南联地产：万科商业地产探索的新实验品

　　南联地产：万科的新实验品

　　一些分析师倾向于相信，南联地产更像是万科当下选择的在商业地产方面的某个实验品，探索意义大于对万科经营业绩的实质性影响。

　　文_李葳

　　5月14日晚，万科通过一纸公告对外宣布，“将收购在香港上市的南联地产控股有限公司约74%的股份”。南联地产于1996年在开曼群岛注册成立，在香港和新加坡的主营业务包括地产投资、物业管理和仓库业务等。

　　通过这一起收购，万科将持有南联地产位于香港新界葵涌区约65.7万平方英尺的物业，该物业在2011年12月31日的评估价值约11.2935亿港元。而万科所支出的成本是10.79亿港元。收购价格与标的公司重组后的净资产比较接近。

　　至少从账面上看，这是一起相对合算的收购。

　　融资新渠道

　　申银万国在一份研究文件中指出：万科收购南联，不排除是为了通过做大做强这一海外子公司，使其成为重要的融资平台，以应对国内较高的融资成本。

　　按照申银万国的分析，通过这起收购，除了74%的股份和新界物业，万科还可以通过南联地产获取成本更低的境外贷款，比如成本只需2厘多和1厘多的香港贷款和日本贷款。另外，通过境内的房地产信托等融资渠道，万科可能需要支付15%左右的成本，但是在境外建立桥头堡公司，则可通过股票二级市场增发等方式募集海外资金，成本只有内地的1/10甚至更低。

　　一直以来，万科被认为融资渠道相对单一。在郁亮2004年升任集团总裁之后，万科开始积极寻找海外融资平台，曾先后与德意志银行、新加坡RZP、通用电气商业金融房地产公司合作，但融资金额并不大。

　　后来，万科尝试着通过信托借款的方式谋求资金。仅在2012年，万科便已在国内先后融资5次，获得47亿元的资金。但相较中海和华润同时期的融资额和融资方式，万科的融资额不仅小，而且成本高。以上海万科五玠坊为例，向华润深国投信托借款10亿元，借款期限两年，固定利率11.2%。这一融资成本是龙湖地产融资成本的两倍—去年龙湖地产整体平均债务成本仅为6.4%。

　　对境外公司的收购尝试，开始于几个月前甚至更早。按照万科董秘谭华杰的说法，万科曾经和多家企业进行过接触和洽谈，在一系列的调研、比较和评估后才最终确定南联地产是合适的收购对象。

　　不过，如果就此认为，南联地产能立竿见影地迅速为万科引入大量资金，未免过于乐观。首先，南联地产规模有限，交易对价占万科总资产的比例不足千分之四；另外根据港交所的规定，公司股权转移之后，两年内不能有重大的资产重组。

　　也正因此，一些分析师倾向于相信，南联地产更像是万科当下选择的在商业地产方面的某个实验品，探索意义大于对万科经营业绩的实质性影响。

　　这背后自然有整个大环境的影响。在政府对出让土地中商业配套的比例越来越大的趋势下，万科单纯依靠纯住宅高速周转的发展之路在核心城市的空间已经越来越小。

　　以万科所在的深圳总部为例，自2005年以来，深圳纯商品住宅用地供应量每年都急剧下滑，2011年上半年的纯商品住宅用地供应量甚至为零。而放眼全国主要城市，纯住宅用地也几乎已经“绝迹”。这种情况下，万科不但拿地受限制，也在一定程度上失去了土地议价能力，抑制了利润。雪上加霜的是，在最近一轮宏观调控中，住宅市场的成交量更是大幅下降，每个开发商都在寻找新的出路。

　　因此，转向政策波动较小的商业地产，就被很多开发商认为是理想的出路之一。在这个领域，先行一步的万达被视为成功的样本—住宅和商业互补，整合资源提升地价的能力远高于同行；造城能力和带动就业、税收的能力，也让其成为地方政府的座上宾，因而可以在最大限度控制土地成本的基础上以售养租，大举扩张；游走在住宅与商业地产领域之间，既让其开拓了盈利渠道，又在风险规避上进退自如。

　　商业地产试验

　　从2007年开始，一些住宅开发商纷纷涌入商业地产领域。但与同行的义无返顾相比，万科却谨慎许多。在高层，关于商业地产的讨论发生过许多次，也一直放风要做，但实际情况是，“王石根本不感兴趣，郁亮明白需要持有型物业来对冲风险，但他很谨慎”。

　　虽然结论迟迟未来，但相关的尝试却一直在漫不经心地进行着。从2007年开始，万科就一直在物色商业地产人才，直到2009年，陆陆续续有一批人从商业地产公司跳槽到万科。一段时间里，这批跳槽而来的人，只能屈就于某个住宅公司下面的一个小部门，毕竟“商业地产在万科还是太边缘”，华润、保利都开始做项目了，万科还在研究可行性。

　　2009年年底，结论姗姗来迟：郁亮说，他不看好商业地产。

　　在万科多年前的多产业发展阶段，他们曾拥有过万佳百货。但公开数据显示，他们在零售商业的表现远远不如在住宅市场的表现，万佳百货的盈利水平也比市场平均水平要低。如果说住宅市场可以实现企业多赢，商业地产可能只允许有一个赢家：在同一个城市，或者区域市场中，第一名的回报率将是第二名的两到三倍。

　　除此之外，郁亮更多的担忧还来自于资金周转将因此变慢。在2010年一个万科内部一线公司总经理大会上，郁亮就曾坦言，做一个10万平米的城市综合体，资金占用之大，相当于少开一个地方分公司。而在此前的一次采访中，郁亮也对记者直言，内地投资物业难做，主要是缺乏REITS、ABS债券等金融工具，因此持有型物业需要沉淀大量资金。

　　但郁亮也明白，这已经不是万科愿不愿意做商业地产的问题了，选择权并不在万科。公开数据上，很难准确知晓万科现在拥有的非住宅项目规模，但以万科非住宅占总规模20%的比例推算，万科现有的非住宅项目规模将达到280亿元。如此大规模的业务，做好与否，对于一家公司的成败具有牵一发而动全身的意义。换言之，万科必须学会做非住宅项目。

　　左右衡量了许久，郁亮决定在保证经营安全的基础上先试一试。2010年上半年，他授予深圳、上海、北京三家分公司“改革特区”的权力，一线公司可以成立商业筹备小组，先行先试，以便总结商业地产的运营经验。

　　根据公开报道，我们可以发现几乎万科的每个分公司在商业地产上都有着野心勃勃的计划：深圳万科准备建一个城市综合体，在两年内投产两家酒店，并签约了一家酒店管理集团；北京万科组建了一支10人的商业团队，计划先收购持有一些商业地产项目，待项目培养成熟后，再溢价整体出售；上海万科打算利用已有的1/5商业配套面积，建购物中心、写字楼或社区商业项目……与此同时，这些公司也被赋予了充分试错的权限。底线在哪里？郁亮说，“怎么试都行，只要不犯根本性的大错误”。

　　这些尝试，被认为极具实验性—通过对持有物业的逐渐探索，借此机会培养这方面的能力，一旦某一天持有物业的融资问题得到解决，万科将迅速地全力推广。

　　某种意义上，南联地产便是万科最新的实验品。按谭华杰的话说，这是一次演习。

　　资料显示，南联地产及其原控股公司永泰地产，皆为香港总商会主席郑维志家族所持有。郑维志的兄长郑维健是已故船王包玉刚的女婿，旗下除了地产业务外，还在包括欧洲、亚洲及美国从事成衣制造销售，在香港从事电讯业务等。

　　被万科收购的南联地产，从1996年成立以来，主业就是经营不动产物业，对于商用物业经营、不动产套现有着良好的人才储备以及操作经验。而此次收购涉及的最大资产、位于香港新界的葵涌丽晶中心，是一个带租约的经营物业，并非待开发项目。“可以为万科投资物业积累经验和人才。”除此之外，谭华杰还称，万科通过收购一家境外房地产公司，可以熟悉境外房地产企业的运营模式。

　　虽然内地资本市场因各种原因无法实现持有型物业的套现，但在香港，将持有型物业变现的金融工具却比比皆是。以REITS为例，不动产持有人以租金为代价，把不动产打包发行信托基金产品，从基金投资者中募集资金。另外还有ABS(资产抵押债券)，MBS(房地产抵押贷款证券化)均为持有型不动产套现的优质工具。

　　“或许，现在通过南联地产及葵涌丽晶中心，万科可以成功解决商业项目资金流转的问题。当然，市场也在期待万科注入优质商业项目。”香港凯基证券的一位分析师如此评论道。