五月A股：技术与基本面双重夹缝中求生

　　每经记者 毛晋楠

　　5月以来，一系列利好A股的政策密集出台，但这并未唤醒市场投资激情，5月开市后，沪指连续反弹仅坚持了3天就转而向下，此后，市场开始在煎熬、挣扎中度过，行情失去了4月一往无前的气概，在技术与基本面的双重夹缝中艰难求生。在政策面与经济基本面的角力中，政策的“手劲”似乎还不够大。但不少分析人士认为，或不必对经济下行与市场行情过于忧虑，后续政策力度或将加大，对市场的影响也将逐渐显现。

　　/行情回顾/

　　A股对政策利好反应冷淡

　　　　虽有一系列利好政策出台，市场目前却并未走出“红五月”，相反，对于经济基本面下行的担忧被放大，加之欧债危机再度凸显，市场在政策连出利好的背景下选择拐头向下。

　　多记利好重拳打“空”

　　 本周，虽然有5月12日央行宣布存准率自18日起下调的利好，但是市场反应十分冷淡，不仅没有借助利好重新突破2400点，反而呈现震荡下跌走势。至本周五，上证综指报收于2344.52点，已跌破2350点的重要关口，周跌幅为2.11%；深成指本周亦大跌3.02%，报收于9903.09点，失守万点大关。

　　 市场对利好表现出少有的冷淡，这也是5月市场的最大特点。

　　 “五一”小长假期间，证监会连发四大利好：4月27日，四大期交所集体下调交易手续费，期货手续费整体降30％，新手续费标准将于2012年6月1日起实行；28日，证监会正式发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，并自公布之日起施行；29日，沪深两市交易所同时发布退市制度征求意见稿，这是继新股发行体制改革以来的又一个重大制度变革，真正发挥市场“优胜劣汰”的功能，让股市“不死鸟”神话破灭，让“垃圾股”远离市场；30日，沪深证券交易所和中国证券登记结算公司宣布，降低A股交易的相关收费标准，总体降幅为25％，新手续费标准将于2012年6月1日起实行。

　　 证监会加班加点发布的4大利好可谓是提振A股市场的一记重拳，然而，重拳目前只换来5月开市后的3天小幅上涨，此后市场一路下跌。

　　 五月第二周，市场主动下调并跌破2400点，此时央行也出手了。

　　 5月12日晚间，中国人民银行宣布，将自5月18日起下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，这也是自去年11月30日以来，央行连续第3次下调存款准备金率。然而，降准这一利好重拳同样打空，本周五的大跌将周四的反弹彻底抹杀，不仅收盘点位创出5月新低，也跌破了2400点大关。

　　 《每日经济新闻》记者注意到，本周还有一大利好就是金融改革，浙江宣布金改范围扩大，全力推进温州、丽水金融创新试点，还将出台政策支持“三大国家战略”的金融创新。但是金改板块在周四反弹后，周五纷纷创出调整以来新低。

　　外围利空致恐慌

　　 市场虽然对利好麻木，但对利空的反应却异常敏感，甚至敏感到恐慌。本周，外围市场动荡成A股下跌重要因素。欧债危机有再度爆发的征兆，欧洲股市也大幅下跌，本周前4个交易日，欧洲主要股市持续下挫，同时美股也开始进入单边下跌，道琼斯指数和标普500指数也是连续4日下跌。

　　 外围股市的下跌严重影响到A股市场，沪指除周一和周四高开，其他3个交易日均是大幅低开，且除周四迎来反弹，其他4个交易日均现下跌。

　　 对A股的另一大影响则来自港股。本周港股市场上的国企银行股大幅下跌，四大行港股周跌幅普遍逾2%，其中建行周跌幅最大，达到3.85%。

　　A股遇双重压力

　　 从五月前三周A股整体表现看，似已失去4月激情，行情进入夹缝中艰难求生：

　　 向上，年线压力极大震慑着多头信心。以深成指为例，5月第一周的反弹恰好就是在年线下方遇阻，此后一路下行；而沪市更弱，甚至没有突破2月末3月初的高点反弹就已经结束。

　　 向下，则有半年线支撑。虽然本周A股大幅下跌，但从深成指来看，跌破了30日和60日均线，但距离下方半年线仍有一定距离；沪市由于更弱，已高度逼近下方半年线。

　　 因此，《每日经济新闻》记者注意到，从技术上看，上方年线和下方半年线似乎对A股形成了一条 “夹缝”；而政策面利好又和海外市场危机以及国内经济下行危机一道，构筑成基本面“夹缝”。虽然政策力挺市场，但年线压力和内外困局却强行摁住了上行步伐。于是，5月A股就在夹缝中颠簸，艰难度日。

　　/深度分析/

　　经济形势主导当前行情

　　　　政策动向和经济走势，历来是是主导A股行情的决定性因素。

　　 如同两大高手对决，在5月前三周的PK中，政策利好被经济走弱所压制，对于经济见底时间推迟的担忧，直接导致了5月行情进入夹缝。

　　经济数据继续下滑

　　 近日，国家统计局等相关部委公布了4月份投资、消费、工业增加值、金融、用电量、外贸、汽车销量等经济数据。

　　 由于投资、消费以及出口扩张放缓，工业增加值增速大幅回落。4月份工业增加值同比回落至10%以下，为9.3%，是2009年6月份以来最低水平。

　　 信贷增长方面也不及预期。4月，M0、M1、M2增速分别为10.4%、3.1%、12.8%。其中，M2增速较3月下降，货币供应增长有所放缓。由于房地产主导的投资及消费需求扩张放缓，导致企业及居民部门信贷意愿不强，从而4月信贷数据仅有6800亿元左右。但由于当前实体经济需求放缓，存款准备金率下调对信贷增长影响有限。

　　 瑞银证券策略分析师陈李在最新的策略报告中指出，4月工业增加值9.3%对应GDP低于7.5%，对应的GDP环比数据连6.5%都不到，这已在发电量数据上体现，扣掉季节性因素后，发电量基本没有什么增长。宏观的4月季节性数据是令人失望的，没有出现季节性回暖，甚至更加疲软。

　　经济见底时间或推迟

　　 随着4月宏观经济数据的公布，让市场对于经济见底前景不敢乐观，市场预期见底时间很可能推迟。

　　 日信证券研究员徐海洋认为，从需求端来看，投资、消费、出口同比增速继续回落，趋势虽符合预期，但回落幅度明显大于预期。而从环比来看，季调后投资、消费扩张速度下降明显，已低于一季度平均水平，而季调环比折年率增速同样低于一季度；从供给端来看，季调后4份工业增加值环比仅增长0.35%，低于1月水平，也是公布数据以来最低扩张速度。综合投资、消费、外贸、货币、信贷、用电量等数据来看，市场此前预期的经济环比增速一季度见底、同比增速二季度见底实现难度加大。若5、6月难以获得新增长动能，则经济见底时间或延迟，可能是环比在二季度、同比三季度见底。

　　 陈李则认为，从经济基本面看依旧严峻。在过去的3个季度，我们的确看到了去库存的发生。如果把库存分为地产和非地产，可看到非地产部门在去库存，而地产因为销售不好依然在增加库存。展望未来，预计去库存过程很难在二季度结束，因为物价形势由于需求原因仍将下滑，所以去库存压力仍存，并对企业盈利产生一定压力。

　　 陈李认为市场卖方分析师盈利预测仍然很高，未来下调将是大概率事件。

　　 而除国内经济本身面临困局外，另一大危机则来自欧洲。

　　 近期，在紧缩政策迟迟不能解决债务危机情况下，希腊的极左派别主张放弃救助、退出紧缩，这与既有的救助—紧缩偿债战略相左，很可能导致其直接违约并退出欧元区。随着这一忧虑不断扩散，负面影响逐渐迫使资金回避风险资产，并且从新兴市场国家回流。

　　 中投证券一份研究报告指出，根据阿根廷2002年经验，希腊退出后一到两年将遭遇金融体系崩溃，GDP或下降10%以上，通胀超40%，失业率超20%，社会动荡。和资源国阿根廷不同，希腊既没有强大的出口部门，面对的也是缓慢增长的全球经济，还要在极不稳定的政治经济环境中推行一种新货币体制，可能遭遇长期经济衰退。

　　 据中投证券估算，我国3万亿美元外汇储备中有8600亿为欧元资产，其中1000亿为“欧猪五国”国债，我国银行业也对上述五国有近千亿敞口，这些资产面临重大汇率和资本损失风险，因此一旦希腊退出欧元区，我们也难独善其身。

　　“扩内需，稳增长”政策初显

　　 今年以来，政策面已出台多重利好支持资本市场发展，本周除央行降准，行长周小川也出来讲话，他16日表示，央行将加强和证监会以及其他金融监管机构的协调配合，一如既往地支持中国资本市场的改革发展。注重货币政策和金融监管政策的协同效应，为资本市场稳定发展提供良好的宏观、货币、金融环境。周行长讲话后，市场预期央行或降息，但A股仅在周四出现了一天的上涨就迅速再陷调整。

　　 君凯投资董事长张军对《每日经济新闻》记者表示，4月主要宏观数据公布后，显示国内经济放缓的程度超出了市场以及管理层的预期，虽然市场对于政府未来将出台的政策仍充满了关注，但市场期待的政策已不限于资本市场，更多的则是在于如何实现国内经济短期增长与中长期可持续发展之间的平衡。

　　 张军认为，在不乐观的经济数据出炉之后，发改委、财政部、商务部、工信部、央行等部门近日相继出台了相关政策：财政部拟进一步扩大营业税改增值税试点范围；工信部加紧研究制定消费品工业增加有效供给促进消费需求扩大的指导意见；商务部完善促进消费政策，研究扩大节能家电补贴；发改委加大对事关全局、带动作用强的基础设施建设项目审批力度；国土部出台通知提高用地审批效率，增强用地保障能力；央行也将继续加大货币政策微调力度，确保适当的流动性，引导货币信贷平稳适度增长。可以预计，以“扩内需、稳增长”为主题的一系列结构性刺激政策正在悄然“胎动”。

　　/走势预期/

　　2009启示录：政策面将成决定因素

　　　　随着政策不断加码，A股政策底似已明朗，而经济底、市场底还未探明。

　　 历史上也曾发生过类似的情形，即由于经济走势和政策面不一致，导致市场迷惘，但政策底形成后，经济底也随之形成，最典型的例子就在2009年。

　　政策底推动小牛市

　　 《每日经济新闻》记者注意到，2009年是全球金融危机爆发第二年，A股市场在2008年暴跌后，经济明显进入下行通道，当年年底，上证综指报收于1820.81点，当时市场主流观点并不看好2009年度行情，但由于政策底在1800点之下出现，经济形势在2009年逐步好转。

　　 2008年11月5日，国务院常务会议决定，将采取十大措施在未来2年内投资4万亿元以刺激经济。会议第一次采用 “积极的财政政策和适度宽松的货币政策”来描述宏观经济政策，并罕见地用“出手要快、出拳要重、措施要准、工作要实”的要求来执行新的经济刺激计划。

　　 当时，国内经济同样面临着诸多困难，“5·12”大地震后房地产市场陷入困境，加之全球金融危机爆发，实体经济面临前所未有的困难。受国际金融危机冲击，国内经济尤其是出口部门出现了一定程度的停滞：订单骤减、原材料价格暴跌、用电量快速下降。由于正常经济活动受到冲击，企业对于未来预期较为悲观，制造业和商品流通业进入快速去库存化过程，制造业和服务业部门的投资热情受到打压，居民消费受到抑制。当年，市场也在讨论四万亿能否让经济在2009年完成 “保八”目标。

　　 而最终的结果是，2009年经济明显复苏，最终顺利完成“保八”。在四万亿投资的消息公布后，A股市场开始回升，行情持续到了2009年7月，上证综指走出了翻倍的行情。

　　 而在历史上也曾出现过另一种经济走势和政策面的背离，比如2002年～2004年，当时经济顺利完成转型，进入了新一轮高增长期，然而政策面却并不给力，国有股减持以及“千点论”、“推倒重来”、“赌场论”等观点，都直接反映出A股生存环境不利，最终，在A股市场上，政策面压制了经济基本面的力量，A股一直处于低迷中。

　　业内人士：无惧调整 中期看多

　　 对当前经济走势与政策面背离的局面，《每日经济新闻》记者注意到，业内人士并不悲观。

　　 那么，我们应更看经济走势还是更看重政策预期？

　　 陈李的选择是，更看重政策预期。他认为，首先政策作用目前无法证伪。除非所有政策牌全打完且对经济仍然无效才能被证伪；其次，从市场表现可看出，今年以来上涨最好的行业——地产和券商板块，其上涨和基本面没有明显联系，说明A股投资者在一定程度上更相信政策预期而不是基本面；第三，不应低估政府掌握的资源和能力。

　　 陈李认为，政策在刺激经济上还能够有很大作为。包括中央基建投资、中央财政补贴、中央统一各部门“保增长”意识、地方政府基建融资环境政策应该会有所放松以及降息的预期会加强。他虽不认为政策可以把经济拉回9%的高增速，但相信政策可以把经济增速保持在8%。

　　 陈李对投资者的建议是，右侧投资者可以等趋势确认、等5月信贷数据上升者刺激政策出台；左侧投资者若看到5月数据仍然糟糕，而CPI下降到3.2%附近，那就可以期待政策放松。建议投资者从政府官员的角度思考经济问题，总体看，经济很差已成共识，政策预期未来一两个月应会越来越浓，在经济和政策中，可选择看重政策预期。陈李表示，他们对市场仍持震荡向上观点，判断二季度末指数会高于现在。

　　 兴业证券策略分析师张忆东认为，由于当前投资者对经济见底时间、政策放松力度存在较大分歧，加之海外因素的不确定性引发了市场震荡调整。关于市场调整时间和空间，有两种可能性：

　　 第一种路径，如果海外风险逐步降低，国内政策微调加力，那么市场有望在当前位置企稳、窄幅震荡和蓄势，等待经济数据边际改善者市场利率进一步回落之后再向上，冲破年初以来的震荡市上轨。

　　 第二种路径，如果海外风险超预期，而5月下旬也没有看到政策实质性放松，那么调整的时间或延长到6月中旬。但即便如此，继续调整的空间较当前位置不会太大，这主要是考虑到资金价格稳步回落，低估值大盘蓝筹股对行情能发挥“托底”的作用，推动行情调整的底部抬高。

　　 张忆东认为，无论哪种调整的路径，都不改变中期看多判断，即未来数月是政策面与基本面可以共振做多的投资时机，因此近期市场回调整理时，投资者恰恰不必过度恐慌，反而应该积极寻找机会，从容逢低买入。

　　 张军则认为，近期欧债危机再起波澜，希腊银行遭遇挤兑有蔓延至西班牙的迹象，外围市场再次大跌对A股形成拖累；国内方面，数据显示FDI连续6个月负增长，经济形势也不容乐观，市场关于刺激政策出台的预期也在增强，预计未来股指将依然在外围局势动荡、经济下行以及刺激政策出台预期的博弈中前行，不用对行情太过悲观，个股机会依然较多。