节能环保行业：市场前景广阔 静待政策催化剂

　　投资亮点：

　　我们看好环保市场快速成长：预计十二五期间我国环保总投入将达3.7万亿元以上，同比十一五增71%。源自：1）环保约束性指标由十一五的两项增加至四项；2）环保考核由十一五的五年一考核，改为每年对省级地方政府和重点行业考核。分行业来看，我们预计：废水、废气治理投入均在1万亿元以上，合计占到总投入的2/3；固废处理投入达到8000亿元，为成长最快的子领域；土壤修复及监测设备等投入达到6000亿元。

　　比较各治理领域的投资路径、政策配套程度，我们最为看好废气治理领域的脱硫、脱硝市场爆发——拥有实践经验的企业将最先分享该市场的发展；我们亦看好污水提标市场的全面启动——拥有先进技术的企业市场拓展能力最强；我们认为固废、土壤修复以及监测设备市场仍待政策完善，盈利模式尚在探索阶段。我们重点推荐龙源技术、碧水源；审慎推荐首创股份、国电清新；关注桑德环境（中金小盘组覆盖，推荐评级）。

　　理由：

　　废气治理：看好脱硝工程市场爆发，BOT市场的长期成长；推荐龙源技术、审慎推荐国电清新。1）十二五约束性减排指标为2个：二氧化硫和氮氧化合物（新增指标），其60%以上污染量来自于发电、钢铁和建材行业。2）我们预计将产生1900亿元的脱硫脱硝工程市场和1300亿元BOT运营市场。3）主要污染企业是减排考核的主要对象，企业具备自主减排动力——主要排污企业需与环保部门签订年度减排责任状。火电企业运营压力大，若脱硝加价出台，将加速推动脱硝减排改造。

　　废水治理：看好水质提标市场全面启动，关注中西部、东北地区污水处理率稳步提升；推荐碧水源、审慎推荐首创股份。1）十二五约束性减排指标为2个：化学需氧量和氨氮（新增指标），其52%和68%的污染排放都来自于工业和生活污水。2）传统污水处理工艺不能满足减排指标的完成，MBR膜系统更符合十二五减排要求。我们预计MBR膜系统将带来800亿元改造投资，集中在东部和重点流域地区。3）十二五期间，我国污水处理率由77%上升至85%，目前，中西部、及东北地区污水处理率仍不足60%。我们预计上述地区将新增污水处理工程及运营投资约7000亿元。4）地方政府是减排考核的主要对象，各省级地方政府年度减排指标的明确，将加速推动各地污水治理投资的启动。

　　固废处理：市场发展速度最快，但盈利模式尚不明朗；代表公司桑德环境（中金小盘组覆盖，推荐评级）。1）十二五生活垃圾治理没有提出减排约束性指标，但根据住建部提出的新增产能目标，预计将带来2800亿元投资规模，同比十一五增长200%。2）预计垃圾焚烧仍成为主流处理方式，其他领域（工业固废、危险废弃物处理等）市场规模尚小。

　　估值与建议：

　　环保板块估值溢价正在恢复，平均交易区间2012年PE回升至29-30x，PB3-3.3x。我们认为，因2011年项目订单、业绩落实低于预期对环保行业产生的悲观情绪，在环保大会召开之际有所缓和，预计在后续配套脱硝加价、地方政府年度减排指标的明确而得到根本改观，看好相关领域优势企业的业绩成长能力。重点推荐龙源技术、碧水源，审慎推荐首创股份、国电清新；关注桑德环境（中金小盘组覆盖，推荐评级）。

　　风险：

　　环保政策出台步伐低于预期。