安琪酵母：酵母量利齐升及新产品上市 买入

　　研究员：赵金厚

　　投资要点：

　　2011年9月7日申万研究所于上海举办消费品会议，我们特邀安琪酵母高管参会与投资者进行交流，我们对公司的主要观点如下：

　　国内市场份额有望继续提升

　　公司现有干酵母产能10.7万吨左右，未来新增产能包括埃及项目1.5万吨(2012年1Q 投产)、广西柳州项目2万吨(2012年6-7月投产)、云南德宏项目2万吨(2012年底投产)，此外我们预计公司13-14年会择机在海外和国内各新建一个新酵母厂，2015年酵母总产能20万吨。目前公司国内酵母市场占有率在50%以上，由于竞争对手马利、乐斯福在国内扩产进度缓慢，且小酵母厂面临环保核查压力，预计随酵母产能扩张公司市场份额继续提升。

　　酵母毛利率有望回升

　　糖蜜占到酵母生产成本的45-50%，10/11制糖期糖蜜价格上涨20%一方面是减产所致，另一方面资金炒作也是关键因素之一，预计11/12榨季糖蜜价格将有所回落，目前糖蜜价格在1100元/吨，已较此前回落10%以上。此外，如果糖蜜价格未如期回落，预计公司将进口东南亚低价糖蜜(到岸价约900元/吨，公司已申请到10万吨进口配额，占糖蜜使用量的20%)或在明年择机提价的方式消化成本压力，预计2012年酵母毛利率将有所回升。

　　募投项目进展顺利

　　公司定向增发项目进展顺利，预计新产品酶制剂于2012年7月投产，酶制剂技术门槛较高，如卤醇脱卤酶在国内仅有五家企业能够生产，核酸酶P1和腺苷脱氨酶只有日本一家企业可以生产，酶制剂产品售价最低3-4万元/吨，最高7-8万元/吨，毛利率在80%以上。明年若项目如期投产将有望成为公司新增长点。

　　盈利预测与评级

　　预计11-13年全面摊薄EPS1.07/1.42/1.82元(考虑增发摊薄)，对应PE34/24/19倍，目前股价低于增发价格34.5元，考虑公司酵母系列产品产能持续扩张以及毛利率见底回升的预期以及新产品带来的新成长空间，维持“买入”评级。