工商银行：成本优势将逐渐显现

　　净利润增长的驱动因素分解。半年报看，净利润增长的主因推动因素是生息资产规模扩张、手续费净收入增长和净息差反弹。半年度净息差年化为2.54%，同比提高16个BP。手续费净收入增长45.82%至537.91亿元。拨备支出同比增长74%拖累净利润下滑6.50个百分点。

　　二季度看，净利润增长的主要驱动因素是规模扩张和手续费增长，合计贡献6.23个百分点，单季度年化NIM为2.52%，环比下降2个BP。

　　成本收入比提高0.71%，汇兑损失和公允价值变动损失影响了二季度利润。

　　扎实的存款基础保证了紧缩后半程的付息率。6月末，工行总负债14.04万亿元，增长11.1%。客户存款余额12.05万亿元，增长8.1%。其中个人存款增加4353.98亿元，增长8.3%。从客户结构上看，零售客户活期存款增长8.76%，活期存款占比仅比年初下降0.22个百分点，维持在52.32%的高位。

　　投资建议。我们预计工商银行2011-2012年净利润增速分别为23.6%和23%，达到2052亿和2524.6亿元，每股收益为0.58和0.72元，目前股价对应2011年PE和PB分别为7.15X和1.51X，虽然绝对估值不高，但在行业中属于较高水平，维持中性评级。

　　

(作者:张继袖)