张茉楠：日本主权债务泡沫开始破灭

　　导读：一旦因为降级而导致日本国债收益率激增，则资本损失可能将促使市场参与者将对外头寸快速去杠杆化，从而引发新一轮资本回撤，而全球金融市场将不可避免的面临大的动荡。中国要做好风险”防火墙“，防范系统性风险。以下为详文：

　　日本主权债务泡沫开始破灭

　　国家信息中心预测部副研究员 张茉楠

　　正如我们之前所担心的惠誉终于调降日本主权评级至A+。击鼓传花又一城，2008美国，2010欧洲，2012亚洲，风险策源地开始转移。

　　近来，美国《财富》杂志的一篇前瞻性报道说，“在欧洲主权债务危机刚刚获得喘息之际，华尔街开始越来越担心日本可能成为这场全球金融危机的下一个引爆点”。《大西洋月刊》也刊文称，“由于日本在海啸之后搁浅了其核电站建设的计划，大量的能源进口将会迫使日本趋近向国外借贷的境地，而如果日本央行不能做出大胆的决策，日本将会是这场世界债务危机的下一站”。而此前日本的评级机构也早已调降日本的主权信用评级。

　　事实上，无论是债务总额与GDP之比、财政赤字与GDP之比，还是国债依存度，目前日本都是世界发达国家中最差的国家之一。日本的债务总额与GDP之比1999年超过意大利，在发达国家中最高。此后持续恶化，恶化程度在发达国家中均为第一，这也是惠誉将降级矛头直指日本的原因。

　　日本财务省和日本银行资金循环统计表明，截至去年底，包括国债、借款和政府短期证券在内的日本国家债务总额共计919.1511万亿日元，创历史最高纪录达到GDP的两倍。以人口计算，平均每个日本人负担721.6万日元。国际货币基金组织预计，如果加上地方政府负债，到2011财年，日本国家负债总额将达到997万亿日元，债务总水平可能会达到当年国内生产总值的227.5%。

　　日本在依赖发债的赤字财政中越陷越深，在过去20多年里，日本国债平均每年以40万亿日元的速度增长。财政支出进一步扩大，但税收缺口却越来越大。在2011财政年(2011年4月至2012年3月)度预算案中，日本政府确定财政预算为92.4万亿日元，成为迄今为止日本最高的国家预算。预计新年度财政税收约为40.9万亿日元，比2010财年增加约3.5万亿日元收入。但与此同时，新发国债规模达44.3万亿日元，继2010年之后，再次超过税收水平才弥补预算赤字。日本长期靠“新债补旧债”，不仅让债务越滚越大，也让国债总额和国债依存度屡创新高。

　　尽管日本作为全球第一大债权国拥有约合3.2万亿美元的巨额资产，外汇储备数据也高居全球第二，债务90%以上由国内债权人持有，因此，市场一直并不担心日本的债务问题，然而现实的情况是，包括日本在内的全球主权债务泡沫正在开始破灭：根据IMF的数据，从2007年次贷危机开始至2010年，全球经济体财政赤字占全球产出的比重平均上升了15个百分点，全球公共债务增加约15.3万亿美元，几乎等于此前5年年均债务增加量的3倍，负债水平普遍比危机前的2007年提高了15%-20%，进而使使各国政府债券占比上升至35%左右。2010年美、欧、英、日四大经济体总债务余额达到84万亿美元，约为其GDP的2.4倍，在全球债务分布中，排名前10位的发达国经济体外债总和，已经占到全球债务份额的83.8%，这使得发达国家越来越形成对债务融资的高度依赖。

　　根据IMF数据计算，日本、美国、法国，2011-2012年政府融资需求与GDP比率的平均值分别为54%、27%和20%。与此同时，欧美银行业也有大规模的债务集中到期，均处于融资需求高峰期。2012年全球银行业将有约7万亿美元债务到期。在债券市融资已经饱和的情况下，各国主权债务之间将形成了极大的融资竞争，在这种情况下，日本的债务必将被引爆。

　　而从日本国内经济前景看，日本正在成为下沉的“泰坦尼克号”——“人口老龄化、产业老龄化、企业老龄化”，这是日本迟迟走不出增长型衰退的真正原因。上世纪80年代以来，为了减轻日元升值的冲击，日本的国内资金纷纷转向海外投资，带动了一批在日本已经丧失了比较优势的日本企业将其主要生产和经营基地向外转移，致使国内投资相对萎缩，产业空心化趋势严重。2011年”3.11大地震“后，日本大幅调整能源战略，日本的能源进口在去年飞速增长，并致使日本越来越接近需要向国外借贷的程度，这很可能大大改变日本国债结构，增大外部头寸风险。

　　一旦因为降级而导致日本国债收益率激增，则资本损失可能将促使市场参与者将对外头寸快速去杠杆化，从而引发新一轮资本回撤，而全球金融市场将不可避免的面临大的动荡。对于中国而言，除了金融渠道、贸易渠道的影响，中国很可能将面临一轮资本流出的压力。事实上，在欧洲主权债务危机愈演愈烈以及去杠杆化进程不断加速的情况下，近期，外储缩水、外汇占款连月减少、实际利用外资金额持续下滑等一系列信息，已经明显传递出跨境资本流出中国的迹象。而惠誉降级将会使亚洲成为新的风险区域，在内忧外患之下，中国要做好风险”防火墙“，防范系统性风险。