内蒙君正：坚持煤炭资源转化战略 一体化盈利能力突出

　　业绩领先同行，一体化成本优势突出。

　　在全行业全面亏损的情况下，公司去年4季度业绩保持盈利。“煤－电－化”一体化的成本优势以及年底优惠政策落实税收款返还是主因。在成本控制方面，公司利用高自给优势（煤、电、电石自给率分别为100%、80%、60%）以及技术上的单耗优势，使得去年4季度单季度毛利率保持在24.96%，领先于同行。

　　氯碱景气略有恢复，但全年压力依然较大。

　　通过监测氯碱类公司的业绩情况，今年1季度较去年4季度有所好转，但是行业今年全年压力依然较大。目前受下游房地产调控政策影响以及氯碱行业供应面的持续扩大，PVC行业整体开工保持较低负荷，在58%附近，社会库存依然较多，产品价格短期很难出现快速增长。在氯碱平衡的约束下，烧碱开工率也受到一定影响，多地呈现供不应求的状况。目前西北地区99%片碱价格在3250-3300元/吨，32%液碱价格在2500-2550元/吨。我们认为，烧碱产品的价格已达到历史高位，继续上涨的动力不足。

　　坚持资源转化战略，三大产业基地建设持续推进。

　　公司立足内蒙，坚持煤炭资源转化战略，三大产业基地建设持续推进。

　　乌海君正化工通过募集资金在乌达工业园区扩建年产40万吨PVC/32万吨烧碱正处于验收阶段，预计在2012年6月中下旬达产；通过自有资金投建年产30万吨电石项目已经投产，日产量300吨，负荷陆续增加中，预计年底之前全部达产。

　　鄂尔多斯蒙西项目年产50万吨电石预计2012年7月份陆续出产品，年底产能有望全部释放；60万吨PVC/烧碱正在建设中，预计到2013年下半年投产。

　　长远规划中，公司拟在锡林郭勒盟锡林浩特市工业园区投资建设基于煤炭资源转化的循环经济产业链，形成公司继乌海、鄂尔多斯之后的第三个循环经济产业基地，从而实现在内蒙古自治区的产业布局。目前公司正在积极开展项目前期工作。

　　盈利预测、估值及投资评级。

　　我们预计2012-2013年PVC产量分别为32万吨、60万吨；烧碱产量分别为24万吨、45万吨；电石产量分别为55万吨、100万吨；煤炭产量均为260万吨。公司业绩方面，我们预测公司2012－2013年收入分别为42.57亿元、56.68亿元，分别同比增长15.38%、33.14%。归属于母公司净利润为6.29亿元、7.38亿元，分别同比增长10.77%、17.33%。我们预计内蒙君正2012－2013年每股收益分别为0.98元、1.15元，按照5月11日收盘价，对应动态市盈率分别为17.9倍和15.3倍，给予推荐评级。

　　风险提示

　　（1）国际油价大幅下跌，拖累PVC产品价格继续下调；（2）地产调控政策继续加紧，对PVC产品需求缩量；（3）项目投产进度低于预期；（4）新增产能难以消化。

(作者:赵越;王桂蕾)