传化股份：核心竞争力确保公司度过低迷期

　　核心优势VS行业低迷，业绩仅下降5%，EPS为0.14元

　　棉花等原料价格波动加剧纺织行业的低迷状态，油价上涨导致原料价格上升，公司纺织化学业务受冲击较大。下游集中于棉布的活性染料下滑明显，影响公司净利润下降735万元。纺织化学品集成商战略推动主业助剂盈利保持增长，克服期间费用上升等负面因素，净利润仅下降386万，好于行业水平。

　　马太效应及专注纺织化学品，支撑助剂盈利持续、快速增长

　　我们09年的推荐理由——马太效应依旧利好公司，专注纺织化学品推动上半年助剂收入增长27%，好于行业和竞争对手，市场份额再度提高。上半年原料涨价增加成本压力，2季度需求旺季公司顺利提价，上半年毛利率为32%，仅下降1个百分点，毛利增长22%。油价下跌缓解成本压力，棉花、化纤原料大幅波动带来的纺织低迷也将度过，未来公司助剂综合优势将保证盈利稳定增长。

　　棉花减产导致活性染料业绩下滑，化纤油剂业务受益涤纶增长

　　棉花减产及价格大幅波动严重制约公司活性染料业务，收入和毛利分别下降11%和39%，经营活性染料的锦云公司净利润同比下降58%至1203万。大股东承诺锦云公司今年4915万净利润，按股权比例弥补与实际数值的差额，但不会计入利润表而计入资本公积。今年棉花丰收在望，年底活性染料盈利将重归增长。今年涤纶受益棉花减产，公司作为化纤油剂龙头受益明显，收入和毛利分别增长73和81%。未来化纤油剂将稳步增长，新产品也会逐步贡献业绩。

　　风险提示

　　纺织行业需求低迷，公司收入增长受抑制。

　　预计11、12年EPS0.4、0.57元，目标价11.4元，给予推荐评级

　　棉花即将丰收，纺织行业低迷期即将在4季度旺季来临后结束，重归增长。公司集成助剂、染料、化纤油剂的综合优势，纺织化学品业务增长稳定。第三代减水剂项目将在4季度投产，股权激励和集团支持将带来业绩新增量。

　　

(作者:刘旭明;张栋梁;吴琳琳)