兴森科技：扩产项目奠定持续增长基础

　　公司公布中期业绩：营业收入4.67亿、同比增长28.9%，营业利润8515万、同比增长43.5%，归属母公司的净利润7039万、同比增长40.7%，全面摊薄每股收益0.315元，业绩基本符合预期。中期不进行利润分配。

　　投资要点：

　　上半年小批量板业务增速较快，公司毛利率水平稳中有升。上半年样板实现收入2.86亿元、同比增长18.2%，毛利率44.32%、比去年提高1.75%；小批量板实现收入1.7亿元、同比增长46.44%，毛利率33.13%，比去年提高4.65%。公司综合毛利率达到40.14%，同比提高2.2%。其中内销收入2.69亿、增长30.9%，通信和安防类客户增长较高；外销收入1.87亿、增长22.6%，美国及亚太区域的增幅较快。

　　二季度净利润增长33%，预计1-9月净利润增长10-30%之间。公司二季度收入2.7亿、同比增长31.9%，净利润4175万、同比增长33.2%，收入和净利润环比第一季度分别增长了38%和46%。公司预计1-9月净利润在1.02-1.2亿之间、同比增幅在10-30%之间。

　　样板行业特性决定了公司拥有较高的毛利率水平。样板厂主要服务于客户新产品研发、中试阶段，通常要求交货期较短、需要快速响应，订单数量和品种多、需要较高的组织管理和柔性生产能力。这种多品种、小批量和快速交付的特征决定了产品可以具有较高的销售价格。

　　CAD-PCB-SMT一站式服务进一步提高产品附加值和客户粘性。公司在PCB制造的基础上，正在尝试向产业链两端延伸，向前提供CAD设计服务，向后提供元器件SMT贴装服务。我们分析这将为很多客户提供整体解决方案，从而提高产品附加值和客户粘性，尤其是CAD设计业务更是体现了公司从生产制造向技术服务领域拓展的努力。

　　广州兴森和宜兴项目奠定公司增长基础。广州兴森的IPO募投项目主要有HDI板、刚挠板、中高层样板及小批量板建设这三个项目，新增产能20万平米、产能增幅高达217%。此外，公司宜兴的中小批量HDI板、刚挠板及高层板建设项目也将新增50万平米产能。

　　维持“推荐”评级，目标价格32.4元。我们暂不调整盈利预测、公司2011-2013年净利润分别为1.83亿、2.41亿和3.24亿，年均增长38.8%，全面摊薄每股收益分别为0.82、1.08和1.45元。维持“推荐”评级，6-12个月目标价32.4元/股，对应2012年30倍PE。

　　风险提示：下游需求波动、原材料价格波动、市场竞争加剧风险

　　

(作者:李超)