中炬高新：调味品提供市值安全垫,房地产和新能源提供想象空间

　　调味品业务:7年净利润复合增速24%，提供市值安全垫1、03年至10年，公司利润从1509万元增长到6785万元，复合增速为23.95%。

　　2011年美味鲜含税收入为15.57亿元，同比增长23.86%。2、厨邦系列约占总收入的80%，净利润水平也相对稳定，处在6-8%。3、1)以经销商为主，直销占比约10%。2)销售主要来源于沿海，如浙江、广东、广西、海南、福建等。3)终端渠道:超市、副食品、酒店大排档，且该三个渠道销量相对比较平均。4、2011年公司销量为26万吨，四期项目预计2012年下半年竣工投产，其达产后，实际产能可达30多万吨。此外，公司近期公告，投资近15亿元新建阳西生产基地，产能可达46.88万吨，未来几年扩张路径清晰。

　　房地产业务:受中山限价政策影响，1期项目未能确认收入1、1期项目233套联排别墅，总面积约6万平，其售楼价格高于中山限价，近期售楼工作基本停滞，使得去年未确认收入，但已有部分签约客户。2、目前中山开发区房价约4500/平，而中山现在限价是6590元/平。在限价政策下， 公司可建设介于4500-6590元之间房价的小高层，且工期不长，回收现金流较快。3、出售物业等影响，租金收入从8000多万元下滑至5000多万元，且利润率也不如以前。

　　新能源业务:暂停扩产项目，保留部分订单能力，主要投入科研方面，我们预计未来年亏损300-500万元。

　　盈利预测与估值:房地产业务可增厚市值，给予"买入"评级1)仅考虑调味品业务，预计 12年17.3亿元收入，净利润1.2-1.38亿元，给予25-30倍PE，合理市值为30-40亿元。2)房地产业务:预计 2012年净利润约为0.4-0.85亿元。则按照12年10-15倍PE，房地产市值为4- 12.7亿元。因此，不考虑新能源，合理市值在34-53亿元，当前市值为40亿元，则给予公司"买入"评级。

　　风险提示: 食品安全问题，原材料价格波动，国家宏观政策调控。(广发证券 胡鸿)