兴业银行：息差环比大增 拨备计提偏少

　　业绩高于预期。上半年实现归属母公司股东净利润122.32亿，同比增长39.6％，超出预期，主要推动因素是规模扩张、中间业务快速增长、成本收入比下降和拨备计提力度较小。2季度单季度实现归属母公司股东净利润70.11亿，环比增长34.5%，主要因为2季度单季度息差环比的上升幅度非常大，手续费收入高增长，成本下降（包括经营成本和信用成本）。

　　息差波动大。上半年净息差相对去年同期略有下降，主要是同业业务规模扩张的影响。但单季度来看，1季度息差环比下降24bp，2季度息差又环比大幅提升37bp。净息差提高原因在于资产端收益提高的比负债端更快。同业业务息差的波动使得息差季度间变化较大。

　　同业业务规模高增长。兴业银行经营风格比较灵活，2010年就抓住了同业市场的机会，今年继续在同业上表现出色。买入返售业务从2010年底占总资产的20.2%提高至26.8%。银监会于近期出台的资本管理办法征求意见稿当中，对同业业务风险权重从原来0-20%调整为全部按照25%处理，可能会对同业业务的风险资本有一定影响，但预计不会太大。兴业未来的策略上可能会继续在同业业务领域拓展，因为该领域目前的收益率超过1个百分点。

　　零售贷款占比缓慢提高，小微企业贷款发展相对谨慎。上半年按揭贷款比年初余额下降，个人经营性贷款快速增长，零售占比提高至26.74%。小微企业贷款方面则比较谨慎。企业活期存款相比年初负增长，保证金存款增加较多，这和多数股份制银行趋势一致，.资产质量优异，拨备计提力度很小。不良率0.35%，拨贷比仅为1.33%，2季度信用成本10bp，拨备计提很少。

　　投资建议：兴业银行灵活的经营策略使得业绩增速超出预期，预计下半年买入返售业务仍会有一定规模，利差也有望保持平稳。但兴业银行的拨贷比在上市银行中处于偏低的水平，如果未来不良上升，拨备的压力相对其他银行可能是比较大的。我们预计2011年银行利润增长25 %，对应11年PE和PB分别为6.08倍和1.27倍，考虑到拨备的可能压力，降低评级至“增持－A”。

　　风险提示：资产质量恶化。

　　

(作者:杨建海)