财经杂志社论：破除金融藩篱服务实体经济

　　如果资本项目可兑换先于国内的汇率、利率等市场化改革，可能会引发短期资本冲击和宏观经济动荡，上世纪拉美、东南亚爆发的金融危机在某种程度上都是因为金融改革次序不对

　　社论

　　1月7日结束的全国金融工作会议指出，要坚持金融服务实体经济的本质要求，确保资金投向实体经济，坚决抑制社会资本脱实向虚、以钱炒钱，防止虚拟经济过度自我循环和膨胀。

　　抑制资本脱实向虚，是人们对此次全球金融危机进行深刻反思基础上达成的共识。金融市场是全社会资源配置的总指挥棒，但这个指挥棒并不总是指向正确的方向。

　　2008年的金融危机是金融市场失灵的鲜明例子。不断累积的金融资产价格泡沫给美国的投资者、消费者和政府释放了错误的价格信号，投资者不计风险，消费者和政府寅吃卯粮，不断恶化的实体经济资源配置格局和金融资产价格泡沫之间的冲突越来越大，最终金融市场和实体经济一起崩溃。

　　金融市场失灵的根源很复杂，其中既有人类的贪婪、恐惧、从众心理和外部冲击等不可抗力因素，也有政策扭曲和监管缺失的人为因素。重大金融危机的根源多来自于后者。金融危机过后，全球都在反思。从宏观审慎的角度加强金融风险监管成为共识，世界各国和国际组织的监管者已经行动起来，谋求建立一系列新的金融监管规则，全球金融业面临收缩态势。中国的监管层也在积极行动，未雨绸缪，更加主动地防范金融风险。

　　防范金融风险固然重要，但对中国金融业发展远远不够。如果把中国金融业发展面临的最大问题做个排序，排在第一位的应是扩宽和发展金融市场功能。中国政府有超强的干预力量，在防范和化解危机方面有优势，但在发挥金融市场更好服务于实体经济方面反成劣势。

　　中国有为数众多的好企业和好项目，但是企业融资难旷日持久，尤其是那些在生产效率提高方面有突出优势的中小企业。整体上看，中国作为经济高速增长的赶超型国家，具有较高的资本回报率，但中国却在不断地输出资本换取美国国债较为低下的投资回报，这说明中国金融业整体效率低下，没有很好发挥储备和投资之间的桥梁作用。

　　中国金融业发展的最大藩篱在于管制仍然较多，包括普遍的价格管制和市场准入管制。利率市场化虽然取得了进展，但是在至关重要的存款利率放开管制方面却没有实质突破。2011年，中国实体经济部门面临着严峻的结构调整压力，企业经营状况艰难，居民真实收入增长面临困境。

　　与此同时，银行的贷款利率随市场定价大幅提高，同时享受着低存款利率保护，存贷款利差不断放大，银行业获得巨额利润。银行业与实体经济部门冰火两重天的局面背后，是广大储户牺牲了自身利益补贴银行，是银行在丰厚的利润保护下感受不到竞争压力，这既不公平，也缺乏效率，违背了金融部门服务于实体经济的初衷。

　　2005年7月人民币汇改启动后，过去几年官方干预下的人民币汇率运动轨迹整体上是朝着市场要求的方向发展，但是汇率形成机制改革没有实质性进步。汇改前的2005年6月底，中国外汇储备还只有7109亿美元，2011年已经超过了3万亿美元。人民币汇率水平长期持续地与外汇市场供求基本面状况不匹配，结果是人民币汇率价格信号扭曲引导的资源配置失衡，以及由于市场干预带来的投机和套利，这显然也违背了服务于实体经济的初衷。

　　严格的市场准入限制下，中国金融业还是国有企业天下，私人部门入门难。私人部门被排斥在金融业之外会带来两个后果。一是竞争不充分带来的金融业整体效率低下，金融机构风险管理能力差，金融服务覆盖不完整。这种金融体制下，小微企业、高风险项目融资无门。二是非法经营。有需求的地方就会产生供给。在高额赢利的吸引下，大量企业和个人不惜铤而走险，在政策法规界限之外开展金融业务。还有一些不法分子借此诈骗钱财。

　　私人部门在世界各国都是提高效率的源泉，将私人部门排斥在中国金融业之外，中国金融业发展没有前途。概而言之，破除价格和金融市场准入管制藩篱，才能确立正确的价格信号，引入竞争提高金融服务效率，避免政策和监管套利，让金融业更好地服务于实体经济。这是当前中国金融业改革的首要任务。此次全国金融工作会议亦强调指出，坚持市场配置金融资源的改革导向，进一步明确政府作用的领域和边界，做到该放的坚决放开、该管的切实管好，激发各类金融市场主体的活力。

　　破除金融发展的藩篱不能一蹴而就，需要正确排序。大爆炸式的金融改革可能伴随较大的风险，循序渐进的改革才是稳妥之计。

　　基于国际经验和学术界研究，普遍被认同的金融改革次序是先国内、后国际，先推进汇率、利率等市场化改革和国内金融市场建设，再推进资本项目可兑换。支撑这个次序的主要逻辑是如果资本项目可兑换先于国内的汇率、利率等市场化改革，可能会引发短期资本冲击和宏观经济动荡，上世纪拉美、东南亚爆发的金融危机在某种程度上都是因为金融改革次序不对。前车之鉴，不可不防。唯有稳妥推进金融改革，服务实体经济才不会是一句空话。