云铝股份：文山氧化铝是未来主要看点

　　长江证券 葛军

　　2011年营业收入同比增长9.3%，净利润同比增长217%，每股收益0.063元。

　　2011年公司实现营业收入80亿元，同比增长9.3%；实现归属母公司的净利润9672万元，同比增长217%；报告期内，公司每股收益0.063元(2010年0.02元)。其中第四单季，公司实现营业收入21.1亿元，同比下滑15.2%，环比增长11%；实现归属于母公司净利润900.9万元，同比下滑46.5%，环比下滑84%，第四单季每股收益0.0059元(三单季0.0366元)。

　　10年业绩的低基数及本报告期内铝价上涨是公司业绩增长的主要原因。

　　我们认为，公司10年业绩的低基数及本报告期内铝价上涨是公司业绩增长的主要原因。10年因电力成本上升明显且公司电力全部来自网电，使得10年公司业绩下滑明显。11年国家上调15省市电价，公司不在调价范围之内，其原铝成本上涨幅度较小，加之2011年全年国内铝现货均价同比增长16869元/吨，同比上涨7.4%。产量方面，2011年公司生产电解铝产量53.73万吨，同比增长6.86%；销量方面，11年铝锭销量26.5万吨，同比下滑0.85%，铝加工产品销量25.17万吨，同比增长11.92%。

　　值得注意的是，公司第四单季度净利润同比环比均出现下滑(净利同比下滑46.5%，环比下滑84%)。

　　我们认为这主要源于3个方面(1)四单季国内铝现货均价16244万吨/吨，同比增长0.6%，环比下滑8.53%；(2)公司在2011年12月1日电价上调0.0211元/度(含税)，我们判断公司前期平均电价0.48元/度，上调幅度为4.4%；(3)公司四单季投资净收益亏损80.1万元，10年四单季度投资净收益为1891万元，11年三单季为306万元。

　　给予“中性”评级。

　　综合考虑铝价未来走势及文山氧化铝项目投产进度及折旧摊销，我们预计公司12、13年的EPS分别为0.033元和0.1元，暂给予公司“中性”评级。

　　投资风险和结论的局限性。

　　投资风险提示：(1)行业风险：铝价走势与我们预计的偏差较大；(2)公司风险：公司文山氧化铝项目进展受阻。

　　我们不排除上述风险对我们的结论构成影响。