阿里巴巴私有化：出价厚道吗

　　私有化是为了公司更好发展，

　　但价格却对股东没什么吸引力，

　　尽管阿里巴巴集团掌握着70%以上的股票，

　　香港法律更赋予股民发言权。

　　阿里巴巴出价厚道吗？

　　文｜CBN记者 杨轩

　　根据2月21日阿里巴巴的公告，其控股母公司阿里巴巴集团将会以每股13.5港币的价格，全面收购其所发行的股票，从而实现对这家做B2B业务的上市子公司的私有化—这个价格跟2007年11月阿里巴巴上市时的发行价一致。这个价格引发了股民与阿里巴巴之间的分歧。

　　此番私有化的主要目的是，阿里巴巴可以摆脱资本市场的短期压力，从长远发展的角度对业务进行重大调整或重组。阿里巴巴集团主席兼CEO马云也可以随心所欲地把B2B的某项业务拎出来，跟taobao.com或阿里云的某个部分整合在一起，而对上市公司则没法做这些操作。这也与马云一直推崇CBBS模式相符，即“打通消费者、店铺、上游厂商、服务商。”并可能与其他业务整合后再次上市。

　　第一上海证券策略师岑智勇认为，阿里巴巴的私有化就是因为要转型—阿里在公告里称“可能持续导致投资者对本公司股价的看法与要约人对本公司长期潜在价值的看法之间出现分歧”，就是对此的最佳脚注。易凯资本CEO王冉对此也持有类似的观点。

　　现在关于阿里巴巴私有化的讨论主要集中于回购价格上。看上去，这只是一场热闹的嘴仗，但这正好是阿里巴巴能否顺利私有化的关键。

　　阿里巴巴集团持有阿里巴巴73.45%的股票，因此私有化失败或出现新的要约收购者的可能微乎其微，但在香港证券法律的保护下，中小股民也不是毫无发言权。

　　香港大学的教授Syren Johnstone对《第一财经周刊》表示，根据香港证监会的规定，控股股东可以用收购和协议安排两种方式来实现私有化。按收购方式，控权股东 (包括与他一致行动的人士)需要累计购得剩余股份的90%，即有权强制收购余下的股份。

　　而协议安排方式，根据法律程序需要私有化的公司须向股东发出公告，小股东随后会收到一份包括私有化时间表、影响、财务数据、股东大会召开通知等的通函 (通常于21日内)，并附上召开股东大会的通告。根据《公司收购及合并守则》，要求最少75% 出席股东大会的无利害关系股东投票通过，且不得有10%或以上的反对票。包括阿里巴巴这次私有化的大部分案例，都是通过协议安排方式完成私有化。

　　回购价格是否公允并没有一个统一的标准。历史上最著名的一桩杠杆收购案KKR收购纳贝斯克，即便管理层一开始给出了历史最高股价，KKR依然认为这是抢钱，大有赚头。

　　从阿里巴巴的角度看，根据其为此停牌前60个交易日的均价来算，其平均收盘价为8.42港元，这意味着13.5港元的收购价要比这高约60%。这个溢价已属港股3年来的最高水准。此外阿里巴巴上市至今，香港恒生指数的回报率仅为-26.8%。

　　但是从股东的角度看，四年多前13.5港元，四年多后还是13.5港元，这相当于阿里巴巴集团向股民拿了4年多的无息贷款。期间每股派过两次共计0.42港元的股息，相当于四年半间的每股收益率才约3%，而每年的通货膨胀率就不止3%。

　　阿里巴巴上市后不久的股价曾经一度高达41.8港元，2010年股价从历史最低点回涨至20港元以上。对那些在高位买入的股民来说，一旦阿里巴巴私有化成功，意味着他们永远没有再翻本的机会。这也是为什么虽然盛大私有化的溢价只有约1/4，但却未遭遇阿里巴巴这种质疑之声的原因：其发行价为每股11美元，而回购价为每股41美元。

　　有人甚至把阿里巴巴此举跟电讯盈科那场臭名昭著的私有化联系在了一起。电讯盈科2000年在科技股泡沫期上市，股价最高时达100港元，在李泽楷的盈科拓展和其第二大股东中国联通发起电讯盈科私有化时，股价仅2港元，众多股东深陷其中，小股东血泪控诉李泽楷让自己血本无归的画面也在媒体上被播出。

　　港股中不乏因小股东反对而失败的私有化案例。2009年2月，鳄鱼恤提出的回购价格较停牌前收盘价溢价92%，但较该公司截至2008年7月底的每股资产净值要折让约59%，私有化失败；2009年3月，华润微电子母公司华润集团提出按每股作价0.3港元的私有化建议，但有小股东控诉自己0.7元购入，反对私有化的小股东人数比例超过10%，私有化失败。

　　ChinaVenture的首席分析师李玮栋对《第一财经周刊》表示，阿里巴巴这次的私有化应该没什么危险，除了溢价较高外，还因为短期来看，阿里巴巴B2B的股价是没什么上涨的盼头了。

　　阿里巴巴自己在公告中这样描述未来的环境：各主要发达国家的经济表现黯淡，全球经济疲弱，欧元区经济危机突显，美国复苏迹象模糊，经济困扰也蔓延至其他新兴市场和发展中国家，中国亦无法独善其身。

　　雪上加霜的是，由于阿里巴巴威胁到eBay的业务，PayPal今年8月又中止了与阿里巴巴的合作。

　　去年4月PayPal成为全球速卖通的支付方式之一，根据阿里巴巴今年一季度财报披露，全球速卖通上线一年多来，大约有4万个卖家在使用该平台，商品数超过500万，其交易额在半年内翻了一倍，是Alexa.com国际B2B在线交易平台流量首位。

　　而B2B本身也早就不是资本市场上的热门概念了。从2008年全球金融危机的爆发，到欧元区债务危机至今未解，整个B2B行业都在这次危机中被波及。除了阿里巴巴外，慧聪、环球资源、网盛等都碰到了发展瓶颈，敦煌网去年则传出大幅度裁员的消息。

　　根据2月22日阿里巴巴发布的2011年财报来看，其未来预期收入堪忧。虽然营业收入和利润还在增长，但由于它主要采取预先收年费月费的模式，因此当前的收入和利润反映的是之前的营业状况。

　　能反映其未来收入变化的是付费会员数，这个数字去年已经开始下滑。

　　其付费会员在2010年约为80.9万，2011年约为76.5万，下降5.4%；国际金牌供应商下降27.6%。经营所得现金也在减少，2011年减少了28.2%。

　　好景不再。据前淘宝人士称，阿里巴巴为此想尽了各种办法。比如，阿里巴巴在2009年曾经尝试过做B2B的SNS，来帮商家牵线搭桥；2010年1月，阿里巴巴又为其中小企业注册用户推出了“无印良品”业务(后改名为“良无限”)，帮助工厂直接在淘宝上卖货。但在过去一年里，“良无限”并没有太大起色。

　　在业内人士看来，B2B的转型需要从单纯的会员模式转向效果模式。从去年开始，阿里巴巴B2B公司的策略已非单单着重于获取新客户，开始转向提升用户质量和真实性、增加买家流量以及改善用户体验，提升与服务效果挂钩及以交易为基础的服务，以提高供应商的素质以及提升买家的体验。

　　在完成业务模式升级后，按效果付费的服务及网上交易将会成为阿里巴巴未来在产品和服务开发方面的明确发展方向。