山下湖：供需缺口继续存在 给予强烈推荐评级

　　我国淡水珍珠产量占全球95%，但由于金融危机淘汰了大量养殖散户，目前我国珍珠养殖面积已下降约一半，考虑到珍珠蚌养殖周期需4-5年，因此珍珠统货供需缺口将继续存在。

　　无论从养殖面积、产量还是产品价格来看，当前珍珠产业均处于近10年来的底部。随着欧美经济转好和国内市场成熟，稀少的中高档珍珠收购价也将迅速走高。根据我们对公司三类存货的保守分析，当前珍珠、珍珠蚌和珍珠统货价值至少在20亿元以上，而公司目前市值仅18亿元，存在显著低估。

　　值得一提的是，在2009年末农户恐慌性抛售珍珠之际，公司以较低价格取得了大量珍珠统货，高档优质珍珠库存比重逐步提高。根据2011年报珍珠存货数据，公司8毫米以上珍珠共计110.73吨左右，若保守假设全国淡水珍珠年产量1000吨(乐观假设800-900吨)，按行业常规计算8毫米以上占比15%左右，则全国8毫米以上珍珠年产量约150吨，公司此规格存货占全国年产量约七成。一旦市场回暖，珍珠价格上涨将大幅增加公司收入。同时公司这部分存货成本远低于目前市场价，未来存量释放带来的利润率提升将显著高于当前水平。

　　鉴于公司存货重估上升空间大而当前市值尚低于存货价值，我们预计公司2012-2013年EPS分别为0.26元和0.47元，首次给予 “强烈推荐”评级。