烟台万华：MDI低谷扩张 新材料十二五发力

　　平安证券

　　全球MDI需求稳定增长，供给有序扩张，MDI景气回升。MDI行业呈寡头垄断格局，全球MDI需求稳定增长，供给有序扩张，2011-2013年全球MDI行业开工率不断提高，景气不断提升。国内MDI自2012年起自给率超过100%，2015年需净出口20%左右方可消化国内产能。

　　中国MDI“十二五”期间需求爆发式增长领域来自建筑保温、生态板、弹性体。2010年国内MDI需求量为125万吨，假定聚氨酯占外墙保温材料的比例由现在不到3%提升到50%水平，则每年聚合MDI新增需求量超过40万吨。纯MDI最快需求增长领域在弹性体。

　　MDI价格底部探明，消费旺季带动MDI价格回升。从MDI与苯胺价差可以看出，2011年11月MDI盈利处于历史底部，2012年3月，随着需求旺季的到来，聚合MDI与纯MDI价格不断提升。

　　公司MDI“十二五”由大变强。预计2014年底前，公司烟台八角工业园区MDI产能达到60万吨，宁波子公司MDI产能达到120万吨，公司累计产能180万吨，权益产能150万吨，晋升MDI全球前3强。公司2011~2013年业绩增长主要来自于MDI产销量提升，成本下降。

　　公司其他新材料业务“十二五”开始逐步发力。公司计划未来4年内在烟台工业园区建设60万吨/年丙烷脱氢制丙烯、24万吨/年环氧丙烷、22.5万吨/年丁醇、30万吨/年丙烯酸及配套的丙烯酸酯和30万吨/年聚醚多元醇装置。“丙烷-丙烯-环氧丙烷-聚醚多元醇-白料”全产业链2015年值得期待，丙烯酸及酯、水性聚氨酯涂料2014年开始逐步投产。

　　投资建议及盈利预测。我们预测公司2011-2013年EPS分别0.85元、1.05元、1.39元，MDI价格显著回升，行业预期不断向好，2014年开始，其他新材料开始贡献利润，维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济下滑、原材料价格波动、新项目进展低于预期。