IPO淡化盈利判断渐成共识合规性审查难言放弃

　　蒋飞

　　新股是审还是不审？可以比较确定的是，郭树清履新后的证监会，正在朝着淡化盈利能力、行业选择、资金投向等实质性审批的方向努力。但是在法律、环保、税收、公司独立性和内部治理等合规性方面，审与不审却涉及中国现有整个行政框架、法律制度与市场诚信基础，完全意义上的注册制或许只是一个遥远的目标。

　　“郭主席完整的意思，是强化信息披露这个中心，把完整的、真实的、准确的上市公司呈现在投资者面前，由他们自己做判断。在这个基础上，逐渐淡化对盈利能力、增长潜力等带有市场价值指向性的审核，”一位证监系统的人士对《第一财经日报》记者转述郭树清在一次系统内部会议上的话说，“毕竟证监会不是算命先生。”

　　谈到算命，郭树清举了柯达的例子：“过去我们都用柯达的胶卷，谁能想到有朝一日因为科技的进步，这样一家百年老店突然就不行了呢？”

　　去盈利化

　　IPO发行人在发审环节最忌惮什么？除了日趋密集的媒体关注之外，恐怕还是《首次公开发行股票并上市管理办法》的第十四条（公司独立性）、三十九条和四十一条（募集资金投向的市场风险），以及第三十七条（持续盈利能力不足）。

　　“因为持续盈利能力、关联交易和募集资金投向的问题卡壳发审会的拟IPO企业，十之七八。”一位资深保荐代表人昨天对记者表示。

　　记者查阅证监会网站的IPO行政许可，发现去年11月以来的14单被否IPO中，除了安徽广信农化股份被否的原因是环保不达标，千禧之星珠宝和北京合纵科技是因为内控缺陷之外，其他11家企业有3家因为持续盈利能力存疑“败走麦城”，4家募投项目盈利存在市场风险，另外4家则都是在独立性方面因为与股东的关联交易而存在明显瑕疵。

　　事实上，这些被否企业还只是冰山一角。更多的如地产、餐饮等行业的拟上市公司，则因为行业性的指导政策而撤回了上市申请，或者是无限期中止了上市计划。

　　“且不说一家企业的持续盈利能力、募投项目的风险能不能由发审委的专家准确判断，即使是一家持续盈利能力存在风险的上市公司，它上市也不会有问题啊，市场自己会给它打一个折扣，问题就解决了。”上述保代说。

　　他举例说，在香港市场，监管层只进行形式性的合规审查，近年来一些农业股因为屡屡爆出问题，市盈率很低。

　　在关联交易的问题上，另一位保荐代表人则表示证监会目前的审查太过严格。他表示有的公司仅仅与大股东之间有占采购不到20%的关联交易，并且市场上除了大股东，只有很少的两三家企业生产这种原材料，但是证监会在初审中依然要求这家公司承诺不再向大股东采购该产品。

　　“本来信披就可以解决问题，只要充分披露，市场在定价时自动会考虑到涉及的风险。”这位保荐人说，“当然，这也涉及到二级市场能否做好衔接，如果将来一年上市不是二三百家，而是五六百家公司，投资者能否有去芜存菁的辨别力？”

　　事实上，证监会也已经开始推动市场主体更加关注拟上市公司的招股书，并从2月1日起已经将IPO申请材料的预披露时间大大提前。

　　“过去因为披露时间短，基金公司来不及仔细研究招股书，有个别情况甚至是跟风随意报价，因为机构配售比例本来就不高，不如顺手送个人情。”一位基金公司人士表示。

　　针对这种情况，证监会已经着手准备进一步提高机构在IPO中的配售比例，而近期讨论的荷兰式招标，其目的也是提高机构的定价责任。

　　种种迹象表明，证监会针对IPO淡化价值指向性的审查还将继续有新的动作。日前，证监会发行部和创业板部负责人曾在新闻通气会上对本报记者表示，目前在持续盈利能力的重大不确定性的判断上，证监会初审环节把握的尺度是相当谨慎的，除了个别极不利的客观因素，不会终止发行人的申请；但是，要在整个发审过程中取消这方面的审查，还需要《首次公开发行股票并上市管理办法》等规章制度的修订，相关工作已经提上日程。

　　合规性难题

　　在合规性方面，武汉科技大学董登新教授昨天对记者表示，目前取消审查时机并不成熟。他认为国内市场的法律制度和诚信度尚不能支撑取消合规性审查。

　　然而反对者则认为，在当前的核准制体制下，发审委审核的基础也是发行人的招股书，如果招股书恶意造假，发审委这样的制度安排是难以规避掉发行风险的。

　　一些欺诈发行的案例，也倾向于支持后者的观点，如绿大地造假事件。

　　但是一线的保荐代表却从实践的角度出发，认为合规性审查之所以必要，是因为在当前的市场环境中，找不出除了政府背书之外，更好的规避合规性风险的手段。

　　“一家企业要上市，从工商、税务、环保，到质检、社保、海关和土地，差不多要盖十几个章。”一位保荐代表表示。

　　在合规性上，除了证监会要求的公司治理和内控机制等，更多的事实上涉及其他政府行政部门。 “跑这些部门，层层审批，这些章可不是白盖的。”上述保荐代表人称，虽然有行政审批就有寻租空间，但是如果没有这些政府部门的背书，光靠中介机构难以确保上市公司信披的真实性。

　　“美国和香港市场一样有欺诈行为，问题是欺诈事件曝光后的惩罚机制，让欺诈行为的成本足够高，有足够强的震慑力。”这位保代说。

　　“我想通过媒体再次呼吁，新股发行的改革，需要一系列配套法规和制度的完善。”董登新说。逐渐简化合规性审查，拷问的是中国整个市场经济体系的成熟度。