苏宁电器：高溢价完成增发显示长期价值

　　国泰君安 刘冰 汪睿 陈均峰

　　本次大股东及弘毅以溢价43%的高价认购增发，一方面是契约精神的体现，更重要的是体现了他们对公司长期投资价值的判断。而新华人寿由于作为上市公司，面临监管以及中小股东压力较大。

　　我们认为苏宁线上线下双渠道的综合价值远超目前600亿的市值。但是由于目前地产政策影响家电消费，同时电商渠道竞争愈演愈烈，价格战预计仍将以季度为单位进行，最后行业洗牌将以出现几家主要参与者退出市场而告终。这些负面因素累积之后将在相当长的时间段内影响公司业绩，并压制股价表现。

　　实际上今年以来从目前各家电商的流量来看，易购的增速最为明显。

　　另外2012年7月6日，苏宁召开了开放平台的招商大会，提出免年费等优惠政策，我们认为在易购不断提高客户体验以及丰富产品品类后，与行业领先者天猫/京东的差距会逐渐缩小。

　　此次增发为苏宁带来资金保障，结合其实体门店的持续盈利能力，资金链将成为易购在国内拼烧钱拼融资的畸形电商竞争中的核心优势之一，另外苏宁的全国物流布局以及规模优势也使我们判断公司将会成为行业洗牌后的几家电商寡头之一。

　　由于价格战的持续，公司线上毛利率降低，另外地产未见放松，线下销售依旧疲软，我们调低盈利预测。预计公司2012-13年收入1080亿/1280亿，同比增15/18%，其中易购180/350亿，实现净利润48.1/55.5亿元，同比增0/15%，对应增发后股本EPS0.65/0.75元。

　　维持“增持”评级，目标价13元。