江铃汽车：短期盈利能力下滑不改中长期价值

　　业绩略低于预期报告期公司分别实现收入、净利92.2、10.8亿元，同比分别增长20.1%、3.5%，折合EPS1.25元，略低于预期，原因是降价、成本、税收综合影响盈利能力。

　　销量表现较好，市场份额提升上半年公司销量10.5万辆，同比增长19.2%，其中全顺轻客、轻卡、皮卡及SUV销量同比分别增长18.9%、12.0%、27.9%，销量表现较好。1H11公司整体、轻卡（含皮卡）、全顺市场占有率分别同比提升0.6、1.0、1.5个百分点。

　　公司战略降价、成本上涨、税收因素影响短期盈利能力毛利率有所下滑：1H11公司毛利率同比下降1.9个百分点至24.2%，主要原因是公司为扩大份额，对部分产品战略性降价，相关成本上涨也有一定影响。我们认为降价初期对毛利率影响较大，随着市场份额扩大，盈利能力将逐步恢复。

　　2Q11毛利率环比增长1.8个百分点至25.1%，基本达到去年同期水平。

　　费用率稳定，税收因素影响盈利：报告期公司三项费用率合计同比下降0.9个百分点，主要是公司更改三包费用会计估计变更抵消了促销推广费用增长。内外资企业统一教育及城建附加增加公司营业税金及附加0.74亿元，影响盈利。

　　风险提示N350等新品推广低于预期，轻型商用车市场整体下滑的系统性风险。

　　小幅下调盈利预测，维持”推荐”评级小幅下调公司2011-2013年盈利预测至2.28（9.9x）、2.69（8.4x）、3.11（7.2x）。

　　公司产品定位中高端，受益城市物流需求增长，扩大市场份额措施卓有成效，预计未来盈利能力将逐步恢复。N350有望初步放量，后续产品储备丰富，13年小蓝基地投产将解决产能瓶颈，短期产能利用率仍将维持高位。目前股价已充分反映对短期盈利能力下滑的担心，维持对公司“推荐”的投资评级。

　　

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