双基金模式破解分离难题

　　文I王志钢

　　在这一模式下，央企的宾馆酒店经过一系列整理，根据酒店行业发展趋势重新组合，

　　委托专业酒店机构管理而实现稳定的现金收益，进而通过资本证券化途径获得资本市场溢价，从而为央企创造高增值回报

　　2010年1月11日，国务院国资委企业改革局下发《关于开展中央企业非主业宾馆酒店分离重组工作有关问题的通知》，《通知》要求从2010年起全面开展央企非主业宾馆酒店分离重组工作，力争用3-5年时间完成。然而，出于对非主业的“利益”难以割舍，或者缺失“合理”的退出渠道和方式，酒店业剥离并不容易。目前看，打造双系列互驱动基金的模式，有望打破观望、僵持局面，实现利益多赢，促进突出主业目标的实现。

　　剥离之路并不平坦

　　国人喜欢楼堂管所，其是权势、权威、成功、成果的显示。历次国家进行经济调整，首当其冲的是楼堂管所，而一旦经济有所恢复，楼堂管所建设马上卷土重来。体制的原因导致国有企业、央企同样对楼堂管所珍爱有加，国有宾馆酒店到处林立，而由于体制机制和专业擅长的原因，经营状态不容乐观，能够盈利的宾馆酒店确是凤毛麟角。

　　央企宾馆酒店是在最早的“先生产后生活”的理念指引下，伴随着新中国工业体系发展而蓬勃兴起的。央企宾馆酒店类资产的形式呈现多样化，主要有普通宾馆、星级酒店、度假村、培训中心、疗养场所等。根据其兴起之原因，大致可归为三类。一类是生产需要，主要是一些企业在兴办之初，因市场服务不健全，更何况有些城市是因企而兴，为解决业务交往、迎来送往，不得不兴建一些内部接待场所，方便于业务往来的接待。这类接待场所，随着市场经济的建立，逐步走向市场化，演变成对社会服务的宾馆酒店。第二类属于经营需要，主要是进入市场经济后，一些企业根据企业经营的需要，投资一些宾馆酒店，一则解决企业发展的迎来送往需要，一来作为一块业务，成为企业经营的一个领域。第三类是商誉需要，主要是在企业的所在地、在中心城市、在发展热点地区，投资地标性酒店宾馆，展示企业形象，为企业的高端交往提供方便场所。

　　2006年，国资委就对当时152家央企的宾馆酒店资产进行了“第一次摸底”。统计显示，有72%的央企涉及经营非主业的宾馆酒店。目前，央企非主业宾馆酒店呈现出三个特点。

　　资产庞大，形式多样，分布广泛。据有关报道，央企有各类酒店宾馆2000余家，存量资产上千亿，经营状况参差不齐。例如中国电信旗下的通茂酒店控股拥有11家星级酒店，资产约为24亿元，约占中国电信总资产的0.4%；中国航空集团旗下经营酒店的中航旅业资产约为30亿元，占到集团资产的近3%。此外，央企酒店资产的形式多样化，包括普通宾馆、星级酒店、培训中心、疗养场所、度假村等，且地区分布广泛；其中还有海外资产，如中石油拥有肯尼亚内罗毕阳光饭店、埃及开罗阳光饭店。

　　总体盈利能力和效率欠佳。央企宾馆酒店多以服务企业内部为目的，并不追求经济效益，盈利能力和效率欠佳。这些宾馆酒店一般都由非专业公司经营管理，总体来说，央企所属90%左右的酒店由于经营不善，效益普遍较差，有些甚至严重亏损，资不抵债，靠集团补贴过日子；但也有少部分地理位置优越，经营情况不错，属于优质资产。

　　宾馆酒店产权、股权分散复杂。央企的酒店业务，大多由某个地方企业投资管理，股权分散，管理分散。一类是业务覆盖全国的企业，出于员工工作需要，在各地均有酒店；一类是大规模重组而成的企业，保留了重组前地方企业的酒店资源，一直没有整合；还有一类酒店是由当地企业、政府、其他国企共同投资，曾获得关联企业贷款、政府补贴支持，转让、划拨过程将涉及多方利益。还有一些酒店的产权与企业、政府的办公楼是同一个产权，无法分割，或是建立时间较早，投资企业经过多次改制、重组，产权结构异常复杂。

　　《通知》下发后，尽管各央企高度重视，纷纷作出酒店分离重组方案，但由于央企酒店经营状况参差不齐、产权复杂、人员安置困难等问题的存在，再加上转受双方对政策的理解和博弈，分离工作并不活跃，观望态度较为浓厚。目前，较为成功的案例是中国移动集团将重庆丽苑大酒店无偿划转给港中旅集团（2011年8月），华侨城无偿接收南方航空集团三家宾馆酒店。

　　推而难动亟需模式创新

　　根据《通知》安排，央企非主业宾馆酒店分离重组的现有商业模型为：以资产包形式，大量通过无偿划转方式在央企间转让，少量市场或协议转让。

　　这一模式的优点是：1.操作简单。现有模式操作最简单，从形式上看，只要转让与受让的央企双方同意，人财物一次性划转，马上就会形成规模足以与任何国际酒店集团相抗衡的中国酒店业巨头。2.国有资产不流失。转让方与受让方都是央企，国有资产不存在流失风险。3.交易成本低。交易过程不需评估，不涉税费，这极大降低了交易的时间成本和资金成本。4.不涉及员工安置问题酒店员工在央企间划转，不涉及安置、买断等复杂的程序，流程大为缩短。

　　该模式同时存在难以克服的缺点：1.参与主体缺乏利益驱动，需要行政手段强制推动。在市场经济条件下，无论是转让央企、受让央企，都会从自身利益出发，考虑宾馆酒店分离重组问题，缺乏利益驱动的分离重组模式难以实施，如：转让央企要核减大量的资产，削减内部福利，清理资产产权，而没有合适的利益补偿；受让央企将接收的是巨大的不良资产包，在未来一段较长时间内，将对其EVA考核带来较大压力。2.退出不彻底。分离重组的酒店没有改制，没有市场化，问题留给了将来。

　　非主业宾馆酒店分离的难度，不仅仅是央企宾馆酒店经营状况参差不齐、产权复杂、人员安置困难，还有着在实现非主业酒店剥离过程中的企业心理博弈。

　　创多赢模式破分离难题

　　针对推而不动亟需模式创新的情况，国务院国资委研究中心联合国内有关研究单位、央企和专业服务机构，共同组成课题组，研究和探索能够适应央企宾馆酒店现状与特点，且与中国酒店业现状与发展趋势相吻合的央企非主业宾馆酒店分离重组新途径，以创新的模式打破观望、僵持局面，实现利益多赢，从而促进突出主业目标的实现。

　　课题组针对非宾馆酒店分离重组的难点，创新地提出打造双系列互驱动基金模式，作为央企非主业宾馆酒店分离重组政策之外的补充模式，通过分类整合、集合溢价的方式，借助资本市场的优势，实现利益各个主体多赢，破解目前央企非主业宾馆酒店分离重组的观望、僵持格局。

　　双系列互驱动基金模式是使央企的宾馆酒店经过一系列整理，根据酒店行业发展趋势重新组合，委托专业酒店机构管理而实现稳定的现金收益，进而通过资本证券化途径获得资本市场溢价，从而为央企创造高增值回报的一种创新模式。具体指同一基金管理人管理的两个系列基金：由投资人以现金出资形成的系列基金组成的资金池和央企以宾馆酒店出资形成的系列基金组成的资产池。

　　资金池与资产池互相驱动。资金池通过直接投入、发起子基金、联合收购等多种方式，为酒店产权完整、装修改造、员工安置、转型开发、资本证券化等一系列整理和运作过程提供和扩展资金来源；资产池为资金池提供优秀的项目来源。这一方案具有七大优势。价值发现优势：站在资本市场高度，利用行业发展趋势推动非主业宾馆酒店分离重组中资金和难点的解决，能够充分发现资产价值，实现国有资产的保值增值。多方共赢优势：双系列互驱动基金模式下，国资委、转让方、受让方、酒店管理企业、社会资本和其他社会主体多方共赢，实现了社会和谐发展。综合高效优势：引入流动性过剩的社会资本，用金融资本工具解决行业并购整合问题，符合市场规律，综合运作效率更高。多远主体参与优势：在充分市场化竞争行业引入更多的市场经济主体参与，提高了国有资产的运营效率。规模化整合优势：不同央企、不同类型、遍布全国的资产整合在一起，重组为标准化的、有序的优良资产包，规模化整合符合现代经济发展规律。促进行业发展优势：推进行业并购整合和细分市场龙头企来的诞生，提高酒店资产利用效率，推进中国酒店行业的发展。退出更充分优势：宾馆酒店通过资产池的运作，到达最终需求方，从而最充分地实现分离重组的最终目的，资产利用效率最大化，体现了社会责任。

　　需要指出的是，这一模式与无偿划拔或协议转让有重要区别。包括：参与主体不同，无偿划拔或协议转让的主体均是央企，基金退出渠道更多元化，更多市场主体可以加入；转让央企的利益所得不同，央企以投资形式继续持有投入基金中的资产。

　　在双系列互驱动基金模式下，央企非主业宾馆酒店在资产池内通过分类打包整理，并经过2-3年的经营管理，转化为符合资本市场需求的优良资产包，并通过资产证券化等途径实现退出。

　　（作者系国务院国资委研究中心主任助理）