片仔癀：打造合资平台 利好长期发展

　　华创证券 研究员：廖万国

　　公司拟与华润集团共同投资10亿元设立一家中外合资公司，公司股权49%，华润集团承诺新公司3年内销售收入2亿元，10年内超过20亿元且利润超过2亿元。

　　通过合资公司平台，有望保持长期稳定发展

　　公司目前产品销售以片仔癀为支柱，但受制于原材料资源紧缺，公司只能通过片仔癀提价增强盈利能力，难以保持公司长远发展。而茵胆平肝胶囊、护肝片、心舒宝、金糖宁胶囊、片仔癀含片、片仔癀软膏、片仔癀痔疮膏、片仔癀润喉糖等产品经营多年结果惨淡，皇后牌药装系列、片仔癀日化系列亦无力支撑业绩。此次与华润集团合资成立子公司，引入更为先进的营销理念，依托华润系统的销售网络，长期看有利于公司稳定发展。

　　新力量加盟有望改善公司管理

　　公司为老牌国有企业，其内部管理、激励政策等均有待于理念更新，与华润集团合作后，其合资公司的管理理念与奖励政策将有所不同，利于改善公司管理现状。

　　合资公司将降低公司经营成本，改善公司盈利

　　按照三季报数据我们估测2011年1-9月茵胆平肝胶囊、护肝片、心舒宝、金糖宁胶囊、片仔癀含片、片仔癀软膏、片仔癀痔疮膏、片仔癀润喉糖等8个产品营业收入仅为4000万元，而母公司期间费用超过7000万元，此次将这些产品投入合资公司有望大幅降低成本，改善公司盈利。

　　利于公司专注开拓日化产品市场

　　中药题材日化产品将逐渐成为细分市场的热点，公司上半年完成牙膏产品的包装更新与市场铺货工作，全面推进日化药妆业务，中报数据显示日化产品营收增速达到80%以上，通过成立合资公司，公司将完成产品线整合，日化产品势必会成为重点培育对象，有望成为公司盈利的新增长点。

　　投资建议

　　在不考虑片仔癀2012年继续提价的前提条件下，我们维持公司11-13年EPS为1.89、2.76、3.88元的业绩预测，目前股价对应的PE分别为42X、34X、27X。我们认为片仔癀价格随着天然麝香货源逐步紧缺将大幅提高，3年内有望成倍提价，与华润集团合作整合产品线，长期利好公司，业绩有望保持高速增长，维持强烈推荐评级。按照40倍PE计算，公司未来12个月目标价位110元。

　　风险提示

　　药妆日化产品销售不达预期