用友软件：渠道提升业绩 服务提升价值

　　研究员：朱程辉

　　投资要点：

　　强者恒强，龙头地位稳固，产品系列齐全：ERP市场壁垒较高，强者恒强，近几年竞争格局没有大的变化，公司连续九年市场份额第一，并在多个细分领域市场份额第一，公司形成了覆盖大中小型企业的产品系列，能提供多个行业的解决方案。ERP市场高景气有望持续：中高端ERP的景气恢复需时较长，目前仅是景气恢复的开端，还有望持续。中国ERP投资水平远远落后发达国家，有较大提升空间。集团化管控需求和企业管理进步带来的系统升级和完善的需求将推动ERP市场继续保持景气。

　　渠道提升业绩

　　从09年下半年开始的大规模渠道投入开始提升业绩。“补小鱼用细网”，公司要服务好中国4000万的中小企业和个体工商户，必须采用下沉的渠道进行贴身的服务。中国4000万的中小企业和个体工商户为公司未来快速成长提供了肥沃土壤。

　　服务提升价值

　　公司确立了“软件+服务”的战略，目前实施服务收入占比提升明显，是公司向高端化发展的一个标志。经营客户，深挖客户潜力，公司的服务收入提升空间很大。行业化经营，服务更加专业，公司着力投入医疗、汽车等行业的信息化前景较好。

　　云计算提升空间

　　公司借力云计算发力小企业信息化市场，旺铺助手、畅捷支付等小企业应用初见端倪。公司试水伟库Pass平台建设，尝试面向企业的碎片式应用平台，提升了公司未来的发展空间。

　　费用控制初见成效

　　2011年中报中显示一直为市场关注的费用控制问题取得了一定的成效，两费合计费用率下降12个百分点。一方面由于去年费率较高，另一方面由于公司今年加大了费用控制力度，采取了转化考核方式、控制人员增速等措施。

　　估值与投资建议

　　我们估计11-13年EPS分别为0.69,0.94,1.29元，维持“买入”评级，6-12个月目标价26.22元。重点关注事项股价催化剂，重大合同中标。

　　风险提示

　　U9推广不力；费用控制不力；行业景气下滑。