安洁科技：轻薄化趋势催生功能件需求

　　兴业证券 刘亮

　　近期我们调研了安洁科技，与公司董秘李棱先生进行了交流。我们的主要观点如下：

　　公司简介：

　　苏州安洁科技股份有限公司位于苏州市吴中区，成立于1999年12月，是一家专业为笔记本电脑和手机等消费电子产品提供功能性器件生产及相关服务的企业。公司2010年主营业务收入2.8亿，净利润5549万元，预计2011年营收约4.5亿，净利润约9200万，实现了高速成长。公司发行前总股本9000万股，本次IPO发行3000万股，发行后总股本1.2亿股，发行价格为23元/股，董事长王春生、总经理吕莉为夫妇关系，为公司实际控制人，合计持股比例为65%。

　　消费电子轻薄化趋势催生功能性器件需求：

　　公司主要产品为笔记本电脑(含平板电脑)和手机等消费电子产品中使用的内部和外部功能性器件。具体来说，内部功能件包括粘贴功能器件(替代传统螺丝、卡簧，完成器件连接和固定，如单双面胶带)、绝缘功能器件(起隔离和绝缘作用，如高分子薄膜、绝缘纸)、屏蔽功能器件(防止电磁干扰，如铜箔、铝箔、导电布)和缓冲功能器件(减轻震动，同时密封防尘，如海绵、橡胶、聚氨酯泡沫)；外部功能性器件包括背光铭牌、触摸鼠标板、视窗防护屏等。消费电子中平板电脑的异军突起及笔记本电脑、智能手机的轻薄化趋势对其内部结构提出了更为苛刻的要求，在更小的空间集中大量的电子元器件，而原有的性能不能有所牺牲，这就催生了对内部功能性器件产品的需求增长。根据公司招股书，单台笔记本电脑需要内部功能件52个，外部功能件3个，单部手机需要内部功能件15个，外部功能件2个，全球每年笔记本电脑出货量约2亿台，手机出货量约15亿只，功能器件市场空间巨大。

　　产业链封闭化趋势有利于利润向零件商转移：

　　消费电子制造产业链可以简单分为5层：第一层为终端品牌厂，如苹果、三星，第二层为整机代工厂，如广达、仁宝；第三层为模组厂，如TDK、Wintek；第四层为大结构件厂，如可成、大昶；第五层为零件商，如公司。过去公司这样的零件厂商主要服务于代工厂、组件厂，代工厂自主选择功能件供应商，功能件厂商靠低价竞标，利润率较低，05-08年苹果也是采用这种模式，没有控制结构件供应商。08年后苹果带动了产业链的变革，苹果将其功能件供应商封闭，在功能器件端只选择了5家供应商，料件、出货量、价格都有苹果指定，功能件厂商对苹果的配合度更好，产业链封闭使得产业链上一部分利润从代工厂逐步向零件商转移，这是公司作为功能性器件厂商具有较高利润率的核心原因之一。在苹果的示范下，现在整个供应链都有封闭化的趋势，不光传统的IT厂商效仿，新进入消费电子领域的Barnes&Noble和Amazon也采用了这种模式。行业的这种趋势对公司维持盈利能力有利。

　　苹果“御用”供应商之一，充分受益于苹果成长：

　　公司是苹果的5家功能性器件供应商之一，针对苹果产品(包括iPad、iPhone和Macbook)的销售占公司整体营收比例较高。2010年公司对苹果产品销售占总收入的48%，2011年这一比例可能将上升至60%，其中iPad产品占据了公司对苹果销售的75%，公司占苹果iPad功能件供应比例约为25%-30%。2011年苹果iPad出货量有望达到3800万部，占据全球平板电脑市场76%的市场份额，2012年iPad出货量有望达到6000万台，而iPhone出货量有望从2011年的8400万成长值2012年的1.05亿。公司是iPad和iPhone现有供应商，同时也配合苹果进行新一代产品(iPad和iPhone)包括的功能件研发，将成为新一代苹果产品的功能器件供应商，充分受益于苹果的销售成长。

　　品牌厂商各领风骚，苹果不是唯一：

　　苹果是公司的重要客户，但不是唯一，目前全球消费电子主流品牌厂商很多都成为公司的重要客户，并保持了良好的合作关系。以2010年为例，公司来自苹果、惠普、摩托罗拉、华硕及索尼的收入分别为4880万、1046万、937万、910万和275万。应该说，目前苹果占公司营收比重较高是苹果近年在消费电子一枝独秀的结果，并非公司刻意为之。历史上，消费电子产品更新速度快，创新层出不穷，各个品牌厂商是各领风骚数年，公司和主流品牌厂商保持紧密合作，有望伴随品牌厂商的发展而成长。公司也关注到苹果产品占比较高的风险，积极开拓新的品牌客户。2011年公司引进Barnes&Noble(帮诺)公司作为客户，针对帮诺营收有望达到4500万左右，2012年收入预计可达9000万至1亿人民币，占公司总收入的15%。帮诺的Nook平板电脑产品在美国畅销，目前其70%的功能器件采购量都来自公司。而2012年公司有望进入亚马逊Kindle产品的供应体系。

　　针对Ultrabook提出功能器件解决方案：

　　Ultrabook是消费电子领域明年的亮点之一，公司参与到Intel对Ultrabook体系架构的设计之中，针对其中的功能器件部分提供了12套解决方案，单台Ultrabook中公司产品的价值量在12美元左右。一旦UltraBook量产，这12套方案将得到Intel的推荐应用，公司预计将在12年底启动，有望在13年起对公司业绩产生贡献。我们认为，不能忽视的是苹果Macbook Air和Ultrabook所引导的笔电设计趋势，类Air或类Ultrabook产品也将追随极致轻薄的设计思想，带动公司产品应用的拓展。

　　参与解决方案设计、以稳定品质出货是核心能力：

　　应该说，功能器件产品的不属于技术密集型的产品，公司不属于技术领先型企业。同时在品牌厂商供应链封闭化的趋势下，价格领先也不是最主要的竞争优势。能够参与下游新产品设计，提出创新性解决方案，解决品牌厂商遇到的工程性技术问题，提升产品附加值，同时能够维持较高品质稳定出货，是品牌厂商最为看重的，公司也是通过这样的竞争优势，获得了品牌厂商的认可与订单份额。公司掌握了2000多种原材料产品的特性，有针对性的向客户推荐使用的原材料，事实上成为了原材料厂商和应用厂商之间的终结桥梁，因此公司在原材料采购中能够得到低于市场均价的报价，使得公司在成本上也具备了一定优势。

　　成长还看新客户、新产品的开拓：

　　公司2010年搬迁至目前的新厂区，厂区总面积约为3.4万平米，目前厂区空置率较高，还有较大的扩产空间。公司本次IPO募投项目也主要为新增设备和人员形式的扩产，扩产难度不高，我们预计产能不会是成为公司营收规模成长的主要障碍。我们认为除了伴随现有客户产品销量增长外，公司未来的成长主要看新客户、新产品的开拓，包括三种形式，一是公司产品在客户现有产品上进行延伸，如从内部结构件拓展至外部结构件；二是现有客户产品线的延伸，如从笔记本电脑拓展至平板电脑、手机；三是以公司目前在行业中的良好表现进入新客户的供应链，如帮诺、亚马逊等。

　　盈利预期与投资建议：

　　公司从事的内外部功能件产品业务顺应了消费电子轻薄化的发展趋势，产品可以广泛应用于平板电脑、Ultrabook等新兴电子产品之中。公司目前进入国际品牌大厂的供应链体系，参与新产品功能件解决方案设计，有望伴随品牌大厂有机成长，同时新客户的开拓也取得了实质进展。公司目前正在申请高新技术企业资格，一旦申请成功，2012年起所得税率可由现有的25%下调至15%，进一步增厚利润。如按照25%所得税率计算，我们预计2011年至2013年每股收益为0.77、1.20、1.64元，如按2012-2013年15%所得税率计算，预计2012-2013年每股收益为1.36和1.85，给予公司“推荐”评级。