三花股份：依赖变频部件 向智能控制转型

　　国信证券 王念春

　　经营表现前高后低、与下游行业景气表现高度相关。

　　2011年公司主营收入4,187百万元，同比增长34.5%；实现净利润366百万元，同比增长16%。EPS为1.23元，略低于预期3%。空调行业在2011年下半年景气回落，公司也对应出现业绩增速的明显下降，1-4Q的净利润增速分别为39%、18%、9%和-1%。

　　变频空调、商用空调配件比率上升、2012年收入以结构性调整为主。

　　国内变频空调出货占比在2011年达到了42%，比2010年提升29个百分点，预计2012年这个比率还会进一步提升到60%甚至更高。而目前变频空调中使用电子膨胀阀的比率不到20%。节能产品消费比率增加不仅是符合消费者的需要，也是未来政府积极推动的方向，2012年尤其是2013年将是公司受益于变频空调使用比率上升情况下，带动相关配件应用增加的趋势。同时我们不排除2013年变频空调能效比标准提高，使得电子膨胀阀使用比率增加的可能。今年公司在商用空调部件上也会有较快增长，整体收入以结构性调整为主。

　　长期向智能控制系统提供商转型。

　　公司未来成长思路清晰，公司成立杭州先途电子有限公司，意在增加变频控制器电路板的生产、销售，显示未来公司逐步布局智能控制开发，打开新的成长空间。

　　拟现金收购三花制冷集团26%股权，有利增厚业绩。

　　公司拟收购HIXEL新加坡有限公司所持浙江三花制冷集团有限公司的26%股权，此举将减少少数股东损益，有利于增厚公司业绩。

　　维持“谨慎推荐”预期。

　　2012、2013、2014年每股收益1.53、1.92、2.25元，今明两年业绩增长主要来源于电子膨胀阀、商用空调控制部件，如完成对三花制冷集团的少数股权收购也有利于增厚业绩。维持对公司的“谨慎推荐”。