海正药业：业绩驱动因素不断丰富

　　主业快速增长54%，EPS 0.45元符合预期

　　公司11H1收入24.87亿元（+16.42%）；利润总额2.75亿元（+51.36%）；归属于母公司股东净利润2.27亿元（+52.55%，符合我们预期的增长50-55%），EPS0.45元；扣非后净利润2.25亿元（+53.98%），合每股0.45元。ROE为6.56%，经营性现金流0.26元/股（-62.30%）。

　　医药工业平稳增长，下半年有望提速

　　医药工业增长18%至12.20亿元，毛利率下滑1.7个百分点。其中制剂增长15%至3.98亿元、毛利率下滑2.3个百分点，原料药增长20%至8.22亿元、毛利率下滑0.9个百分点，医药商业增长9%至11.78亿元，毛利率微降0.3个百分点。从工业细分板块看，业绩的增长来自抗肿瘤药、抗寄生虫药的快速增长，抗寄生虫药毛利率继续大幅提升，以及期间费用率下降3.3个百分点。公司工业毛利率下滑一方面是产品价格有所下降，另一方面是因折旧政策变化导致部分非生产折旧计入成本。随着新签合同定制2011下半年逐步确认收入，公司医药工业有望提速。

　　产业升级路径清晰，业绩驱动因素不断丰富

　　我们在之前的深度报告中阐明“以承接产业转移实现产业升级”判断的逻辑和前景，公司产业升级路径清晰，业绩驱动因素不断丰富，有望持续高增长。

　　维持中长期“推荐”评级

　　维持公司1）：业绩驱动因素不断丰富的判断：2007年之前：单纯依靠原料药出口；2007-2010年：国内制剂快速成规模；2011-2013：合同定制大幅增长，成为驱动业绩增长的又一架马车；2013年以后：实现制剂独立出口，基因工程药物和创新药物逐步上市。2）由业绩驱动因素不断丰富带来的“持续性高增长”的判断。3）盈利预测及目标价：维持11-13EPS1.00、1.38、1.85，同比增长43%、38%、35%，未来3年GAGR 39%，PEG 1.00，公司业绩向上弹性较大有望超预期，维持中长期“推荐”评级及一年期目标价45-48元（12PE 33~35）。

　　

(作者:贺平鸽;丁丹)