可转债周报金:机会成本上升

中信建投证券有限责任公司 黄文涛


　　转债策略:关注防御性和机会成本。本轮股市的反弹缺乏有效的实体经济支撑,更多的是出于经济触底预期和政策放松预期的估值修复行情。目前经济和政策预期的好转、和实体经济的缺乏弹性构成了市场的主要分歧。我们倾向于认为,经济的反弹没有预想的顺利,但是触底预期依然非常明确,下半年的经济好于上半年。但即使经济触底,之后的弹性不宜有过高的估计。

　　转债投资把握个券机会重于系统性机会,并及时锁定利润,注重防御性。在信用债与转债的比较中,转债目前已不如信用债的确定性和基本面好,因此更要注重防御性和机会成本。具有防御性的券种有三种,一是正股弹性较低的,电力、银行、机场等转债,二是债性较高的唐钢、中行、川投等,三是基本面相对确定的燕京、美丰。

　　电力转债:防御性首选。我们长期看好十二五期间电力转债的表现,原因一是我国对电力的需求极为旺盛,发电仍是供小于求的状况,发展电力极具重要性。二是资源品价格改革正在进行时,煤电价格的理顺是大势所趋。在业绩改善预期较强的电力转债中,我们依次看好国电转债、国投转债、川投转债。国电电力目前火电装机占总装机的70%,现货煤比例较高,煤价下跌可显著提升公司业绩。

　　燕京转债:110元以下建议参与。该转债下修博弈有参与价值, 转股价进行中等力度的下修至18元左右,对应转换平价88.8元,110元对应平价溢价率24%。鉴于对燕京啤酒的看好,我们认为可适当参与,在110元以下建议买入。燕京啤酒基本面良好,一是来自于大麦价格的下降,受益于澳洲大麦丰收等影响,进口大麦价格下降降低了公司的成本,公司成本估算在300美元/吨以内。二是公司的市场占有率不断提升,在南方经营厂商和网点增加,啤酒行业在中期来看仍是市场占有率竞争为主的行业,技术特点不明显。公司稳坐国内啤酒品牌前三名,并注重资产整合,发挥品牌效应,战略部署积极有益。

　　上周市场回顾:市场情绪显分歧。从溢价水平角度来考察转债表现。本周高溢价转债涨0.9%,中溢价转债涨0.104%,低平价转债跌0.04%。市场风险偏好下降,低溢价率转债出现谨慎情绪,高溢价率转债稍做补涨行情。上周转债表现强于正股, 周线转债上涨为主,正股下跌使转债市场平价溢价率小幅上升。目前市场平均平价溢价率达到30.76%,仍处于较低的水平。股性较强使转债与正股联动性加强。