英威腾：经济下行趋势致前三季度业绩低于预期

　　支撑评级的要点：前三季度及第三季度业绩增长低于预期。前三季度净利润仅同比增长10.77%，第三季度实现净利润同比下滑11.89%，总体来看，业绩增长明显低于预期。主要原因是，公司规模快速扩张后，营收增长未达预期，进而造成净利润增速大幅落后于营收增长。.管理费用大幅提升拉低净利润增长。公司前三季度营收增长39%，毛利率提升0.7个百分点，毛利润增长39%；第三季度营收增长37.5%，毛利率提升2.1个百分点，毛利润增长42.03%。但前三季度和第三季度的管理费用率分别为15.36%和16.55%，提高了4.8和6.76个百分点，高涨的管理费用拉低了净利润增长幅度。

　　经济下行，高周转率工业电气企业首当其冲。公司变频器大部分采用分销模式，产品存货周转率较高（预计6次/年以上），目前终端客户以中/小型企业为主。本轮信贷紧缩致经济下行对中、小型企业投资活动负面影响尤其明显，进而传导到为其提供设备的上游企业。我们认为，周转率高的、产品客户结构偏中/低的电气设备企业对经济下行反应比较迅速。

　　评级面临的主要风险:经济持续下行带来的产品销售增长风险。

　　估值：下调目标价至34.20元和评级至持有。我们下调2011-2013年盈利预测至1.14、1.55、2.16元，给予2011年30倍市盈率，目标价由68.00元下调至34.20元和评级至持有。

　　

(作者:胡文洲)