大多数地方融资平台公司的资金链已紧绷到极致，保障房债是一根新的救命稻草

　　□ 本刊见习记者 朱以师 记者 李慎 王长勇 | 文

　　一

　　直受资金制约的保障性住房建设，如今添了新的融资渠道。6月27日，国家发改委网站正式公布《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》（下称《通知》），支持地方政府投融资平台和其他企业，通过发行企业债券进行保障性住房项目融资，并优先办理核准手续。

　　 “过去一些投融资平台公司发债都是干别的，现在我们要求它优先用于保障房建设。”国家发改委财政金融司司长徐林接受财新《新世纪》采访时表示，《通知》要求只有在满足当地保障性住房建设融资需求后，投融资平台公司才能发行企业债券用于当地其他项目的建设。

　　 据财新《新世纪》记者了解，这份落款日期为6月9日的文件，6月21日已陆续发至各地。通知下发后，北京、江苏、安徽、重庆等地已有多个融资平台公司和房地产企业开始了保障房专项企业债券的申报。

　　 住房和城乡建设部政策研究中心副主任王珏林认为，在存款准备金率一再提高之后，保障房越来越难获得银行贷款支持，亟需企业债券等直接融资方式来进一步拓宽融资渠道。

　　 然而，当前地方融资平台债务风险已高度积聚，原有的巨额旧债在货币紧缩、监管趋紧的“紧箍咒”下如履薄冰，部分地区已经出现融资平台违约迹象（详见本刊2011年第25期封面报道“违约开始了”）。在此背景下，发改委再开“保障房债”的政策口子，是否意味着十余万亿元的地方政府债务规模又获得了一个新的扩张机会？发改委在通知中强调，只有符合条件的地方政府投融资平台公司和企业才可发保障房债，也强调保障募集资金专款专用。但从过往投融资监管体制的表现以及目前地方政府与房地产开发企业融资窘境综合来看，如果没有一套切实可行的实施细则，没有严格的风险控制与责任追究机制，保障房企业债只不过是又一场地方政府和开发商的融资盛宴。

　　绿色通道如何开

　　 “今年发债用于保障性住房建设，政策是鼓励支持的。”徐林告诉财新《新世纪》记者。《通知》要求，各地发展改革部门应优先做好保障性住房项目的企业债券发行申请工作，提高工作效率。发行人正式申请材料上报后，发改委将优先办理核准手续，简化审核环节并缩短核准周期。

　　 一位投行人士认为，此举相当于发改委为保障房企业债设置了“绿色通道”，甚至可以插队审批。

　　 “从去年到今年的经验来看，审批的速度还是很快的，一般两周就能发出来。省一级的城投债，有时审批只要一天。”一位多次参与发债的评级机构人士告诉财新《新世纪》记者。

　　 但是，保障房债的绿色通道究竟会“绿色”到何种程度，市场还在观望后续是否有相应的细则出台。据徐林透露，保障房企业债的审核标准与以往一样，需满足现行法律法规规定的公开发行企业债券的相关条件，但是在核准环节的执行上会稍微有所放宽。

　　 一些房地产企业已经启动了以保障房为名的发债申请。6月22日，北京住总集团董事长张贵林对外透露，北京市政府计划为保障房建设大户发行500亿元规模的企业债，北京住总集团、首开集团和金隅集团都在参与保障房专项企业债的发行。其中，北京住总集团拟发20亿元规模的保障房专项企业债，投向八个保障房项目。

　　 但有金融业人士对此提出了疑问，从北京住总集团2010年发行8亿元企业债的募集说明书上看，截至2009年底，北京住总集团净资产约26亿元。如果按照企业债额度不得超过净资产40%的规定计算，北京住总再发行20亿元的企业债，则至少需要净资产达到70亿元。

　　 张贵林解释称，与去年发行的8亿元企业债不同，保障房专项企业债券的发行额度为不高于净资产的80%，且不与以往的企业债叠加。目前住总的20亿元保障房专项企业债券已向北京市金融局申报。财新《新世纪》记者就此致电北京市金融局与北京市发改委进行核实，但均未能获得回应。

　　平台公司借东风

　　 除了房地产企业，更多的地方政府投融资平台公司开始闻风而动，打算借保障房的政策东风发债融资。尤其对那些资金链已紧绷到极致的平台公司，保障房债新政就像一根新的救命稻草。

　　 “90%的城投公司都能和保障房沾上边，只要装进保障房项目，就能改头换面去发保障房企业债，还能走发改委的绿色通道。”上述评级机构人士预计，今年下半年将会有一批平台公司的保障房企业债集中出炉。

　　 正在国家发改委申报发行企业债的镇江市交通投资建设发展公司（下称镇江交投），即是一例。“发改委的通知下发之后，镇江交投就更换了募投项目，装入保障房项目，做成保障房企业债。”一位参与发债的人士告诉财新《新世纪》记者，镇江交投计划募集20亿元，其中12亿元用于保障房项目。目前，发债材料刚上报至国家发改委。

　　 镇江交投在2010年10月曾成功发出10亿元企业债。据其2010年的企业债券募集说明书显示，镇江交投以投资交通基础设施建设、土地一级开发、政府重点工程和回迁房建设为主要业务，且拥有大量土地资源。截至2009年底，镇江交投土地存量为7625亩。另外，镇江市政府还将在2010年-2012年给公司再度配置土地4205亩，在2013年-2017年配置土地4288亩。

　　 同样在等发改委审核的，还有重庆地产集团的60亿元公租房企业债。参与操作该项目的有关人士向财新《新世纪》记者透露，现在手续都已完备，只等发改委核定。

　　 上述评级机构人士分析，现在流动性趋紧，很多平台公司的资金链都非常紧张，它们肯定会抓住保障房企业债的政策，发债救急，“之前叫城投债，后来叫市政建设债，现在叫保障房债，政策总在不停地制造热点。”然而这只是发债名目的变迁，发债的操作方法并无二致。

　　 事实上，在今年一季度，很多地方政府为解决保障房建设资金来源问题，已经将大量用于保障性住房指标分解的土地置入地方投融资平台，最初的目的是想换取银行信贷的支持。但现在银行被紧缩银根，难以放出更多的贷款，此时保障房债新政的推出正如雪中送炭。

　　 据公开报道，河北省各地置入地方融资平台的保障性住房项目估值已经超过200亿元，还有山东、山西、陕西、江苏、浙江等省份也大体如此。

　　 “下半年肯定是平台公司发保障房企业债的高峰。”上述评级机构人士称，保障房企业债属于项目债，而非收益债。根据保障房项目来发债，只要有符合规定的保障房项目，即可视为完成立项、土地划拨及取得相应手续，就可以去发改委申请发债。

　　 一位市场人士预计，企业债因保障房而放开之后，可能其他领域的融资政策也会因此而有所松动。

　　风险暗藏

　　 目前总额高达10.7万亿元的地方债务，已令市场绷紧了神经。在财新《新世纪》记者采访过程中，多位市场人士均表达了对保障房债可能加剧地方债务膨胀的担忧。但徐林对此解释称，平台公司通过保障房项目发企业债的量会有所增加，但不会大幅度的增加。

　　 “如果投融资平台所在地方的负债率超过100%，我们就不让发债了。”徐林表示，国家发改委会参考审计署对各地债务率的审计结果。

　　 早在2010年11月，国家发改委下发2881号文，对地方政府投融资平台公司发债进行规范，要求相关发债企业填报地方政府负债状况。但据财新《新世纪》记者了解，今年上半年发行的城投债几乎都没有披露相关地方政府的负债数据。

　　 “现在准备发的平台公司保障房企业债，操作手法与之前发城投债如出一辙。”上述评级机构人士称，保障房企业债券的规模，不只看保障房项目本身，更多还是看平台公司整体的资产和盈利能力，以及所在地方政府的信用级别和财政状况。

　　 而平台公司发保障房企业债，其发债能力仍主要依靠做大资产规模这一招。通常而言，划拨国有企业的股权、注入土地资产、对资产进行高估值和重复计算、不把公益资产剔除等，均是做大资产规模的惯用手法。

　　 上述评级公司人士认为，与平台公司相比，房地产企业没有政府信用担保，发行保障房债更多的是看发债企业本身的资产状况和盈利能力，承销商、评级机构、会计事务所等会相对更严格一些，债券风险也可能相对较低。

　　 此外，由于今年流动性趋紧，企业债的发债成本也在提高。5月31日，山西大同市经济建设投资有限责任公司发行了25亿元公司债，其中14.7亿元拟用于大同市廉租房建设，其余10.3亿元拟用于补充公司营运资金和市政建设。该期债券为6年期，票面利率为6.5%，债券存续期内固定不变。

　　 某券商固定收益部人士预计，下半年企业债的融资成本还将走高，票面利率至少会达到7%。而这一数字，较去年提高了约1.5个百分点。对仅有3%-5%微利的保障房项目而言，如何在项目周期内实现还本付息，将成为一大考验。

　　 一位参与重庆公租房发债的人士对财新《新世纪》记者分析，一种现实的做法是，在保障房项目方案设计时就适当提高配建的商业配套、商品房的比例，以商品房和商业配套部分的出售来平衡收益。据其测算，重庆公租房项目中商业部分的比例提高至25%，就基本可以实现还本付息。

　　 如果不给保障房一定的盈利空间设计，则很可能滋生各种不规范的操作手法，比如债券发行后，将资金挪用至其他赚钱的项目上，以实现较高收益。

　　 目前企业债发行后的监管环节十分薄弱，使企业有很多空子可钻。“整个债券发行监管制度很不健全。承销和托管人都是券商，缺乏独立性；募集说明书中没有明确规定对债券持有人的权益保护；银行监管账户也形同虚设；审计报告都是做出来的，缺乏公允性。”上述参与重庆公租房发债的人士如是说。

　　 他还指出，更令人担心的是，由于很多地方的融资平台都面临银行催债的压力，很有可能会发生以保障房企业债之名，行“借新还旧”之实。甚至，也可能存在私下转移平台公司核心资产，用以重复发债。

　　 对此，首创集团总经理刘晓光认为，保障房除了要有融资平台，还需要规范的管理和商业运作，以及透明的回报机制，才能成为一个完善的体系。“政府可以做一个回报基金，或者将社保基金、保险资金引入，来保证保障房融资平台的正常收益回报。”刘晓光建议。

　　

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