有色金属：估值渐向海外接轨 未来股价盈利驱动

　　2011年来国内外黄金股票走势和金价相悖，主要表现为跟跌不跟涨，导致一年多来估值大幅下滑

　　截止目前，国际金价较11年初仍上涨19%，但同期代表海外黄金股的HUI指数下跌16%，国内黄金板块指数下跌35%。目前HUI指数整体PE(TTM)13-14倍，而11年初约27倍。而国内黄金板块11年初整体PE30多倍，11年底最低不到18倍，当前约21倍。目前HUI指数已经跌至上一轮金价1100-1200美元/盎司的点位，我们相信若金价在1500美元附近获得整固并未继续下跌，预期海外黄金板块股票估值修复指日可待，实际近两周已显露估值修复苗头。而国内黄金板块估值修复自年初开始已经展开。

　　国内黄金板块估值日渐向海外接轨。从国内外黄金上市公司一系列经营指标和估值情况看，当前单位生成成本，吨黄金产量净利润，国内外已相差无几;估值指标——吨产量市值，吨储量市值，PE(ttm)，国内黄金企业和海外中小型黄金企业相当，但较海外大型黄金企业仍有近1倍溢价，我们认为这主要是由各公司成长性决定。大型黄金公司如Barrick过去几年产量负增长，未来几年增速缓慢，造就当前低PE;而中小型黄金企业如Eldorado gold，香港的招金，以及国内的中金/山金等，过往历史显示超高速增长，未来5年预期仍有有较快增速，所以享有当前估值溢价。

　　中长期看好黄金价格。主要理由有三：1)全球央行资产负债表仍在相继扩张，或为刺激经济增长，或为解决债务危机。我们认为在纸币继续泛滥的年代，黄金作为硬通货，有望维持高位，甚至再创新高。2)央行仍为净买入格局。3)新兴市场的实物黄金需求仍较稳健。

　　投资策略与建议：

　　中长期看好国内黄金板块投资机会。按照2012-14年国际金价1720/1800/1800美元/盎司，预测山东黄金2012-2014年每股收益分别为1.75、2.13、2.28元，参考行业历史估值情况，可比公司估值情况，结合公司未来几年的成长性，我们给予公司2012年25倍PE，对应目标价43.75元，给予公司买入评级。预测中金黄金2012-2014年每股收益分别为1.15、1.33、1.42元，给予12年25倍PE，对应目标价28.75元，维持公司买入评级。预测辰州矿业2012-14年EPS为0.68、0.79、0.83元，参考可比公司当前估值，给予2012年35倍PE，对应目标价23.80元。给予公司增持评级。