常宝股份：2011年业绩符合预期

　　2011年业绩完全符合预期。此前我们预计公司2011年实现EPS为0.579元，真实业绩低于我们预测值0.83%。

　　2011年分季度来看，公司的EPS分别为：Q1为0.096元、Q2为0.128元、Q3为0.176元、Q4为0.174元；应该说，Q4的业绩是超出季节规律的（Q1和Q4往往是公司的盈利淡季），主要原因是4季度钢价（即公司的原材料）曾出现过大幅跳水，而占公司总产量近25%的产品（主要是销售给中石油的油井管）的价格是每半年调整一次，与此同时，公司在Q3末的存货较小，这使得公司的Q4业绩略超市场预期，但基本符合我们的预期。

　　产能利用率提升和产品结构调整共同推动2011年业绩增长。2011年，公司钢管产销量为45.32万吨，同比增长14.76%；钢管销售均价为8206元/吨，同比增长12.58%；吨钢管归属于上市公司股东的净利润为507元/吨，同比增长9.35%。

　　公司钢管产销量的增长主要来自套管业务，该块业务投产于2008年，当时全销往美国，但是随着2009年美国的“双反”，公司的套管业务开始逐步出口转内销，这个过程经营步履维艰，在2011年下半年成效逐步开始显现，盈利和产量均所恢复，但总体而言，公司的套管业务盈利能力仍然偏低，毛利率低于同属于油井管的油管毛利率约7个点左右。

　　公司吨钢销售均价和吨钢净利润的增加则体现了公司产品结构有所提升。

　　2012年公司盈利增长将主要来自产品结构进一步改善。公司在2012年中期将投产7200吨的碳钢U型管，在2012年底将投产10万吨的募投项目（主要是高钢级高压锅炉管、高钢级油井管），因此产能的释放对2012年业绩贡献有限，预计碳钢U型管能贡献2012年EPS约0.019元。

　　我们判断2012年公司的业绩增长主要来自两块：（1）套管业务盈利能力的进一步回升，我们认为从长期来看，公司套管业务的盈利能力将有望朝油管看齐（2011年约低出7个百分点），2012年有望提升2个百分点，再考虑到产能的进一步释放，我们判断该部分贡献2012年EPS增量约0.052元；（2）高端油井管产销量的提升。从扣型上来分，油井管业务中的最高端产品是特殊扣油井管（天津钢管的特殊扣油井管吨售价2万元，吨毛利1万元），该部分业务将贡献公司2012年EPS增量约0.029元。

　　至于公司的传统业务（普通的油井管和高压锅炉管），我们判断在2012年至少会保持稳定。主要理由是：（1）

　　2012年油价仍在80美元/桶以上，在这个背景下，油企有动力加大石油开采量，对油井管的需求构成利好，与此同时，钢价将总体弱势运行，对原材料为钢材的企业构成利好；（2）公司的锅炉管盈利稳定一直较为稳健，我们判断2012年将一如既往。

　　未来2年公司业绩复合增速将达到43%。公司的募投项目产能释放主要体现在2013年，因此其业绩增长也主要体现在2013年。我们预计募投项目会给2012年、2013年分别带来0.019元、0.415元的EPS增量，总体来看2013年募投项目贡献EPS为0.435元，是公司对募投项目达产后盈利预测值的55%。

　　若此，2011-2013年公司EPS将分别为0.574元、0.716元、1.181元，2011-2013年的业绩复合增速达到43%。

　　盈利预测和投资建议

　　鉴于公司2011年的EPS符合预期，我们维持未来2年公司的盈利预测，预计2012年和2013年，公司分别实现0.716元和1.181元的EPS，同比分别增长24.81%和64.86%。以最新的收盘价计算，对应着2012年24.68倍PE和2013年8.91倍PE，考虑到公司未来两年良好的成长性以及收购兼并预期，我们维持公司的“买入”评级。