轻工制造行业：2011年报前瞻 重申成本下行投资

　　2011年成本高位回落，受需求冲击，大部分企业下半年经营不如上半年。

　　我们和上市公司交流的情况看，2011年下半年经营普遍弱于上半年，下半年开始，出口放缓，国内地产调控开始影响到行业需求层面，尽管成本开始环比下滑，但由于库存时滞的因素，企业真正受益需要等待。

　　参照2009年，我们判断2012年上半年成本同比下行是确定性事件，期待上市企业业绩兑现。参照2009年经验，2012年我们认为具备定价权，需求稳定且成本下滑的企业经营将较为稳健，这类企业2009年盈利和股价均出现大幅回暖，好于市场平均水平，在印刷包装、玩具和特种纸行业中容易找到这类企业。

　　我们预计2011年经营情况较好的企业有：永新股份、凯恩股份、劲嘉股份（未评级），星辉车模、太阳纸业等。从上市公司持续沟通交流看，需求较为稳健，对下游行业定价能力强的公司2011年经营情况较为理想，如永新股份、劲嘉股份、星辉车模等等，而部分企业研发出新产品，可以进口替代的公司经营也有可能超预期，如凯恩股份和太阳纸业等，凯恩股份研发出无纺壁纸系列产品，可以替代进口壁纸，需求增长较快，另一方面，太阳纸业溶解浆生产线投产，产品性能较好，可以部分替代棉花和进口溶解浆，因此经营也较为理想。

　　2011年经营感受明显压力的公司集中在周期性企业中。去年经营有一定难度的企业主要在周期性行业中，这类企业产能过剩，产品出口下滑，而内销渠道尚未全面打开，经济下行阶段业经营较为困哪，此外，也有公司先期产能投放较快，但2011年产能处于投产期，订单规模尚未达到盈亏平衡点，而导致经营绩效较为平淡。

　　2012年我们重申成本下行的投资逻辑，建议投资者关注需求稳健，成本下降的公司。前期我们推出了2012年上半年的投资策略《2012成本下滑，布局有定价权的企业》，在此重申毛利率回暖的公司将出现阶段性的投资机会，这类公司有一定定价优势，毛利率将有改善，且销售稳健，盈利的增速一定超过收入增速。我们推荐凯恩股份（买入），预计2011年0.55元，2012年成本下行，需求稳健；推荐永新股份（买入），预计2011年0.82元，PET等原料价格下滑，盈利增长加快；推荐星辉车模（买入），预计2011年0.52元，2012年产能扩张，增长点明确；其次，我们也建议投资者关注2012年需求粘性的烟草行业，如劲嘉股份（未评级）等；最后，棉花价格大幅下跌，将产生棉花种植面积减少的预期，（见图2、3）棉价有望在2012年下半年回暖，届时溶解浆盈利将抬升，关注太阳纸业（买入）和岳阳林纸（买入）。