人福医药：总体增长符合预期 宜昌人福短期增速放缓

　　总体增长符合预期，宜昌人福和房地产是主要利润来源。11年上半年医药收入13.58亿，同比增长77%，利润率下降了13%，主要是去年收购4个商业公司致使商业规模扩大所致。房地产收入1.73亿，占比约11%。利润来源主要是由宜昌人福和房地产，商业几乎不贡献利润。

　　各业务单元分拆来空间来看：宜昌人福低于预期增长，但我们仍看好其长期发展。

　　2011年上半年宜昌人福收入4.72亿，同比增长15.14%，净利润1.46亿，同比增长15.32%。净利润率达到31%，比去年全年上升了2个百分点。宜昌人福对公司利润贡献为9777万，合EPS0.20元，占比约70%。增速低于市场预期主要是普药类增长缓慢，拖累收入和利润增速。加上上半年销售队伍快速扩张，费用较大。

　　我们对宜昌人福的增长仍充满信心，11年计划从现有的500人拓展到1000人，目前新增已到位接近400人，新员工培训半年后将逐步见成效，随后由手术麻醉向ICU、疼痛科等拓展。后续新品如二氢吗啡酮、纳布啡等也有望陆续获批。以10宜昌人福人均120万/年的销售计，1000人队伍成熟后将达到12亿，保守估计也有10亿，按照30%的净利润率来计算，未来对上市公司贡献达2个亿左右。我们预计影响将在明后年逐步体现。

　　受制于行业增速和激烈竞争，葛店人福净利1779万元，增长9%，利润贡献为1442万，合EPS0.03元；维药基数小净利616万，增长101%，业绩贡献接近1分钱。

　　业绩需待时日释放，我们看好公司的长期发展，维持强烈推荐评级。我们认为麻醉药长期前景看好，目前对业绩影响很小的血制品、制剂出口和基因工程等未来也将成为公司发展的亮点。考虑11年转让华夏学院交易完成及股权激励费用，我们预测公司2011-2013年EPS为0.64、0.82、1.07元（原为0.66、0.82、1.07元），短期业绩增长较为缓慢，长期维持强烈推荐的投资评级。（注：11年的预测中华夏学院投资收益合EPS0.06元，以上数据均以6月16日的新股本4.9344亿股计算）。

　　风险提示：新药获批速度和进军新领域的经营风险。

　　

(作者:周锐)