招商银行：息差环比上升 注重内生增长

　　信贷整体偏谨慎，注重内生增长

　　2012年宏观不确定性特别多，贷款投放既涉及央行差别存款准备金率、总量因素，也受到存款方面贷存比达标的因素，招商银行整体较为谨慎，贷款量比去年略多。秉承均衡发展的理念，招商银行的总资产和风险资产增幅目标均在16%以内，内部二次转型由注重总量扩张转向更注重质量提升。

　　息差环比小幅上升，利率重心下移

　　招商银行的息差整体稳定，环比小幅上升，主要由于：每年一月对零售按揭贷款重订价；招商银行的资产结构中投融资资产占比较高，短期资金价格高企使得投融资收益较高，有助于银行获得同业和债券市场相对高的收益。从趋势看，我们认为银行的息差在1季度达到高点后将持平或环比小幅下降。

　　首先，存款成本在上升，理财的吸收实际上是资金价格趋于市场化的表现。

　　其次，利率重心开始下移。

　　中间业务稳中求进，投行、结算、财富管理为重点

　　2012年招商银行制定了较为积极的中间业务发展目标，保持20%以上的增速，并实现非息收入占比和金额双增长。压力来自：1、12年股票市场存在较高不确定性，金融资产投资亦存在不确定性；2、表外及理财市场的发展，受渠道建设、监管政策影响，会相应减少。正面因素来自投行承销、结算类业务、财富管理业务。

　　成本收入比预期小幅下降，再融资审批进行中

　　招商银行在利润快速增长的背景下，集中推行了网点改造。此后，招商银行的成本收入比趋于稳定，预期成本收入比将实现小幅下降。招商银行于11年7月18日公告10配不超过2.2股，融资不超过350亿元，目前正准备报证监会的发审会，如果一切顺利，可能于1季度内完成。配股完成后，招商银行的资本充足率可提升近1.9%，加上自身利润留存，可支持未来两至三年的业务发展。

　　投资建议及风险提示

　　预计招商银行2011年净利润为360.37亿元，同比增长39.85%，2012年净利润为461.06亿元，同比增长27.94%。招商银行活期存款占比高，息差处于同业较高水平；中间业务增长良好，后续拨备计提压力较小。维持对其“买入”评级，目标价14.09元，对应8.44倍2011年PE，1.87倍2011年PB。风险提示，贷存比偏高，存在存款吸收压力，存款成本上升可能制约息差上涨。

　　

(作者:沐华)