方正电机：高增长仍在延续

　　公司2011年业绩同比实现大幅增长

　　2011年度，公司实现营业收入57835万元，比上年同期增长12.08%；实现利润总额3957万元，比上年同期增长62.43%；实现归属于母公司所有者的净利润3950万元，比上年同期增长74.43%；实现经营活动产生的现金流量净额4428万元，比上年同期增长128.43%，每股收益0.34元。据了解，公司业绩的大幅增长主要是报告期内主营产品高速电脑自动平缝机的销售情况较好，并且2011年公司持续加强了内部管理使得费用的增长明显小于收入增长，同时我们注意到，公司进一步加强了应收帐款的管理，期末应收账款额减少近2000万元，资产减值损失较前期明显下降（下降幅度约500万元）。

　　综合毛利率稳中有升

　　报告期内，尤其是前三季度，漆包线（铜材）、薄铁板、电子元器件、绝缘材料、磁性材料等电机原材料价格维持相对高位，劳动用工成本不断增加，此外，在全球经济复苏趋缓的背景下国际贸易保护主义有所抬头，这些都给公司内部经营与外部市场带来较大压力。但是，公司综合毛利实现9852.34万元，较上年同期相比增长15.56%，销售毛利率为17.04%，较上年同期逆势增长0.52个百分点。主要原因系公司受宏观经济复苏及下游纺织服装行业同比回暧的影响，致使公司营业收入增加，同时公司加强内部管理控制成本使得毛利率保持稳中有升。

　　未来实现产品的海外制造不无可能

　　方正电机产品的主要客户——兄弟、伸兴等公司近两年相继在劳动力成本更加低廉的东南亚国家设厂。作为全球重要的缝纫机电机供应商，我们认为方正电机有动力追随下游客户进行必要的区域产业布局，将生产基地更贴近下游厂商产地不仅能够大幅降低运输成本——牢牢拴住客户，还能有效回避国内日益提高是劳动力成本。

　　预计新能源汽车驱动电机将推迟供货

　　万向集团对新能源汽车驱动电机的采购比我们之前预测的时间要迟至少6个月，我们推测这可能是万向自身对动力总成中电控部分的研发滞后造成的，另一种可能是工信部节能与新能源汽车发展规划迟迟未出，造成市场方向不明从而使得万向集团采取暂时观望的态度。我们预期，方正新能源汽车驱动电机的首次供货将在2012年6-8月份进行，预计首批次供货的数量大致为1200-2000台。

　　估值与投资评级

　　我们预计，2012年公司仍将保持较快增长，EPS约在0.46元左右，对应动态市盈率约31倍。考虑到公司新能源汽车驱动电机本年度有望实现批量供货，以及传统业务电脑高速平缝机与汽车座椅摇窗电机的持续增长，我们维持方正电机（002196）“买入”的投资评级。

　　风险提示

　　公司在未来几年的高速成长中所面临的风险可能包括但不限于以下几个方面：

　　（1）新能源汽车驱动电机项目的实施由于融资进程不顺利而推迟；（2）新能源汽车驱动电机的下游客户过于单一；（3）汽车常规电机（以座椅电机为主）客户的新平台产品销售不佳；（4）日本兄弟公司的电脑车产品外包增加其他合作伙伴，造成订单分流；（5）浙江当地用工、用电等成本的持续大幅上升。