非金属材料行业：业绩稳健但需面对更多考验

　　我们主要基于新近披露的3季报数据及产业调研信息对金刚石材料标的公司加以阶段性分析：

　　初步考验顺利过关。我们认为3季度的主要考验来自于成本上涨方面，各类原材料与人工成本持续上行，但黄河旋风、豫金刚石等企业皆顺利地传导成本压力，毛利率保持稳定或上行。但需注意由于存货因素影响，企业的成本变动在财报披露中滞后于价格变动，企业的实际盈利可能不如报表反映如此乐观。

　　今明年需求下滑是更大考验。由于金刚石材料仍有很高比例用于建筑投资领域（磨具、磨料），3季度订单已出现减弱迹象，我们预期未来景气将更显著的滑落：1）、首先使企业的售价承压，进而影响毛利率水平；2）、对于均处于产能扩张阶段的两企业，会适度放缓产能扩张与投产速度。

　　产能扩张速度已现分野，豫金刚石未来增长更具确定性。虽然两家公司都披露了大规模的扩张规划，但豫金刚石的实际推进成果更为显著。豫金刚石2011年1-3Q收入同比增长83.2%，3Q为104.5%；黄河旋风2011年1-3Q收入同比增长27.5%，3Q为15.1%；数据表明黄河旋风在新市场的开拓与原有市场的维护上遭遇更大挑战。

　　对应在资本投资方面，2011年豫金刚石资本性支出2.7亿元；1-3Q黄河旋风资本性支出1.1亿元。豫金刚石的扩张显然更为激进。

　　对盈利预测与估值的检讨。在当前市场一致预期或我们自身的盈利预测中，均赋予两家公司基本相近的盈利增速预期，但基于两公司的实际表现，豫金刚石达及预期的概率更高。另一方面自股价看，豫金刚石也相应获得了估值溢价（表1）。所以，公司间比较并不能简单辨别谁更加便宜。

　　我们更需强调的是金刚石新材料产业仍处于行业导入阶段，企业现有规模与金刚石原料及制品的潜在市场容量相比仍很微小，在竞争中业已建立显著优势的龙头企业将一直行驶在收入数倍增长的发展快车道。基于我们的盈利预测，随近期股价调整，两公司已逐步获得估值优势。