李晶：中国经济转型迫在眉睫

　　今年以来，中国的决策层已着手推进主要的经济结构改革，希望将日益失衡的经济发展转变为可持续性更强的包容性增长模式。消费对GDP增长的贡献已经大幅上升，在第1季度达到60%

　　摩根大通中国区全球市场业务主席 李晶

　　今年以来，中国的决策层已着手推进主要的经济结构改革，希望将日益失衡的经济发展转变为可持续性更强的包容性增长模式。消费对GDP增长的贡献已经大幅上升，在第1季度达到60%

　　今年以来，中国的决策层已着手推进主要的经济结构改革，希望将日益失衡的经济发展转变为可持续性更强的包容性增长模式。消费对GDP增长的贡献已经大幅上升，在第1季度达到60%。但在很大程度上，这反映的是政府实施了行政管控来解决过往的信贷过剩、采取限购政策来冷却私人房地产市场的活动，以及出口需求不断下滑。

　　由于主要经济数据在最近数月出现恶化，政策放宽的迫切程度加强，促使中国政府在今年第2次降低存款准备金率，并自2008年以来首次减息。一个重要的疑虑是，持续促进经济增长的需求是否会让长期性的经济结构改革目标偏离轨道。

　　尽管促增长措施在最近几周密集出台，但决策层表示并不准备像2008-2010年那样推出大规模刺激计划。投资者已经表达了对中国的采购经理指数逊于预期、固定资产投资增速放缓以及电力消耗增长下滑的忧虑。然而，仍然有部分迹象令人振奋，如就业状况良好以及楼市交易量回升，反映出合理的降价幅度正在释放之前被抑制的需求。

　　尽管全球增长仍然在平均水平以下挣扎，但中国拥有足够的财政实力为扩张政策提供资金。然而，我们认为决策层会接受增长的结构性下滑，并将侧重于推出更多刺激措施来开发战略产业及欠发达地区的基建设施。本报告考察的内容包括：i)中国逐渐依赖高附加值产品的出口及战略投资的来推动经济增长，ii) 消费增长的主要推动力及不利因素，及iii) 经济结构调整必不可少的几项主要金融系统改革。

　　I. 政策已开始放宽，但仍未看到大规模刺激方案出台的迹象

　　尽管希望促进增长，但政府不愿推出大规模的扩张政策，因为这可能导致通胀升温、资产价格飙升及向非重点项目的借贷大幅增加。房地产及基建投资各占中国固定资产总投资的约四分之一。虽然我们怀疑政府会否像2008-2010年那样，进行新一轮的大规模基建投资，但我们仍预期基建支出大幅下滑的局面将会扭转。在年内其余时间里，公共项目的投资支出将会回升，但在商业信心改善之前，私营部门的投资可能仍较低迷。尽管房地产行业的管控措施仍将持续，但地方政府可能试行推出政策，鼓励更多的合法自住业主购房。

　　在温总理强调要“把稳增长放在更加重要的位置”之前，政府已表明会在十二五规划期间重点推进部分改革措施，其中特别是要降低税负、促进战略性产业的发展、扩大地方政府自行发债的规模，以及向之前由国企主导的行业引入更多私人资本。由于政府开始加大力度刺激增长，我们预期这些方面的改革将会加速。

　　II. 消费在未来经济增长中的角色

　　随着投资及出口现在开始放缓，决策者意识到需要促进家庭开支水平的增长，并计划在十二五规划期间形成正常的工资增长机制，完善社会保障体系。2007年至2011年间，中国的零售销售取得了非常强劲的增长，平均按年增长18%。自今年年初以来，名义增长率开始有所放缓，在今年前四个月下滑至按年增长14.7%，而4月份亦由前一月的按年增长15.2%下滑至按年增长14.1%。尽管经济下滑已轻微减弱中国的零售增长动力，但通胀降温、二三线城市的新零售面积大幅增长、政府推出政策发展物流基建设施，将利好零售销售的前景。此外，政府近期推出的新节能家电补贴政策为主要家电厂商以及电器连锁零售商带来利好，亦将推动零售销售在短期内增长

　　III. 金融制度改革

　　中国的金融系统中最明显的失衡是作为中间媒介的银行在经济增长中扮演的突出角色，银行信贷占企业融资约80-90%。这种以银行为中心的金融模式在中国发展的较早阶段能有效地动用存款满足投资需要，但也使私营企业和中小企业处于劣势。据政府估计，中小企业创造了约65%的国内生产总值和全国80%的就业，但仅获得五分之一的银行贷款。

　　中国的股票和债券市场规模仍然相对较小，但这些市场本身也存在失衡问题。本轮改革的主要目标之一是增加直接融资占社会融资总额的比重。据中国人民银行的数据显示，2011年债券和股票融资(非金融企业)合共仅占社会融资总额的14.1%。在本节中，我们将简要论述中国股票和债券市场中最迫切需要进行的改革，以及如何通过改革增强非银行金融机构的角色以更好地迎合家庭、私营企业和中小企业的需要。