合肥百货：业绩低于预期 看好未来增长

　　业绩低于预期：2011年，公司实现营业收入85.51亿元，同比增长21.10%，归属上市公司股东净利润5.05亿元，同比增长76.61%，扣非后净利润同比增长26.17%，基本每股收益1.00元，低于我们的预期。

　　整体环境及门店调整影响业绩，外围区域增速可观：我们认为公司业绩略低于预期一方面由于行业整体环境下行，公司4季度销售增速下降明显；另一方面，报告期公司完成了鼓楼商厦内部改造、铜陵合百商厦外立面改造，鼓楼商厦和乐普生商厦等外立面装修改造工程也已经展开，调整过程中对经营造成一定负面影响。报告期，公司合家福超市新增网点24家，百大电器新增卖场3家，连锁经营规模继续壮大。分地区看，公司在地级市收入增速均超过20%，淮南、六安、巢湖地区销售增速分别达到64.96%、59.45%和323.42%。

　　毛利率提高，费用率略升：报告期，公司综合毛利率为17.05%，同比提高0.39个百分点，商业部分各主业毛利率均有不同程度的提升，经营能力进一步提升；销售费用率为3.01%，管理费率为6.36%，合计略升0.1个百分点，费用与销售规模相比控制合理。

　　看好未来增长，维持推荐评级：我们认为合肥市核心商圈的整体升级和公司成熟门店的积极调整将支撑公司内生增长。外延扩张方面，目前公司储备项目有2012-2013年即将开业的港汇广场店、肥西店、柏堰科技园店、蚌埠三店、教职城大卖场及将在2014年开业的滁州百大购物中心；超市方面每年将新增15-20家门店；另外2012年后新的农批市场也将陆续投入使用，整体扩张稳健，渠道下沉先发优势明显。我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.87元、1.09元和1.28元，维持推荐评级。

　　风险提示：区域经济发展速度低于预期，竞争过于激烈导致公司客户流失及盈利能力下降，扩张中存在不确定性。

(作者:罗旷怡)