保险投资十年穿越

　　赵萍;邓雄鹰;万涛

　　失之东隅，收之桑榆。近来股市表现不佳拖累投资收益，但保险公司却在其他投资渠道屡有斩获。

　　11月7日，中国平安保险集团旗下平安信托成功将上海家化集团100%股权纳入囊中，这是平安寿险获得PE牌照后的首张投资大单；9月，中国人寿谋划在天竺山建设一个大型的养生养老基地；中国太保在参股杭州银行和上海农商行后，再次入股天津银行……

　　入市十年来，我国保险业总资产由2001年的4591亿元猛增至2011年6月末的5.75万亿元，增长了11倍有余，资金运用渠道亦大为拓宽。

　　“现在几乎没什么渠道保险资金不能投了。”在一家中型保险公司负责投资的张贤（化名）说，债券、基金、股票、PE、不动产、QDII都已为保险资金敞开大门。就连前不久，几家保险资产管理公司发起设立投资北京土地储备的蓝德计划，张贤也收到了募集邀请。

　　从被动投资到主动出击，从分散运用到集约化管理，从渠道闭锁到百花齐放……缘起缘落间，我国保险资产管理走过了怎样一条不同寻常的路径。十几年后穿越来路，历史又给今天留下了怎样的功过成败，值得玩味。

　　1、从“被动”到“主动”

　　我国保险资金运用曾经历一段不小的波折。

　　从1995年《保险法》实施初期对保险资金投资渠道的严格管制，到逐步放开债券、回购业务等，保险投资一度受到极大制约。随着我国加入世贸组织，保险投资渠道的放开力度也渐渐加大。

　　保险资金正式进入证券市场始于1999年10月，保险资金被允许通过证券投资基金间接进入股市，这是保险资金运用渠道开放的一个较大突破。

　　在一位资深保险投资人士看来，入市后的十年，我国保险投资的一个重要转变是“由被动到主动”。

　　前述人士表示，“刚开始只能投资基金，完全是被动投资，后来可以直接投资股市，逐渐转变为主动投资，继而成为市场的主导力量。2006年后，平安、国寿等一些大保险公司都能精准地在指数的点位成功加仓，成为市场的先知先觉者。”

　　直到2004年12月，保监会、证监会联合颁布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》，正式允许保险资金直接投资股票市场。此后，保险公司可投资股票市场的比例逐步放开。

　　2010年，保监会再次发文打通股票和证券投资基金之间的界限，自主投资股票和股票型基金的比例增加至上季末总资产20%以内，投资股票、股票型基金加货币型基金合计不超过总资产的25%。

　　前述人士表示，“在监管层面来看，从原来的大一统管死，到监管目标日益清楚；从过去的事无巨细，到现在主要监管如偿付能力等关键指标，监管措施和手段也在更新。”

　　保险投资渠道不断拓展的背后，相伴而生的是保险投资管理模式的不断演进。

　　事实上，从1979年改革开放我国恢复保险业，直到1995年《保险法》出台，我国的保险投资渠道一度放得很宽，保险资金曾涉足广泛的投资领域。

　　前述人士表示，“那时候保险公司的省级分公司都可以进行投资，造成了很多投资损失。尤其在房地产方面的投资等，在当时都产生了不少损失。”

　　直到《保险法》实施后，各保险公司纷纷上收资金运用权，逐步确立由公司总部投资部门统一运作，后在保监会的力主之下，全行业保险资产走上专业化管理之路。

　　2、从“分散”到“集中”

　　关于保险资产管理公司的设立，其实还有一段故事可讲。

　　作为专业资产管理公司最早的倡导者之一，华泰保险集团总经理赵明浩回忆起当年情景时，兴致依然很高。

　　他回忆，早在2000年前，华泰保险就率先提出建立专业化保险资产管理机构的设想。时值中央金融工作会议前夕，时任保监会主席马永伟召开座谈会，让各保险公司提政策建议，他们就提出保险投资要“走专业化资产管理道路”的动议，最终入选议题规划，进而被列入总理工作报告中，“专业化保险资金运用”正式高调亮相。

　　虽然此后行业内普遍对此形成共识，但由于彼时的《保险法》规定“保险公司不允许投资设立企业”，使成立保险专业投资公司的动议一直无法成行。

　　直到2001年中国入世时，为履行入世承诺，《保险法》进行了第一次修改，其中“不允许投资企业”被顺势改为“不允许投资非保险企业”。

　　保险法的成功修改，扫清了资管公司设立的最大障碍，各界“欢喜雀跃”。赵明浩回忆，最初不叫保险资产管理公司，拟称作“保险资金运用公司”或者“保险投资公司”。

　　接下来的一切发生得顺理成章。为了海外上市的需要，中国人保资产管理公司和中国人寿资产管理公司率先成立。

　　2004年4月，保监会正式发布《保险资产管理公司管理暂行规定》；次年1月，华泰成为《暂行规定》实施后设立的首家保险资管公司，也是最早开始对专业机构的机制、队伍、制度等进行探索的公司之一。

　　次年10月，全行业最终形成了“9+1”的格局，即人保、国寿、平安、中再、太保、新华、泰康、华泰和太平9家中资资管公司，及友邦一家外资保险资管中心，这一格局延续多年。

　　前述人士表示，“当时拥有资产管理公司的保险公司，其自身资金就占了保险资金的80%以上，即实际上超过80%的保险资金都是主动投资，委托的部分很小。”

　　而引入“委托管理模式”成为保险投资的一个重要里程碑。该人士坦言，中小保险公司与资产管理公司签订投资合同，将投资全权委托给资管公司，事前设定好包括利润在内的各项指标，由资管公司全权代选证券组合进行投资。

　　如今，6年过去了，9+1资管公司几乎管理了全行业95%的资产，委托管理资金亦与日俱增。以华泰为例，目前其管理的900多亿元资金中，集团自有资金仅有不足300亿元，委托资金和集合资产管理产品比例高达70%以上。

　　赵明浩称，如今看来，保险资产管理选择走“专业化分工、集约化管理”的道路是正确的。除了资产规模的迅速积聚，9+1为行业聚集了大批专业投资人才。

　　此外，6年来，保险资管公司没有出现类似基金黑幕、券商挪用客户保证金等在内的行业丑闻或系统性风险，前述资管公司人士称。

　　近两年，随着中小保险公司自身保费规模的积累，他们也在寻求专业化，走向主动投资。今年5月和8月，安邦资产管理公司和生命资产管理公司先后开业。此外，光大永明资产管理公司和合众资产管理公司也在获批筹建中。

　　保险投资十年穿越

　　3.　从“闭锁”到“开放”

　　和一般投资机构不同，保险资金有负债特性。尤其是寿险公司负债久期一般在20年以上，加上保户有保底利率的承诺，这就决定了保险公司必须将绝大部分资产配置在能创造长期稳定回报的产品上。

　　如果匹配公司负债久期的长期投资资产有限，会使寿险公司不断面对利率变动的相关风险，进而可能对业务、经营业绩和财务状况产生不利影响。

　　2001年中国入世时，保险公司的资金运用仅限于银行存款、政府债券金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。

　　有资料显示，2001年的保险投资结构中，银行存款占保险资金运用额的一半以上，为1930.59亿元，占比超过52%，其次是国债795.83亿元，占比约22%，证券投资基金208.99亿元，再次才是金融债券和企业债券。

　　彼时的整体资产组合特征是银行存款过多，投资品种非常单一，这造成保险投资的利率风险过于集中，投资收益不高。

　　据中国保监会统计，1999至2004年间，保险业投资年收益率分别为：4.66%、3.59%、4.3%、3.14%、2.68%、2.87%。

　　无序的市场竞争下，我国寿险业在2000年前产生了大量保证收益率5%-10%的高利率保单。此后，随着央行的连续降息，保险公司的投资收益率远不能覆盖保单保证收益率，全行业形成了巨额利差损，至今仍是寿险业的沉重负担。

　　2004年始，保险公司迎来了四次大的投资开放机遇期。

　　首先是2004年10月，《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》发布，险资直接入市放闸。次后，保险公司可投资股票市场的比例逐步放开。

　　“这次入市的意义太重大了。”一位保险公司投资负责人感慨，险资入市正赶上了资本市场大牛市，不少保险公司以此为契机实现了利润大幅增长，三大险企恰逢绝佳的政策和经济环境，纷纷登陆海内外资本市场。

　　2006年至2010年，中国最大寿险公司中国人寿总投资收益率分别达8.05%、10.39%、3.48%、5.78%、5.11%。其中，2006年的“股权投资类投资收益”一项较2005年增长高达1785.21%。

　　第二步是2005年9月，保险机构获准以外汇资金投资境外股票，虽然当时仅限于中国企业在境外发行的股票，但正式打开了保险资金出海的闸门。

　　不过，彼时保险资金仍未摆脱固定收益比重过高，权益投资、另类投资品类过少的问题。而且由于保险总资产的迅猛增长，仅二级市场也逐渐不能满足保险机构的投资需求，保险公司急需进入一级市场的通行证。

　　2006年是第三次机遇。当年，《国务院关于保险业改革发展的若干意见》（简称“国十条”）发布，鼓励保险资金直接或间接投资资本市场，开展保险资金投资不动产和创业投资企业试点。同年，保监会相继允许保险机构间接投资基础设施项目和商业银行股权。

　　2009年《保险法》二次修改并颁布，险资可投渠道理论上获准全部放开；次年9月，《保险资金投资股权暂行办法》和《保险资金投资不动产暂行办法》出台。至此，除了金融衍生品外，保险资金均可涉足。

　　4.从“领先”到“落后”

　　实质性开闸，比中国证监会2007年7月正式放开合格境内机构投资者（QDII）境外证券投资足足早了三年。

　　某资管香港公司高管说，较早向保险资金开闸，源于是时国寿、中国财险两家国有保险公司登陆海外资本市场，加上2002年汇丰斥资6亿美元入股中国平安时的资本金、外汇保单收入及其他合资公司外汇资本金等，合计已超百亿美元。

　　2005年9月，保险资金获准投资股市后不久，保险机构即获准外汇资金投资境外股票。是年初，平安首家获批17.5亿美元外汇投资额度。后来，中国人寿、中国财险也先后获境外投资额度。

　　2006年底，中国人寿资产管理（香港）公司获香港证监会颁发的资产管理牌照，这是内地保险资管公司在国际市场上取得的第一张资金运用“通行证”。

　　一位曾参与国寿资管香港公司（下称“香港公司”）筹备的人士说，国寿这张“通行证”得来不易。国寿资管开始动议设立香港公司后，筹备人赵威（此后为香港公司第一任总裁，现中再资产总经理）赴港咨询牌照事宜，却意外被告知：香港证监会仅与中国证监会签订有监管合作备忘录，而未与保监会签订相关文件，因此国寿资管须首先获得中国证监会的批准。

　　于是，赵频繁奔走京港两地，与监管机构反复沟通，终于在2006年圣诞节前获得了内地保险资管的第一张海外机构牌照。

　　2007年，次贷危机让欧美金融企业突遇寒冬，中国平安“果断”出手，却折戟沉沙。截至2008末，平安在投资富通上整整亏损226亿元，之后陆续为此次投资失利计提了高额的减值准备。

　　也正是平安投资富通失败后，无论是监管部门政策导向还是保险公司自身都开始对“出海”心存疑虑。近三年，券商、基金公司等纷纷加快国际化布局，加强QDII业务，而保险资金“出海”则几近停滞。

　　一位资管公司人士认为，未来中国保险资金进行全球配置，分散风险仍是必由之路。因为，随着保险资金可投资额的快速增加，仅在国内进行资产配置不足以分散系统性风险。“现在国内经济还处于上升周期，问题不大，但保险资金配置是否合理有效往往是用20年甚至更长的眼光衡量。”他说。

　　“必须未雨绸缪。”一位曾经在某资管香港公司工作过的人士不无忧虑地称，正是因为市场环境异常复杂，才更应提早布局，积累经验、聚集人才，绝不能因噎废食。“富通的教训告诉我们，海外布局很重要，但应先从产品开始，稳步推进，最后才是股权投资。”

　　业内一直把保险资金海外投资比作“出海”，但近两年来，有关险资出海的消息鲜有耳闻，似乎停滞。

　　直到不久前的11月4日，保监会网站公告，批准安邦资管公司在香港设立资产管理公司，注册资本2亿港币。这是截至目前，内地保险业在香港设立的第六家资产管理公司，也是保监会在2009年批准太保在香港设资管公司后，再度放行险资出海。

　　而此前，香港已有中国人寿富兰克林资产管理公司及平安资产、泰康资产、华泰资产、太保资产等设立的香港公司。

　　事实上，早在2003年6月，保监会与央行就联合发布了《关于保险外汇资金投资境外股票有关问题的通知》，明确保险外汇资金投资仅限于中国企业在境外发行的股票。

　　虽然投资范围有严格界定，但这一

　　5、从“量变”到“质变”

　　从2001年的4500亿元到十年后的5.75万亿元，保险业总资产不仅完成了数量级的变化，也从“量变”促生了“质变”：保险资金运用已自成体系，保险资金已成为国内最重要的机构投资者之一。

　　之于保险资金运用本身，能开放的渠道已基本齐备，但对于体量较大的保险公司，目前渠道仍显不够，“规模不经济”的困扰依然存在。

　　保险资金投资渠道的下一站在哪里？

　　今年7月，保监会前主席吴定富在保险业十二五规划工作会议上称，将进一步完善有关保险投资政策，包括“修订债券投资办法，完善境外投资实施细则，支持保险资金合理配置国内债券和境外优质资产，研究出台保险资产融资融券办法和衍生产品管理办法”。

　　一家大型保险资产管理公司固定收益部人士认为，保险资金可投资额度还需更有弹性。此外，国内保险投资人才的缺乏和对海外金融市场缺乏了解，也是横亘在保险投资发展面前的一大障碍。

　　而另一位保险公司投资负责人认为，由于保险经营和投资中面临股价、利率波动等风险，保险业如何参与应用金融衍生品进行套期保值将是未来保险业不得不关注的话题。

　　今年中的一次论坛上，保险资产管理公司的几位代表明确表示期待保监会能够允许保险资金参与股指期货。

　　人保资产副总裁秦岭还透露，该公司已申请中国金融期货交易所（下称“中金所”）仿真交易会员资格，并进行仿真交易达三年时间。其目的，更多是为了掌握股指期货推出后的发展规律，跟踪研究。

　　而中金所的一位负责人也在会上向保险资金表达了邀请的意愿，伸出了“橄榄枝”。

　　另外值得一提的是，我国金融租赁业刚起步，融资渠道狭窄一直是困扰金融租赁业发展的一大桎梏。

　　民生金融租赁公司总经理周巍在接受记者采访时表示，非常希望和保险公司合作，也为此与监管机构进行过沟通，但目前金融租赁利用保险资金仍有政策障碍。

　　一家中型保险公司分管投资的副总经理说，综观目前众多投资品种，金融租赁业是他心目中保险资金较为合适的对象，最直接的方法是股权投资，“甚至保险公司可自己设立金融租赁公司”。

　　这并非纸上谈兵。美国国际集团旗下就设有飞机租赁部门——国际租赁金融公司，该公司今年计划购买100架空中客车喷气式飞机和30架波音737飞机，仅这一订单的价值就高达118亿美元。