伊利股份：全年收入快于行业增长

　　广发证券

　　2011年收入符合预期，利润超预期。

　　全年销售收入为374.51亿元，同比增长26.25%，其中，四季度销售收入为82.51亿元，同比增长34.35%；年度归属上市公司净利润18.09亿元，同比增长132.79%；EPS为1.13元，我们此前预期EPS为1.02元，主要原因为，投资收益和营业外收入以及销售费用率超我们预期。

　　收入快于行业增长，尤其是高端产品，投资收益大幅提升。

　　1、自08年以来，收入增速持续攀升，主要原因为：1)行业景气度提升，根据统计局数据，09-11年规模以上企业的收入增速分别13.6%、18.3%和21.55%。2)分产品看，液体乳占收入比约71.9%，其收入增速为28.34%，远超行业增速，而奶粉也步入快速增长期，全年年奶粉收入为56亿元，同比增长22.04%，冷饮表现较为平淡，全年增速仅为19.13%。3)公司未来2-3年，随着产能的扩张，预计收入增速仍将保持快速增长。2、全年毛利率下滑1个百分点至29.28%，原因为原奶价格同比上涨6%以上。3、全年营业外收入为4.21亿元，创近几年历史新高，占公司净利润18.32亿元的比重为22.98%。公司的投资收益为2.54亿元，占比为13.9%。4、净利率水平升至4.89%，创01年以来历史新高，原因为：1)2011年开展了“提高费用使用效率，提升公司盈利能力”双提活动，使得销售费用率同比大幅下降至19.47%，创01年以来新低；2)营业外收入和投资收益大幅增加。

　　公司主要看点：行业稳定增长+净利率提升+产品结构丰富。

　　1)行业快速增长期已过，但随着居民收入水平提高等因素推动下，未来2-3难仍能保持两位数稳定增长；2)行业格局渐进清晰，净利率水平有望稳步提升；3)公司产品结构丰富，且高端产品占比稳定提升，能充分获益各阶层收入增长。

　　风险提示：食品安全问题，原料价格上涨。