伯南克：央行须当最终贷款人 金本位货币行不通

　　伯南克(Ben S. Bernanke)

　　非常感谢你们来到这里。在接下来的四次讲座中我将讨论美联储和金融危机，对这些问题的思考基本源自我作为一个经济历史学家的个人经验。今天是第一讲，我们的论题是美联储的起源和使命。

　　央行的两大职能：

　　保增长和保稳定

　　让我们先讨论中央银行到底是什么？央行不是常规的银行，它是一家政府机构，这是基本的经济学常识。

　　让我们先讨论中央银行到底是什么？央行不是常规的银行，它是一家政府机构，这是基本的经济学常识。央行处在一个国家货币和金融系统的核心位置，并曾指导了现代金融系统、现代货币系统的发展，央行是在经济政策中扮演着重要角色的经济机构。尽管历史上各有不同形态，但时至今日，所有的国家实际上都拥有中央银行，如美国的美联储，日本的日本银行，加拿大的加拿大银行等等。此外，还有一些特殊的货币联盟(联盟内的多个国家共享一家央行)，其中最广为人知的是欧洲央行，它是17个欧洲国家共同的央行，在这些国家范围内适用统一的货币——欧元。由此可见，央行是普遍存在的，即使是最小的国家也有央行。

　　那央行到底做些什么呢？它的使命是什么？

　　央行的职能或可划分成两方面。一是经济职能，如力图达成宏观经济的稳定增长，使通胀保持低而稳定的水平，避免经济大幅波动、衰退等等。二是金融稳定职能，这也是本系列讲座的重点。我们将探讨央行如何保持金融体系的正常运行，阻止金融恐慌或者金融危机，以及如何减轻危机程度等。

　　央行达成这两大方面基本是使用两套广泛性的工具。

　　在经济稳定时期主要使用货币政策工具，如美联储在正常时期可提高或降低短期利率、在公开市场买进或卖出证券等。如果经济增长太慢或者通胀跌至太低水平，美联储还可通过降息来刺激经济，由此拉低大量的其他利率，鼓励开支，刺激购房、建筑、公司投资和借贷等活动，从而刺激经济需求，推动经济发展。而如果经济增长过热，通胀恶化，央行的常规工具就是提高利率，如提高隔夜拆借率(美国被称为联邦基金利率)。较高的利率也将贯彻整个经济系统，通过提高借贷、购房、买车和资本设备投资的资本，减缓经济增长，降低增长过热的压力。因此，货币政策是央行已使用了多年的基本工具，可使经济或多或少的在增长和通胀两方面取得平衡。

　　央行在金融恐慌或金融危机时使用的工具就不那么常见了。金融危机时，央行最典型的做法是扮演最终借贷人的角色，这也是央行所使用的传统工具，如果金融市场被摧毁，金融机构找不到投资来源，央行将向金融机构提供短期贷款，增加流动性，以此安抚市场，维持金融市场稳定，缓解或结束金融危机。

　　还有第三种工具，即金融管制和监督，这是美联储自成立伊始就拥有的也是多数央行都具有的工具。央行通常在银行系统监管、评估银行资产组合的风险度、确保银行运作良好方面扮演角色，以保持金融系统健康。如果金融系统能保持健康，其承担的风险处在合理边界内，金融危机发生的可能性就可以在根本上被降低。但是，这种活动并非央行所独有。举个例子，在美国如联邦存款保险公司(FDIC)和货币审计办公室会和美联储协作监管金融系统。由于这种工具并非央行特有，我暂时不会重点关注它们，主要还是聚焦于两个根本性的工具，即银行的货币政策和最终贷款人职能。

　　“央行必须提供流动性”

　　通过向流动性欠佳的金融机构提供短期贷款，支付储户和其他短期贷款方取款，能最终平息局势结束恐慌

　　那么，央行是从哪里产生的？其实，中央银行并不是新鲜事物，并且已存在很长时间，三个半世纪以前，1668年瑞士人设立了一家中央银行，英格兰银行也于1694年成立，并在此后一直居于世界上最有影响力的央行之列。此外，法国央行也于1800年设立。因此，央行从理论和实践角度来说都不是新事物，我们在经济专业和其他背景下整体思考关于央行的问题也已有很多很多年。我曾略微夸张地说过，1694年英格兰银行的建立并非无中生有，它源自一家私有机构。随着时间的推移，获得了某些央行的职权，比如发行货币或充当最终借贷者的角色。

　　与此同时，这些央行的雏形本质上已成为政府机构，与它们现在所充当的政府角色一样。可以肯定的是，在那一时期的多数时段，央行一个重要职能是发行由黄金支持的纸币。正如我稍早提及的，在19世纪多数时段，最终信贷者职能变得很重要。19世纪早期，英格兰银行就从事了大量的这类活动，也变得精于此道。在19世纪后半叶，美国出现过多次银行业恐慌，这在英国却较为罕见。因此，从某种程度而言，英格兰银行树立了央行的榜样，是当时最重要的央行，并确立了我们今天仍在使用的操作方式和方法。

　　现在，我要谈谈金融恐慌(图1)。总的来说，金融恐慌是由对一家金融机构缺乏信心而引发的。举一个大家熟悉的例子，有多少人看过电影《生活多美好》？没有？看来现在看圣诞档期电影的人没以前那样多了。电影中，斯图尔特作为银行家遇到的一个问题是，他的银行遇到了危险的挤兑。

　　什么是挤兑？我们可以设想一下斯图尔特的处境，当时还没有任何存款保险，也没有联邦存款保险公司，而你在街头设有一家银行，且只是一家普通的商业银行，还是华盛顿特区的第一家银行。这家银行向企业和类似机构放贷，并通过吸纳公众存款来为自己融资，而这些存款都是活期存款。这就是说，任何人都可以在任何他需要的时候把钱取出来。想象一下，假如出于某种原因谣言四起，说这家银行发放了一些不良贷款，正蒙受损失，这时会发生什么情况？如果你是一名储户，你会对自己说，“我不知道传言是真是假，但我知道，如果我等着，而其他人都把自己的钱取出来，我成为落在队尾的最后一人，我最终可能一无所有。”你会怎么做？你会跑到这家银行，说“我不知道传言是真是假，但我知道每个人都在赶往银行，我想把我的钱取出来”。这样，储户排起了长队，要把自己的钱取出来。但没有哪家银行拥有与存款总额相等的现金，因为它们早把现金贷出去了。因此，这家银行一旦用完了现金储备，它能支付储户的唯一方式是出售或处理自己贷出款项。但是，出售一笔商业贷款是非常难的，不仅需要时间，还不得不折价出售。而你甚至连考虑的时间都不会有，储户就等在你门口，并不断说：“我的钱呢？”因此，恐慌会演变成真正的灾难，并最终令这家银行关门大吉。这家银行将倒闭，并不得不折价出售资产。

　　因此，一旦恐慌发生，任何一家有贷款或资产流动性不强的银行，或融资来自短期存款或其他短期贷款的金融机构都会面临风险。显然，一家银行有问题，隔壁银行也会开始担心自己的银行也有问题。一家银行遭遇挤兑，可能导致大规模的银行业挤兑，或者更为广泛的银行业恐慌。在FDIC出现前，有时银行会通过拒绝支付存款来应对恐慌或挤兑，他们会说：“没有钱了，我们关门了”。这种对储户取回存款进行限制又会产生另外一个坏结果，连那些必须支付薪酬或需要购买食品的人都将拿不到自己的钱。许多银行会在这个过程中倒闭，银行业的恐慌还经常会扩散至其他市场，例如经常与股市崩盘联系在一起。可以预想，所有这些事情加起来，对经济肯定是不利的。因此，银行恐慌可能会导致经济崩溃。如果你没有亲眼看到周围的人站在街角等待取钱，挤兑对你而言还只是一个可供参考的专业词语而已。但如果你拥有一家资产流动性欠佳的金融机构，金融恐慌就随时可能发生在你的身上。这样的一家银行，它的贷款都是长期贷款，由于需要时间和努力才能售出这些贷款，这些贷款的流动性不好。而在资产负债表另一端，它通过贷款或其他形式的短期负债来融资，无论何时遇到这种情况，你都可能遇到如下问题：那些向这家银行投资的人、债权人、储户可能会说：“等等，我不想把钱放在这里了，我要取出来。”那这家金融机构将遇到严重问题。

　　现在回想一下，美联储会如何帮助电影中的斯图尔特呢？的确，最终借贷者是一个基本工具。设想斯图尔特正在把钱付给他的储户，他也拥有大量优质的贷款，但他不能及时把贷出的款项换为现金，但很多人正上门要钱。如果电影里美联储的官员在上班，斯图尔特可以给当地的联储官员打电话：“我拥有一批优质贷款，我可以把它们当抵押，请提供给我现金贷款”。这时，央行可能会像最终借贷人一样采取行动。斯图尔特可从央行获得现金，他将有能力支付储户。此后，只要他有偿付能力，只要他的贷款保持优质，挤兑将得到缓解进而停止，恐慌最终将消失。通过以资产为抵押的形式向流动性欠佳的金融机构提供短期贷款，央行可将资金注入金融系统，支付储户和其他短期贷款方取款，最终平息局势结束恐慌。

　　英格兰银行很早就意识到这一点。实际上，这个过程中不得不提的一个重要人物是一个叫白芝浩的记者，他曾思考过大量银行、央行政策的问题，并曾有一段格言：恐慌期间，央行应自由地放贷，无论谁上门，只要他有抵押品，央行就该给他钱。而在银行业恐慌期，央行也必须持有那些优质的抵押品，确保未来可拿回自己的钱，抵押品除了优质的，还可以此为依据对贷款额进行打折，比如对方只能借相当于抵押品一半价值的钱，还要支付惩罚性的利息。这样一来，人们就不会试图从混乱局势中渔利，如果他们愿支付略高一些的利息，就表明它们确实急需要钱。因此，如果遵循白芝浩法则，就可能结束金融恐慌。一家银行或其他机构发现不能从储户或其他短期贷款提供方处获得融资，它们就可向央行借钱，央行将提供有抵押的现金贷款。反之，如果没有这样的融资来源，没有从事最终借贷活动的央行，许多金融机构可能不得不关门，它们还可能破产。而如果他们不得不大幅折现并紧急出售资产，将导致其他银行的资产价值也在下滑。因此，恐慌通过谣言、通过资产价值下滑都可能扩散至整个银行系统。因此，央行在此时积极介入是非常重要的。作为央行，它必须提供短期流动性，避免系统崩溃，或至少避免系统出现严重的压力。这就是关于央行和它们到底该做什么的一点基本理论。

　　需要再强调的是，央行两个主要职能是宏观经济稳定和金融稳定，它在经济平衡方程式的两侧都有工具。

　　“金本位货币行不通”

　　因金本位造成了诸多问题，这也成了美联储成立的一个推动力。1913年，经过全面研究之后，国会通过《联邦储备法》设立美联储，次年，美联储开门运行。

　　现在，我们专门讨论一下美国和美联储的情况。美联储成立于1914年，相关法案于1913年通过，最终成立是在1914年。对经济和金融稳定两方面的关切促使国会和威尔逊总统做出了创立美联储的决策。首先，让我们讨论美国的金融稳定。在南北战争之后，直到20世纪早期，美国没有联储也没有中央银行。任何财政部没有完成的金融稳定职能都不得不由私人来完成。甚至还有私人试图创立可履行最终借贷职能的金融机构。这里有一些很有意思的例子，如纽约清算所是一个私立机构，它基本上是一个由纽约城的普通商业银行组成的俱乐部，之所以被称为清算所，是因为他最初是一个供银行互相清算支票的地方。但随着时间的推移，清算所开始有一点点像央行一样进行运作。例如，如果一家银行受到很大压力，其他银行可能齐聚清算所，把钱借给这家银行，帮助它支付储户取款。从这个角度来说，这些银行充当了最终借贷者。另一种可能出现的情况是，清算所的所有成员都同意，我们将关闭银行系统一周，所有银行都关闭，以此观察这家陷入困境的银行并评估它的资产负债表，确定它还是不是一家健康的银行。如果是，这家银行将重新开放，局势将恢复平静。

　　确实存在像纽约清算所这些试图稳定银行系统活动的私立机构，但最终来说，这种私立领域的做法是不够的。它们没有一家独立央行所拥有的可信度。由于他们都是私立机构，人们可能会怀疑，这些银行是否仅是为公共利益而采取行动？因此，美国需要建立一家最终的借贷银行，它可防止流动性欠佳但仍有偿付能力的商业银行遭遇挤兑。当时美国的金融恐慌已成为一个很大的问题，因此建立这样的银行可不是假想型的问题。这一历史时期基本上从南北战争结束后的1879年恢复金本位开始，直到美联储成立之时。这张图(图1)显示了这一时段美国发生的六次银行大恐慌期间每次有多少家银行倒闭。可以看到在1893年非常严重的银行业恐慌期间，整个国家有超过500家银行倒闭。这确实是一场很大的恐慌，对金融系统和经济都产生了严重后果。1907年也出现了严重的金融危机，倒闭的银行数量更多。就在这场危机后，美国国会指出：让我们想想，也许我们需要就此做些什么，也许我们需要一家央行，一个能够解决金融恐慌问题的政府机构。随着筹备工作的开始，国会做了大量研究工作。在央行的运作方面，国会准备了23卷研究资料，通过审慎的行动推动央行的建立。在新的央行建立之前，1914年又发生了一次严重的金融恐慌。可以看到，对美国经济来说这的确是个非常严重的问题。因此，对金融稳定的关切是国会决定在20世纪初建立一个央行的主要理由之一。

　　需要记住的是，央行的另一个重要使命是维持经济和货币的稳定。美国的货币史非常复杂。我只讲其中一部分，从南北战争后到一次大战，直到1930年代，美国一直实行的金本位。大家知道，金本位至少可部分替代一家央行。那什么是金本位？金本位是一种货币系统，货币的价值与一定量的黄金捆绑。举一个例子，依据20世纪初的法律，黄金的价格被设定为20美元又67美分一盎司。这里的美元与一定重量的黄金存在固定的价值关系，进而便于确定货币的供应，也便于确定经济中的价格水平。曾有央行帮助管理金本位，由于货币与黄金挂钩，在很大程度上来说，一个真正的金本位制度等于创立了一个自动化的货币系统。不幸的是，金本位远不是完美的货币系统。其一便是可怕的巨大资源浪费。如果你实行金本位，就必须跑到南非或其他地方去，挖出成吨黄金然后把它们运到纽约，并将它们藏在纽约联储的地下室中，这可需要大量的工作和努力。弗里德曼也说过，金本位是一种非常严重的浪费。所有这些被挖出的黄金其实最终又被埋入另一个洞穴中。实践经验表明，作为金本位还存在其他一些更严重的金融和经济隐忧，其一便是金本位对货币供应的影响。金本位一旦确定了，货币供应的规模也基本定型，那么央行就没有太多空间利用货币政策来稳定经济。特别要指出的是，在金本位下的经济强势期，货币供应将上升而利率将下降，而这恰恰是当今央行通常所做工作的反面。此外，由于实行货币供应与黄金挂钩的金本位，央行失去了在衰退时降低利率或在通胀期提高利率的弹性。有人认为这是金本位的好处，可以取代央行的判断力，但有迹象表明，在金本位之下经济年度间的波动性更大，这在现代社会一直是如此。

　　对金本位还有其他担心，由于金本位创立了一个实行金本位国家之间货币的固定汇率系统。那么我们可以做个比较，1900年美元的价值约为20美元等于1盎司黄金，与此同时，英国的金本位确定4英镑的价值约等于1盎司黄金。因此，20美元就等于4英镑。就是说，基本上1英镑等于5美元。从根本上说，实行金本位的两个国家货币的互换汇率就被锁定，汇率的可变性就不存在，而不是像我们现在看到的那样，欧元可以涨也可以跌。有人也将此视作一个好现象，但问题是，如果一个国家的货币供应因一系列坏政策等等的原因出现突然震荡或调整，与这个国家货币挂钩的其他国家也会受到一定的影响。我再给大家举一个当代的例子，大家可能知道，今天中国的货币与美元挂钩，近年来二者的联系更灵活，从长期来看，人民币与美元的关系是密切的。这意味着：如果美联储因美国经济衰退等原因降息或取消刺激措施，中国的货币政策也会变得更加容易受影响，因为本质上采用统一货币的不同国家利率必须保持一致。低利率对中国而言可能是不合时宜的，但因它与美国的货币政策相联系，结果可能将导致国内通胀。因此，采取固定汇率制往往会使适合与不适合的政策都在相关国家间传输，取消了单个国家管理自身货币政策的独立性。金本位制的另一个问题与投机者的投机有关。

　　现在，一般情况下奉行金本位的央行只会保留少数必需的黄金以支持整个货币供应。事实上，英国央行就以保持“一丁点”(凯恩斯语)黄金储备而著称。它掌握的黄金数量很少，依赖自身信用在各种情况下保持金本位——因此从来没有人在这个问题上提出过挑战。但如果不管出于何种原因，市场对你维持金本位的意愿和决心失去信心，你就会受到投机者的攻击。1931年英国的情形就是这样，那一年，出于众多原因，投机者对英镑维持金本位的能力失去信心，他们一窝蜂地前往英格兰银行要求兑付黄金。没过多久央行的黄金就兑付光了。因为没有储备支持货币供应所需的全部黄金，英格兰银行被迫放弃金本位。金本位受到的打击造成了金融市场的大波动。甚至流传着这样一件事：英国一位财政部官员正在洗澡。他的副手跑进来说道：“我们取消金本位了，我们取消金本位了。”官员回应道：“我早就知道我们是无法维持金本位的。”但由于投机者对英镑的攻击，他们没有其他选择，需要能够且必须维持金本位。在金本位问题上，美国的情形也说明它会带来大量金融恐慌。因此，金融稳定并不总是借由金本位而得到保障。最后，对于金本位的最后一句话是，人们说金本位的优势之一是它能使币值稳定，能够让通胀处于稳定水平，从长期来看虽是如此，但就短期如5到10年这样一个时间段而言，会发现金本位也能造成大量的通胀和通缩。原因便是金本位下经济体中货币数量根据黄金数量等因素而变化，如果美国加州发现了新的黄金，那经济体中的黄金数量将增加，这样一来将造成通胀。反之，如果经济增长加速、黄金短缺，也将造成通缩。所以从短时间来看，大家经常会遭遇通胀和通缩。从很长一段时间如几十年来看，价格则会十分稳定。

　　因金本位造成了诸多问题，这也成了美联储成立的一个推动力。1913年，经过全面研究之后，国会通过《联邦储备法》设立美联储，次年，美联储开门运行。美联储至今还悬挂着威尔逊总统1914年签署《联邦储备法》时的照片，这被威尔逊视作第一届任期中最重要的国内政绩。那么我们不妨再次发问，他们为何希望设立央行？

　　《联邦储备法》要求：新设立的联储做两件事。首先，充当最后贷款者，尽力缓和银行每隔几年就会遭遇的恐慌，其次是对金本位进行管理，削减金本位制的锋芒，以避免利率和其它宏观经济变量产生剧烈波动。这就是美联储的目标。