经济差不等于股市熊 三角度把握下半场

　　□本报记者 蔡宗琦

　　中信证券28日发布的2012年中期策略认为，在欧债危机的影响下，全球经济将弱势增长，同时中国经济回升在即；长远来看，放开垄断管制和金融改革将再次释放中长期增长潜力。同时短周期来看，经济并不差，且利率环境有利于股市上行。相对于债券等其他资产，股市配置价值将缓慢提升。

　　宏观经济展望：回升在即

　　对于宏观经济局势，中信证券预计，全球经济将弱势增长。欧债危机加剧了金融市场的动荡，在国际组织、欧盟及欧央行强力的救助下，短期内欧元区发生崩溃的风险已经降低，但在重债与紧缩的双重压力下，欧元区经济将不可避免地步入衰退周期。美国制造业复苏强劲，劳动力市场与房地产市场缓慢好转，货币政策继续宽松，年底的“财政悬崖”有望得到缓冲，美国将在结构调整中温和复苏。

　　同时，中国经济回升在即。预计二季度GDP增长7.8%，为全年低点，下半年将回升至8%以上，全年GDP增长8.3%。与此同时，国内通胀回落仍将持续。预计6月开始CPI将在3%之下运行，四季度略有回升，预计全年CPI为3%，PPI为-0.4%。

　　政策刺激远近兼济。预期货币政策将量价齐松，利率再降25-50个基点；准备金率再下调2-3次；加强信贷窗口指导，预计全年新增信贷约8.2万亿；人民币对美元升值减慢。财政刺激融入长期目标，稳增长与调结构并行，2012年实际财政赤字料将逾万亿。产业调整和促消费等结构性政策继续深化。

　　长远来看，放开垄断管制和金融改革将再次释放中长期增长潜力。中国改革的内在逻辑是消除增长的制度约束，释放中长期增长潜力，实现一轮经济繁荣。未来一轮改革将在放开垄断管制和消除金融抑制方面破题，释放民间资本能量，推动新一轮经济繁荣。我们预计未来5-10年TFP年均增速将提高1个百分点（相对于不改革的情形），缓解潜在增长下降的速度。

　　经济差不等于股市熊

　　对于投资策略，中信证券研究部策略组首先强调的是，经济差不等于股市差，历史上股市走势与经济背离的情况并不鲜见。在中长期改革的预期下，A股将呈现震荡上行的走势，结构性机会将贯穿下半场。即便从短周期来看，经济也并不差，且利率环境有利于股市上行。下半年美国经济基本面有望微弱复苏，欧洲经济基本面触底是大概率事件，而国内经济很有可能呈现弱复苏或者至少“L”型走势。也就是说，今年二三季度经济依赖政策支撑，四季度至明年一季度经济依赖库存出清推动的自主性复苏，而明年一季度政府换届后，一些中长期的实质性改革措施会陆续推进，A股市场震荡上行的过程中会逐步得到基本面的支撑。另外，今年以来资金供给相对宽松，进入降息周期后，预计宽松的环境将持续，且市场利率进一步下行是大概率事件。相对于债券等其他资产，股市配置价值将缓慢提升。

　　行业配置方面，中信证券研究部策略组建议内外兼修：外指中长期改革带来外生增长的投资机会，内指短周期经济复苏带来的内生增长的投资机会。一是受国家政策支持，供给端放松管制，行业整体投资未来加速上升的板块，如非银行金融服务、能源领域、节能环保相关、消费服务领域、现代生产性服务业、农业科技及产业化及高端装备制造相关。二是成本快速下行，毛利率确定性复苏的行业，如火电、啤酒。三是在传统产能过剩的行业中，行业整体收缩或投资放缓，但龙头公司、局部区域或者特定子行业依然具备率先复苏或者逆周期扩张能力的领域，如房地产、电子、汽车、资源深加工以及循环利用、稀缺小金属、品牌消费等。除此之外，下半年还是需要注意一些风险因素，包括美国年底“财政悬崖”问题及四季度欧债问题的反复，以及国内A股IPO扩容、限售股减持、新三板市场分流资金对股市估值提升的考验。