鲁政委：寻找利率市场化之锚

　　为保持利率市场化的稳步推进，避免利率定价出现系统性偏差，央行必须逐步建立具有约束力的通胀目标制

　　鲁政委

　　市场主体并非凭空确定利率，其中最重要的变量就是对未来通胀率的预期，它是市场利率之“锚”。然而在当前要想找到这个稳定的“锚”面临着巨大挑战。

　　央行近期允许银行存款利率最高可上浮至1.1倍，引起了市场的广泛关注，并被普遍认为是高层正式拉开了利率市场化“堡垒攻坚战”的序幕。

　　与管制利率相比，利率市场化的最大变化就是由市场主体自己来确定利率水平。可是，市场主体并非凭空确定利率，其中最重要的变量就是对未来通胀率的预期，它是市场利率之“锚”。

　　不幸的是，在当前要想找到这个稳定的“锚”面临着巨大挑战。自2007年逐步露出端倪的本轮危机，让全球主要国家的货币政策同步步入空前宽松时期，到目前尚未看到这一非常规状态有迅速结束的可能。这令市场主体对未来通胀产生了严重分歧。

　　有预期未来必有一轮高通胀者。因为全球主要央行货币政策宽松力度空前，我国则进入“刘易斯拐点”，劳动力短缺推升工资，高通胀应势不可免！也有预期未来可能陷入通缩者。因为未来全球经济可能进入一段低增长的“新常态”时期，通胀也不可能很高。

　　严重的通胀分歧，势必会给市场利率定价造成巨大困扰。银行作为利率风险的最大承担者，如果定价出现系统性偏差，往往成为诱发机构倒闭的重要原因。

　　如果观察全球金融市场较为成熟的经济体的情况，其央行都普遍自觉或不自觉地在实际上建立了具有约束力的“通胀目标制”。

　　虽然自2005年以来，我国政府每年都会在年初的政府工作报告中公布当年预期通胀目标，但其至少存在两个方面的突出问题：

　　一是，预期通胀目标不稳定。2005~2012年间确定的预期通胀目标，既有常见的3.0%或4.0%，也有一些是简单根据上年的实际执行水平随行就市确定的目标，未能清晰显示出政府对一个中期通胀水平的稳定承诺。

　　二是，实际执行值相对预期目标值的偏差较大。偏离最小的年份为0.3个百分点，最大的年份为4.7个百分点，平均偏离幅度为1.9个百分点。不仅如此，偏离的方向还显示出了一定的持续性(即一般连续两年偏高或者偏低)，暗示预期通胀目标对政策操作的整体约束力不是很强。

　　基于以上情况，为保持利率市场化的稳步推进，避免利率定价出现系统性偏差，央行必须逐步建立具有约束力的通胀目标制——虽然在利率市场化的先行者那里，通胀目标制并非前置条件，但也正因为如此，利率定价的系统性偏离确曾造成了大量金融机构倒闭。

　　当然，先行国家的经验同样显示，具有约束力的通胀目标值需要央行独立性的大大提高。这需要我国在金融体制改革的顶层设计中予以统筹考虑。

　　作者系兴业银行资深经济学家