私募评价体系各有创意 评级机构处战国时代

　　本报记者 杨卓卿 深圳报道

　　随着私募基金的发展扩大，与之相关的评价体系也逐渐增多。

　　据本报记者了解，目前市场上存在的评级机构主要分为三类：一是卖方机构诸如国金证券、国信证券、国泰君安、海通证券、申银万国等券商私募研究组；二是私募基金第三方诸如晨星、好买基金、私募排排网研究中心、壹私募网、展恒理财等；此外，部分媒体自创，或与相关机构联手也涉及私募评级工作。

　　然而，正如国内尚处稚嫩期的私募基金一样，国内五花八门的评级方也正处于所谓的“战国时代”。

　　私募基金评级困难颇多

　　实际上，私募评级机构增多反映的是阳光私募话语权的增强。

　　如今，券商研究机构、第三方以及部分媒体都参与其中，国内私募评级机构已多达十几家。除上述情况之外，一些信托公司也加入私募评级的行列。以平安信托为例，由于旗下管理的证券信托产品众多，2010年初开始，平安信托便开始对旗下管理的证券信托产品进行评级。

　　“业内评级的话，最受认可的还是晨星的评级系统，而最早开始做私募基金评级工作的应该是国金证券，印象中，2008年初时就开始收到他们的评级报告，那时候向私募基金索要数据并不是件容易的事儿。”北京一位资深私募人士向记者表示。

　　不可不提的是，与公募基金的评级工作相比，由于很多信息的非公开化，私募基金评级难度要大很多。

　　晨星(中国)研究中心分析师孙振宁在接受记者采访时也谈及了一些评级工作中所面临的问题：“首先，阳光私募旗下产品同质化。与国外对冲基金旗下仅数只产品不同，部分国内私募基金管理产品数量多达十几只，甚至几十只。这些产品的投资策略和投资组合实质上多趋同，但是在产品的招募说明书中却往往不会提及，给分类带来一定的困难。”

　　其次，现阶段国内私募基金的净值公布时间并不一致，且存在一定的滞后，因此对评级机构来说，全面、完整的评级是一个费时费力的过程。“目前能找到的最好方法是选用最接近月末的净值数据，但净值公布日期不一确实给基金评级带来不少困难。”孙振宁表示。

　　“此外，中国的私募基金不要求披露投资组合数据，而这既关系到投资者的直接选择，也关系到研究机构将产品分类研究。目前，海外的不少对冲基金都已定期公布资产组合，供投资者参考，这一做法值得借鉴。”上述分析师说。

　　业内戏谑“战国时代”

　　在私募评级面临种种困难的另一面，这个行业也有着诸多“不规范”。业内人士戏谑：“这是战国时代。”

　　首先，高同质化特征。业内人士坦言，尽管各个评级机构有各自成形的评级体系，但大部分评级准则不会相差太远，这使不少评级机构缺乏实际竞争力；其次，一些机构的评级方法不够公开透明，按照其所设定的评级准则无法推导出最终发布的评级结果；此外，由于对所研究的私募基金分类不合理，一些评级机构所发布的评级结果也难以服众。

　　尽管如此，星石投资企划部总监刘畅认为：“通过评级机构的报告，投资者可以更加准确、直观、全面地了解私募行业全景和自己关注的产品排名；而评级亦可让私募基金本身更加清楚自身的发展情况。应该说，评级机构对促进行业规范化、透明化、风格化方面贡献颇多。”

　　当然，这些评级机构也在现有条件下不断完善他们的行业规范。

　　为弥补业绩排名依据之一——超额年化收益率指标(即用基金产品涨幅减去同期指数涨幅)不足，海通证券提出HPFYR指标(该私募基金业绩在同期公募偏股型开放式主动型基金业绩中的标准分)。据悉，HPFYR指标是利用海通已有的、完善的公募基金业绩数据，将公募偏股型基金作为私募业绩参照系，进而衡量私募基金的收益率水平。

　　海通证券认为，公募偏股型基金整体适合作为私募基金投资业绩的参照系，该HPFYR指标能够在不损失私募样本的情况下，较好地解决私募业绩不可比的问题。

　　而国内的一些评级机构也意识到资金规模也应当成为私募基金评级的一大考量标准，并以“1亿元”为门槛进行筛选，低于该额度的产品不允许进入优质产品的排名榜单。

　　值得一提的是，在朝阳永续提出“私募管理人研究”概念之后，国泰君安也将私募管理人评级纳入国泰君安私募评级体系，“采用定量与定性相结合的方法，综合评估管理人旗下产品的业绩表现和公司团队、治理、信誉等方面，最后给予管理人等级评定。”

　　实际上，走在国内私募基金评级行业前列的晨星还是有不少准则值得借鉴学习。

　　比如，只有运行时间满三年的投资标的，才能纳入其评级体系。“晨星中国私募基金星级评价的统计对象包括在中国境内成立的(不含港澳台)，投资于中国境内(不含港澳台)证券市场(包括股票、债券、货币市场以及期权期货等金融衍生品市场)的非结构化私募证券投资基金(阳光私募)；同时要求至计算时点这些私募基金具备三年或三年以上的公开且连续的月度业绩数据。”

　　此外，晨星认为，分类是评级的基础。其对冲基金分类方法以分析基金的投资策略为基础，而不是仅仅按照基金名称或招募说明书关于投资范围和投资比例的描述进行分类。

　　据记者了解，诸如海通、国信等券商的私募研究也开始对阳光私募的风格进行划分，将所研究的投资标的分为激进、稳健及保守等组别，再进行比较研究。

　　而由于与多个私募基金合作，平安信托的评价体系也体现了其独有的优势。“采用科学的评级方法对其平台上投资顾问的投资风格和业绩进行了深入的分析和研究，为已合作的及部分潜在合作伙伴建立了完整的投资顾问档案，并进行持续跟踪分析。”

　　“与公募基金评级相比，由于很多信息的非公开化，私募基金评级难度要大很多，相较于其他机构只能获取该产品的净值信息，平安信托评级机构的优势就在于其能掌握所管理产品的持仓情况，甚至个股情况，大大便利了个性化研究。”业内人士评价。

　　Q=《华夏理财》

　　A=朝阳永续首席运营官张子冰

　　Q：投资管理人研究，主要是指什么？

　　A：投资管理人研究，简单地说，就是找出未来最有赢利潜力的资产管理人，为投资者选择理财产品提供决策的依据。

　　投资管理人研究这一学科在国外称为Manager Researach，是财富管理的前沿学科。它不同于券商或是媒体所做的评级和排名，评级或是排名可以是一门科学，可以进行量化，而投资管理人研究更像是一门艺术，其目的就是找出到底哪些投资管理人在未来能够为投资者赚钱。这是一门有关人的学科，所以不能单纯靠一些简单的量化指标来完成，需要对目标投资管理人进行深度的沟通与长期跟踪，从定量到定性等多个角度来进行研究。

　　这个行业需要长期的默默的积累，所以我们必须现在就做起来，不能等着国际上的投资管理人研究机构来告诉我们中国有哪些投资管理人能真正替我们赚钱，也不能等着国际上的研究机构来为我们提供数据，从现在开始，我们要有意识地主动去收集各类型的投资管理人的数据与资料，作为以后研究的依据。

　　Q：投资管理人研究方法与私募基金评级有何不同？

　　A：基金评级与排名的研究方法多偏重于纯量化的方法，从历史业绩与波动性的角度，对基金产品进行评级与排名，其基本假设是历史业绩能够代表未来。而投资管理人研究的方法则更要复杂得多，除了要分析历史业绩与波动性指标以外，还要分析历史的仓位、持股、操作风格、风格漂移、风格随市转换等，同样也要考虑投资管理人的策略、方法论等，甚至还要包括投资管理人的健康状况、性格特质等因素，其基本假设是历史并不能够完全代表未来，必须了解业绩背后的故事，全面地对投资管理人进行分析。因为投资管理人研究学科很多时候要涉及人的因素，所以我们更愿意将它作为一门艺术学科进行研究。基金评级与排名是选取一个时点与时间区间，静态地分析各基金产品。而投资管理人研究则需要根据市场环境的变化，动态地对投资管理人进行跟踪与分析。

　　Q：国内投资管理人研究的现状如何？

　　A：我们从2006年就开始提出类似投资管理人研究的概念，并开始收集相关的数据与资料，其间创办了中国第一个私募基金的数据库，创办了中国最早的私募基金指数和最早的投资管理人研究体系——SCMAPS投资管理人研究体系。

　　实际上，在我们对投资管理人的长期跟踪与深度了解后，会发现他们有着各自的有竞争力的生存技术，比如，有的擅长行业与公司挖掘，有的对宏观政策非常敏感，还有的有市场面、技术面和仓位控制上的生存绝技。所以，在投资管理人研究过程中，偏离了具体的投资风格、投资管理人有竞争力的生存技术、市场状况的适应性关系，而单纯从历史业绩的量化分析上得出的结果有着很大的局限性，其可靠性非常值得质疑。

　　而反观国内的证券公司研究机构、金融媒体和第三方机构，仍是以评级和排名的方式进行基金产品的研究，以评级甚至以简单的排名作为向投资者销售理财产品的依据，可以说，这是非常不负责任的。

　　当然，我们也要看到，国外一些进行投资管理人研究的机构必然也看好中国的财富管理市场，他们会很快进入中国的投资管理人研究市场，他们将是本土从事投资管理人研究机构的有力竞争对手。他们相比本土研究机构的优势在于，他们积累了几十年的研究经验，有着更加完善的方法论和研究流程。但他们也存在着不足之处，表现在他们对中国金融市场的不了解，对中国的文化背景也不熟悉，对于一门研究人的学科来说，这种文化的差异也会对研究造成不利的影响。

　　如何甄选私募基金

　　●投资管理人过往的业绩判断

　　虽说过去的业绩不代表未来，但不可否认的是，过往业绩仍是投资者进行选择的最重要参考。评价过往业绩的时候，不能只看当期排名，而是应该综合考虑它过往各期业绩的稳定性，也就是说要选择那些排名始终比较靠前的，而不是业绩忽上忽下的产品。

　　●投资管理人的投资风格

　　这个可以从产品的净值走势与大盘同期走势得出。业内人士建议投资者，要明确自己对风险的承受能力与已有投资组合是否匹配。如果本身对风险承受能力强，不妨将20%-30%的闲置资金配置在激进型私募基金上，提高预期收益；如果本身对风险承受能力较低，可以配置部分保守型私募基金，降低风险的同时博取适中收益；如果对风险承受能力适中，则可以配置一定比例的稳健型私募基金。

　　●投资管理人的团队背景

　　了解投资管理人的团队组成也很有必要。通过了解投资团队，除了可以知道管理人的过往业绩和投资风格以外，也会对他们对产品的运营能力有所了解。比如投资团队只有两个人，建议投资者选择他前三期的产品，因为人的精力是有限的。

　　重要指标——夏普比率

　　一般情况下，投资组合的预期收益越高，其相应的风险就越大，一味地追求高收益可能会导致投资者实际面临的风险超出自身的承受能力，因此，投资者选择基金时最好不要将收益率作为唯一的衡量指标，在评价基金的绩效时，应综合考虑其收益和风险，而夏普比率(Sharpe ratio)正是这种常见的基金绩效评价。夏普比率被用来衡量投资组合相对于无风险利率的收益情况，是指在某一时间段内，基金获得的收益高于无风险利率的部分除以基金收益的标准差得到的比值，反映的是每一单位风险所带来的超额收益。

　　该指标反映了在单位风险下基金收益超过无风险利率的程度。如果夏普比率为正值，说明在评价期内基金的平均净值增长率超过了无风险利率，假如取同期银行存款利率作为无风险利率的话，说明投资基金比银行存款要好。另外，夏普比率越大，说明基金承担单位风险获取超额收益的能力越强。

　　夏普比率是衡量基金的风险调整收益水平的一个重要指标，对我们选择基金有一定的指导意义，但并不是衡量基金绩效的唯一指标，投资者可结合基金的其他因素和自身的风险承受能力来选择基金。