经济依旧平稳 微调正在上路

　　宏观政策强力放松的可能性极低，但覆盖面颇广的微调应足以应付当前形势

　　□ 本刊记者 李雨谦 于海荣 | 文

　　尽管中央近期频频暗示，在保增长和控通胀之间，政策将更倾向前者，但政策大幅放松的时机并未到来。

　　国家统计局数据显示，10月居民消费价格指数(CPI)同比涨幅为5.5%，比上月下降0.6个百分点，创下12个月以来的最大跌幅，但环比涨幅依然为正，通胀真正意义上回落的拐点暂未到来。

　　通胀减缓，为货币政策的灵活性提供了更大的空间。不过，政策大幅放松更充分的条件——经济下滑速度超出预期，并不成立。此前部分市场人士、学者和一些政府官员所担忧的，四季度资金流动性枯竭导致投资骤然下滑，正因为政策微调显效而避免。而不确定性最大的出口，表现仍然平稳。经济增长的几大主引擎无恙。

　　种种迹象表明，中央政府并未打算年末即大幅放松调控；宏观政策将以微调方式向来年平滑过渡。

　　通胀暂时遏制

　　10月CPI同比涨幅如期回落，翘尾因素减弱和食品价格回落是主要原因。

　　根据国家统计局的数据，10月翘尾因素对CPI的影响分别为1.5个百分点，远低于9月2.1个百分点的影响。

　　今年以来推高CPI的主要因素——食品价格，10月开始呈现回落态势，同比增长11.9%，较9月回落1.5个百分点，环比更是出现0.2%的降幅，特别是权重较大的猪肉价格环比下降1.8%，较9月环比上涨1.2%出现大幅回落。食品价格涨幅总体呈收敛趋势，成为下拉10月通胀的重要原因。

　　瑞银集团中国首席经济学家汪涛告诉《新世纪》，通胀水平已经进入下降通道，尤其是食品价格回落趋势非常明显。猪肉价格已然见顶，预计在2012年初下跌之前将大致维持在现有水平。同时，上游的价格压力正在减轻。

　　由于国际大宗商品价格回落，11月生产者价格指数(PPI)由9月的6.5%大幅回落至5%，连续第三个月显著回落。

　　从环比数据看，价格涨幅暂时得到遏制。10月CPI环比增长0.1%，较9月0.5%的环比增速明显回落，而且这一增幅在今年以来也仅高于3月，与4月和5月的环比涨幅持平。

　　不过，这一趋势能否延续尚待观察。虽然食品价格环比出现下降，但随着冬季来临，食品尤其是蔬菜价格通常会出现上涨。从历史数据看，除2008年，2006年以来11月食品价格环比增幅，均较10月有1个百分点左右的加速，CPI环比增速也有0.4个百分点左右的上涨。此外，非食品价格环比增速仍达到0.2%，与9月持平。

　　未来两月翘尾因素大幅下降，分别降至11月的0.5个百分点和12月的0，将继续明显拉低CPI同比涨幅。但是，环比价格仍有加速上扬的可能。

　　中金公司首席经济学家彭文生预计，11月CPI同比涨幅将回落至4.5%左右；12月翘尾因素将显著下降0.5个百分点，但由于环比存在季节性上升因素，同比涨幅将与11月持平或小幅走低。

　　经济依旧平稳

　　通胀压力暂时遏制的同时，经济增速仍旧平稳。

　　三大需求中，投资表现最出人意料。此前人们担忧四季度资金流动性枯竭导致投资骤然下滑，但实际上，由于前期政策微调，投资正在加速。

　　1月-10月，固定资产投资(不含农户)同比增长24.9%，增速与1月-9月持平，高于财新调查均值0.4个百分点。美银美林亚太区经济学家陆挺认为，如果扣除原材料价格变动的影响，10月实际固定资产投资应该有所加速。

　　政策微调导致投资结构发生变化。房地产投资增速下滑，而水利投资和农村基础设施建设则加速。

　　1月-10月，全国房地产开发投资累计增长31.1%，增幅较前九个月下降了0.9个百分点，但仍高于总体增速；水利投资和第一产业投资累计增速则分别达到28%和28.2%，比前九个月累计增速分别提高2.9个和2.7个百分点。

　　瑞穗证券大中华区经济学家沈建光认为，水利投资和农村基础设施建设加速，是政策扶持的结果，说明财政政策已经变得更积极了。到位资金来源也证实这一点。1月-10月，国家预算内资金有所加速，累计同比增速上升0.3个百分点，国内贷款累计增速则继续下滑1.1个百分点，降至6.7%。

　　从项目来源看，中央项目投资完成额继续下滑，同比下降8.5%，降幅较前九个月扩大1个百分点；地方项目投资完成额同比增长27.9%，累计增速上升0.2个百分点，显示地方投资冲动仍然强烈，同时，此前困扰地方投资增长的资金短缺，正逐步得到缓解。

　　受外围环境影响最大、不确定性最强的需求——出口，10月表现符合预期，同比增长15.9%，与财新传媒调查一致，较9月下滑1.2个百分点，经季节调整后，环比微降1.4个百分点。

　　中国对主要发达国家的出口基本稳定。受欧债危机的影响，对欧盟出口增速下滑2.2个百分点，降至7.54%，但对美国出口则出现加速，达到13.87%，较9月提高2.2个百分点，对日本出口增速则达到19.6%，高于总体增速。对新兴国家出口则普遍加速。10月，中国对印度、巴西、俄罗斯等国的出口增速均较9月有10个百分点左右的加速。

　　刚刚结束的110届秋季广交会成交额为379亿美元，为历史第二高。陆挺认为，虽然同比增速有所放缓，但与过去十年平均10%的增速比，8.8%的增速并不是很糟糕。从秋季广交会的出口订单来看，中国出口增速有望在2011年四季度和2012年分别增长13.5%和10%。

　　此外，10月社会消费品零售总额同比上涨17.2%，较9月回落0.5个百分点，但扣除价格因素后，同比实际增长11.3%，较9月上升了0.3个百分点，消费增长依旧平稳。

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇对财新记者表示，10月数据反映当前经济总体仍然不错，预计今年四季度经济增长将继续呈现缓慢回落的态势，维持四季度经济增长8.8%的判断。

　　政策微调进行时

　　在将政策砝码逐渐倾向保增长的同时，近期一系列涉及面颇广的政策微调已经登场。

　　10月下旬以来，央行频频释放微调信号。10月20日下调三年期央票发行利率，随后停发三年期央票，对商业银行进行定向逆回购操作，并连续暂停三期的正回购操作，向市场注入流动性。11月8日，对基准利率具有指导意义的一年期央票发行利率，28个月以来首次下调，微调信号逐步加强。

　　与此同时，9月以来财政存款的支出速度明显加快，9月政府存款余额净减少3000多亿元。按照往年经验，前三季度是政府在央行国库存款的积累期，而四季度则是政府存款的净释放期。

　　中金公司估计，11月-12月政府存款净投放量将超过1万亿元人民币，即便考虑外汇占款与公开市场投放量可能下降，政府存款投放也应能支持银行体系流动性继续改善。

　　此外，10月国债的发行规模也有所增加。同时，上海、深圳、浙江、广东四地先行试水地方自行发债。上海市财政局近日宣布，将于11月15日招标发行共计71亿元上海市地方政府债。

　　加上此前出台的支持小微企业发展的金融、财税政策措施，深化增值税制度改革试点，以及银监会批准符合条件的融资平台贷款延长还款期限或展期一次，这些政策微调涵盖面颇广，在修正三季度过紧的信贷条件的同时，足以适应当前形势的需要。

　　温家宝在圣彼得堡表示，当前最重要的是做好两件事：一是通过结构性减税支持经济的薄弱环节，特别是小微企业的发展，确保就业；二是采取多种措施调节收入分配，改善人民生活。

　　巴克莱资本亚洲新兴市场首席经济学家黄益平认为，中央政府有一种日益盛行的观点认为，作为提升经济发展质量和可持续性的代价，只要保持在8%以上，经济增长的放缓是可以接受的。只有外部增长前景恶化超预期，且国内劳动力市场严重疲软，进一步放松货币政策的可能性才会增加。

　　而现在就业形势依旧良好。9月官方制造业采购经理人指数(PMI)中，就业指数落入收缩区间，而更多反映中小企业情况的汇丰PMI中，就业指数仍旧平稳。微观层面的信息，无论是沿海地区的民工荒仍在继续，还是城市服务业持续的薪资上升，都显示经济回落并未拖累到就业。

　　在负利率持续已21个月，未来几个月依然不会消除情况下，调整基准利率、存款准备金率等更强力度的政策放松的可能性几近为零。宏观政策将以微调方式向来年平滑过渡。