刘振冬

　　在经济学家哈耶克看来，通胀最严重的后果是对市场机制的破坏。但从某个角度而言，在金融产品的定价方面，通胀也是重塑市场化的契机。简而言之，高通胀将促使国内银行设法规避利率管制，倒逼管理层加快存款利率市场化的进程。这是因为高通胀在影响金融消费者的投资倾向、行为模式的同时，也深刻地改变了金融机构的负债管理、产品设计和定价。

　　实际上，自2007年上一轮通胀以来，不论是股民、基民这类投资者，还是那些买国债、银行储蓄的金融消费者，他们经常挂在嘴边的一句话就是“跑赢通胀”。通胀预期直接导致了不时出现的存款“大搬家”，抗通胀要求也间接加剧了资产的泡沫化趋势。

　　对于金融机构而言，尤其是商业银行，通胀引发的储蓄存款波动，加大了银行负债管理难度，对其产品设计能力提出了更高要求。这一趋势带来的变化主要包括金融消费产品日渐多元化，新产品收益率水平更加市场化。

　　近期的理财经历即是明证。笔者6月上旬在某银行购买的一款21天理财产品的年化收益率达5%，远远高于银行储蓄利率。可在短短一周之后，这家银行发行的8天理财产品年化收益率竟高达7.2%。这是因为央行连续提高存准率，市场的流动性持续紧张，早已市场化的银行间市场同期利率也大幅飙升。因此说，这一利率更加真实地反映了市场的资金供求关系。

　　金融消费产品的多元化，银行理财产品的快速增长，原因主要有三点：其一是银行业整体负债管理的需要；其二是直接融资发展带来的金融脱媒化趋势；其三是商业银行对信贷规模、存贷比和准备金率等政策工具的对冲。

　　上述前两点，其实就是推进存款利率市场化的动力，这可以参照美国的利率市场化进程。“三、六、三”曾是美国银行家的自嘲，“3%的存款利率，6%的贷款利率，下午3点打高尔夫”。美国1933年颁布法案，开始利率管制，禁止对活期存款支付利息，设定利率上限。直至1980年，美国颁布法案推行利率市场化，逐步取消定存利率上限。

　　这一变革的背景在于，上世纪70年代两次石油危机后，主要西方国家都发生了严重通货膨胀，市场利率大幅飙升，但美国限于利率管制，银行存款实际负利率导致证券市场分流银行存款。包括大额可转让定期存单(CDs)、可转让支付命令账户(NOW)、货币市场互助基金(MMMFS)等产品的出现逐步冲击利率管制，同时，金融市场也出现脱媒化趋势，即企业融资由银行贷款转向具有流动性的债务工具。

　　同样的趋势在国内也愈发明显。在资金供给方面，银行理财、基金、信托、阳光私募、分红险、投连险等产品快速发展，不断冲击利率管制。在资金需求方面，脱媒化趋势也越来越明显，今年一季度人民币贷款占社会融资规模53.5%，同比降4.1个百分点；企业债券占比10.9%，同比升4.9个百分点。

　　这样看来，或许真到了存款利率市场化的时候了。