美国规划两房未来 重构住房金融体系

　　■ 孟艳

　　“两房”的业务收缩将是必然的选择，只有如此，才能在未来抵押贷款二级市场上引入更多的竞争者，降低“两房”的影响力，吸引私人部门发挥更大的作用。

　　 近日,美国联邦住房金融管理局公布了其《2013－2017财政年度战略规划》的征求意见稿，这份战略规划围绕“为更安全和更高效的住房金融体系奠定基础”的主题，提出了该机构未来5年的战略目标和具体任务，传递出美国住房金融体系改革的最新动态。

　　作为房利美和房地美（以下简称“两房”）的监管机构，美国联邦住房金融管理局的战略规划包含了“两房”未来发展方向的重要信息。“两房”进入被接管状态已经3年多了，作为国际资本市场上重要的筹资者，它们的未来不仅关系到美国住房金融市场和房地产市场的健康发展，也关系到全球投资者的利益。

　　 被接管的“两房”仍然发挥着无可替代的作用

　　自被接管以来，“两房”已经购买或担保了美国大约75％的抵押贷款。对于“两房”的作用，美国联邦住房金融管理局的评价是“无可替代”。

　　“两房”因国际金融危机而受到全球关注，曾在抵押贷款二级市场上非常活跃的“两房”，对于推高美国房地产泡沫、诱发次贷危机负有不可推卸的责任。“两房”在国际金融危机中濒临破产，从而得到美国财政部和美联储的全力救助，于2008年9月进入被接管状态，由美国联邦住房金融管理局监管其日常业务，由美国财政部控股。

　　处于被接管状态的“两房”仍然保持着每月大约1000亿美元的抵押贷款证券化业务规模，而纯粹私营机构的业务量则严重萎缩，其年度规模从危机前约7000亿美元缩减至危机后的约600亿美元，相比之下，“两房”在抵押贷款二级市场上的作用反而更加突出了，自被接管以来，“两房”已经购买或担保了美国大约75％的抵押贷款。对于“两房”的作用，美国联邦住房金融管理局的评价是“无可替代”。

　　“冰冻三尺非一日之寒”，“两房”之所以对美国住房金融体系具有举足轻重的影响力，主要是由于其特殊的地位和长期的历史积累，它们起源于20世纪30年代的新政时期，是美国政府干预和扶持住房金融市场的重要工具。

　　作为政府发起企业，“两房”兼有私营公司和政府支持的双重属性，具有复合型的经营目标，它们为股东的利益而经营，同时，它们需要履行公共职责，在可行的最大范围内为抵押贷款二级市场提供稳定的流动性支持。为了支持它们履行公共职责，美国为“两房”提供了其他私营公司所不享有的监管豁免、税收优惠等特权。例如，“两房”发行的证券不用在美国证券与交易委员会注册；享有州和地方政府的所得税减免权；与美国财政部具有相似的信用级别；银行、储蓄机构购买“两房”债券是没有比例限制的，而且美联储在公开市场操作时也可以购买这类债券，等等。

　　在美国政府的支持下，20世纪70年代以后，“两房”成长为抵押贷款二级市场上最大的、最活跃的参与者，而且，随着金融全球化的深入发展，“两房”所发行的证券产品吸引了全球的投资者，“两房”具备了动员全美和全球资金流向美国住房领域的能力，充裕的资金供给和低利率使美国住房自有率显著提高。另一方面，市场认为“两房”享有政府隐性担保，融资成本低廉，2008年以前的大多数年份，“两房”都有盈利，为股东带来了丰厚的回报。

　　如果从更长的历史视角来考察“两房”的作用,可以发现,在2008年以前长达30多年的时间里，“两房”具有强大的融资能力，对于美国住房金融市场的发展还是起到了积极的作用，只是由于过度膨胀和过度承担风险才破坏了其制度安排的合理性，而且“两房”的过度膨胀限制了其他私营机构在美国抵押贷款二级市场的发展，以至于“两房”没有实力相当的竞争对手或替代者。正是出于“太大而不能倒闭”、“太重要而不能倒闭”的考虑，美国采取注资、购买债券等方式救助“两房”，继续让接管期的“两房”在抵押贷款二级市场上发挥活跃供给者的作用，以此推动美国住房市场和经济复苏。

　　在目前的市场格局中，没有“两房”，未得到政府担保的抵押贷款就不会在二级市场存在，“两房”无可替代的影响力决定了美国需要从长计议它们的未来，对它们的改革是一个长期过程。

　　“两房”改革的方向

　　自接管“两房”以来，美国联邦政府已向“两房”投入了约2000亿美元的财政资金，而且未来可能还需要投入大量资金。“两房”在隐性担保的支持下，股东受益而纳税人买单的经营模式面临改革，接管期结束后，“两房”不会再回到危机前的状态。

　　对于“两房”是否还应该继续存在？以何种模式存在？美国各方的意见不一，目前仍处于争议之中，主要的改革设计方案大致可划分为三类：

　　第一类是“两房”彻底退出。

　　 结束“两房”的业务操作，把“两房”资产中与联邦政府利益相关的部分卖给私人投资者，二级市场完全由私营机构来运营。

　　第二类是“两房”完全转变为政府机构。

　　 “两房”的现存业务将是新设联邦机构或现存联邦机构的一部分，业务模式转化为创造一个联邦政府运营的项目，对常规抵押贷款提供明确的担保，项目成本可以全部或部分通过收取担保费来弥补。

　　第三类是仍然维持抵押贷款二级市场的公私混合模式，政府将通过特定机构支持抵押贷款的证券化操作，但该模式不同于“两房”被接管之前的模式。

　　 第一，政府的担保将是明确的，而不是隐性的；对它们的补贴将反映在联邦预算中。第二，在风险分担方面，政府的责任明显后移以降低风险，私营保险或担保机构承担了抵押贷款信用风险所导致的损失之后，联邦政府才会兑现担保承诺。在该模式下，“两房”将重新被私有化，允许它们在二级市场上展开竞争，或者把“两房”改造成一个非盈利性组织开展担保业务。

　　面对“两房”不确定的未来，美国联邦住房金融管理局提出，无论未来采取何种模式，无论未来是否还有“两房”，下一步，美国住房金融体系的改革都需要一个平稳的转换期，在转换期，需要积极采取“收缩、建设和维护”这三大措施妥善处理政府与市场的关系，为未来建设更安全和更有活力的住房金融体系做好准备，因此，“两房”的业务收缩将是必然的选择，只有如此，才能在未来抵押贷款二级市场上引入更多的竞争者，降低“两房”的影响力，吸引私人部门发挥更大的作用。

　　 “两房”逐步淡出的路径与系统配套方案

　　美国未来的住房金融体系有可能不包括“两房”，或者说，至少是不包括处于既有模式和状态的“两房”，“两房”将逐步淡出抵押贷款二级市场，但是，美国仍然会设计一个合法的、制度化的抵押贷款证券化平台，利用这个平台把全球资本吸引到美国住房金融领域，从而使美国的抵押贷款金融机构和抵押贷款的借款人从中受益。

　　在过去3年多的时间里，作为“两房”的监管机构和接管者，美国联邦住房金融管理局的主要任务是恢复市场对“两房”的信心，提高“两房”履行职责的能力，逐步降低导致金融市场不稳定的系统性风险，它对“两房”过去所经营的业务活动进行了集中处理。目前，随着美国房价下降幅度的减缓和抵押贷款严重违约率的降低，房利美在今年第一季度已实现了27亿美元的净收入，而去年第一季度，它的经营状况是净损失65亿美元。接管毕竟不是长久之计，在美国住房市场趋于稳定的环境中，美国联邦住房金融管理局提出，现在是面向未来的时侯了，下一步，应该尽快为“两房”设计一个结局，积极筹建一个新的住房抵押贷款二级市场,方案包括同时实施的三大战略任务：

　　一是为未来而建设，即在抵押贷款二级市场上建立一个新的基础设施。

　　 “两房”的问题之所以在这样长的时间悬而未决，主要是因为如果没有“两房”，美国缺少为上万亿美元的抵押贷款进行证券化的平台，因此，需要打造新的证券化平台，为抵押贷款证券化建立一个共同的平台和全国标准，即使未来没有了“两房”，该平台仍然可以有效运转。新平台必须具有开放式的架构，抵押贷款证券的各种发行者都可以使用该平台。同时，为了发挥私人部门的作用，让私人资本承担部分信用风险，新平台必须具有透明的信息披露机制，为投资人及时提供真实和全面的抵押贷款基础数据。美国联邦住房金融管理局已着手改善住房和抵押贷款市场的数据与信息系统，要求抵押贷款发放机构从今年7月份开始必须提供统一的抵押贷款电子数据。未来，该局将在美国建立全国性的抵押贷款证券化服务标准和收费标准。

　　二是收缩，即逐步降低“两房”在市场上的主导地位，简化和收缩它们的业务。

　　 美国联邦住房金融管理局试图以一种不会对市场造成破坏性影响的方式，把“两房”承担的部分信用风险逐步转移给其他市场参与者。可以采取的措施包括逐步提高担保费定价、更多依赖私人抵押贷款保险或担保、更多采用风险分担工具等，以此减少政府对抵押贷款二级市场的过度介入，改变抵押贷款证券化机构过度承担风险的业务模式，未来的抵押贷款证券产品投资者将承担全部的利率风险、提前偿付风险和部分信用风险。

　　三是维护，即继续采取降低止赎率的活动，为新的和再融资的抵押贷款提供资金供给，维护抵押贷款市场的流动性，推动住房市场复苏，保证平稳过渡。

　　概括而言，美国未来的住房金融体系有可能不包括“两房”，或者说，至少是不包括处于既有模式和状态的“两房”，“两房”将逐步淡出抵押贷款二级市场，但是，美国仍然会设计一个合法的、制度化的抵押贷款证券化平台，利用这个平台把全球资本吸引到美国住房金融领域，从而使美国的抵押贷款金融机构和抵押贷款的借款人从中受益。在构建新平台的过程中，“两房”的经验和教训都有可取之处，包括私人部门与政府部门各自的作用需要有一个平衡，政府采取更适宜的方式支持抵押贷款市场、更好地维护抵押贷款市场的竞争格局，更有效地监管政府发起企业，等等。

　　 (作者单位：财政部财政科学研究所)