重整制度的引入，为处于困境中的公司摆脱危机、重获新生带来了最后的希望。作为一种资源优化配置的手段，在其实施过程中一并进行的债务重组、资产置换和企业并购，也为投资人创造了新的投资机会。

　　文/吕丹

　　当一个企业濒临破产时，可以有三种选择，重整、和解或破产清算。其中重整最为复杂，但也是破产法中的企业转机程序。与重组不同，重整是指企业已经具有破产原因或有破产原因之虞而又再生希望时，在法院的干预下对其实施的旨在使其复兴的程序。重整制度代表了现代国际破产法发展的主流，已成为许多国家破产法的重要内容。我国自2007年6月1日起正式实施的《中华人民共和国企业破产法》(以下简称“《破产法》”)也引入了国际通行的重整制度，为困境企业开启了退出市场的破冰之旅。 根据《破产法》第八章对重整的规定，无论是债权人还是债务人，均可向人民法院提出重整申请。重整程序可以说是在破产清算程序外，企业转机与再生的一条重要途径。重整程序的核心目标是通过重整计划中的一揽子方案实现各方利益的协调与平衡。通过破产重整、和解，实现企业再生，有利于维护企业的营运价值与市场资源，有利于债务人、债权人、战略投资人、企业职工与地方政府等各方实现共赢。 今年初，在法律法规出版领域保持领先地位的荷兰威科集团力邀《破产法》权威专家金杜律师事务所出版了《中国公司重整与投资》双语书籍，就重整制度中债权人、债务人、股东、管理层、管理人、战略投资人以及人民法院等各方的角色定位及如何妥善运用不同策略获得利益方面进行了深入分析。金杜律师事务所是中国最早从事破产业务的律所之一。新《破产法》实施后，全国共有30家上市公司重整，金杜代理了其中18家上市公司，并开创了众多国内先例，如ST北生首次在重整程序中通过资本公积金转增股份偿还债务；32天完成ST北生的重整程序，创造国内重整的最快纪录；夏新电子重整中首次借鉴美国资产处置经验，确保拍卖资产的保值增值；深泰电子重整中首次将三个子公司一并重整，统一设计重整方案，促进了资源的有效整合。 就破产重整相关法律细节以及投资风险等实务性问题，《首席财务官》杂志特别专访了金杜律师事务所北京总部破产重组部合伙人郑志斌律师。郑志斌从1996年开始从事破产法律服务，担任过近百家破产清算组组长和管理人，是国内承办证券公司破产和公司重整业务最早也是最多的律师之一。他还参加了中国新《破产法》和《证券公司风险处置条例》的立法工作。 “外科手术式”的重组 在采访伊始，郑志斌就对重整的概念提出了自己的理解：首先，重整是一种救生，而不是清算；第二，重整是一种“外科手术式”的重组，以米高梅和克莱斯勒为例，在美国，破产保护就是重整，因为美国破产法是以债务人为核心，但中国是以债权人利益为核心，所以这种面临破产的企业，不是靠简单的“打针吃药”就可以治愈的，需要整体手术方案来综合考虑，我们常常称“外部引进现金流”为“输血”，称“资产置换”为“器官移植”；第三，重整和重组都是困境企业摆脱困境的选择路径，但是具体该怎么选？实际上有些内容是相似的，但二者的区别在于，重整是法庭内的重组，按照法庭的具体规则来进行，用司法来干预市场行为；第四，重整和清算不同，清算是公平分配，而重整更多的是讲究利益平衡，不应追求某一方的利益最大化，是在法院监督下的一种谈判。 在竞争性市场中，企业面临的经营局面是复杂多变的，影响其经营活动的因素是多方面的。对于企业的价值，不能简单地以是否具有清偿能力来评判。如果对陷入财务困境但仍有经营能力和盈利能力的企业进行简单的清算，则不利于保存和增大企业的营运价值。并且企业解体所带来的裁员和连锁破产，还可能引起社会动荡。因此重整制度的引入，为处于困境中的公司摆脱危机、重获新生带来了希望。同时重整制度作为一种资源优化配置的手段，在其实施过程中一并进行的债务重组、资产置换和企业并购，也为投资人创造了新的投资机会。 壳资源重整受宠 关于破产重整的模式，根据截至目前的实践，可以大体分为两类：一种是公司主营业务的重整，使得公司能够持续经营；另一种则是壳资源重整，通过剥离资产和定向增发改变上市公司主营业务后恢复企业经营，俗称“买壳上市”。郑志斌介绍，我国上市公司主要是壳资源重整比较多，而非上市公司更多会采用主营业务的重整模式。因为IPO一般要经历一个从尽职调查、评估审计、改制重组、解决法律问题、申报批准等待发行上市的漫长过程，不确定性因素较多，而在买壳上市交易模式下，并购方通过收购一个已上市公司的控股权，即可取得稀缺的壳资源，此后再通过重大资产置换即可达到将并购方优质资产置入上市公司的目的。 在重整期间，债务人须提出一个重整计划，如果大多数债权人同意或者法院批准该计划，企业就能够恢复正常业务并重新开始。重整计划为重整的核心内容，直接关系到重整的成败与否。一份完整的重整计划应当包括三方面内容：债务重组，通过延期清偿、打折清偿及以股抵债等方式削减公司的债务负担；股权调整，通过股权让渡、增发股份或缩减股份等方式调整公司的股本结构，为投资人控股公司及后续运作奠定基础；资产重组，对公司现有业务及资产进行全面整合，剥离不良资产、注入优质资产，从根本上恢复公司持续经营能力和盈利能力。一份良好的重整计划既要就所有相关主题的利益关系做出公平合理的安排，也要具有现实的可操作性，尤其需要对上市公司重整程序与要约收购豁免、发行股份及重大资产重组等所应履行的行政审批程序的衔接进行精心设计，从而保障重整成功并为投资人顺利进入创造条件。 据了解，截至2010年12月31日，我国法院共受理了30家上市公司的重整，其中27家已经完成重整。 注重细节，规避风险 上市公司及非上市公司在重整过程中面临的一般性问题或共性问题，主要包括以下几个方面：第一，债权申报及确认的结果决定清偿率的测算并影响投资成本，但部分债权人未在法院确定期限内申报债权的情况普遍存在；其次，重整中的评估是以公司破产清算为假定条件，对其全部现有资产快速变现所能收回资金的可能性分析，是测算和设计清偿率的重要依据，直接影响债务重组的成本，而在实践中，由于多数评估机构对重整的认识存在偏差，因此必须与评估进行深入沟通，以确保其采用适当的评估方法；第三，对于未决诉讼或潜在诉讼所涉及的债权争议，重整方案设计者可以参照未申报债权和未确定债权的处理原则在重整计划中予以安排，尽量为公司一次性摆脱债务负担、防止出现历史遗留问题；最后，公司重整中涉及的税务问题则主要包括欠缴税款的清偿及所得税的缴纳。 必须注意的是，由于中国公司法律体系仍处于完善和磨合期，企业必须应对经常处于变动的规则和程序。此外，因投资带来的各种风险和回报也使这种情况变得更加复杂。“在世界上的任何地方投资都将伴随着风险和事先无法预料的结局，但我们可以评估并管理风险。”郑志斌强调，投资者还需关注三类风险：一方面，重整毕竟属于破产程序，一旦破产重整程序未获成功，公司就会转成破产清算，二级市场投资者有可能颗粒无收；另一方面，政策风险也不容忽视，例如叫停房地产上市公司的定向增发，房地产公司不能借壳上市等政策，在某种程度上也让投资者措手不及；第三，诸如劳动法、税法等几乎都没有给重整企业以相关的法律法规配套支持，相关部门主动性不够，比如过去国企员工拿的是铁饭碗，一辈子不会失业，而现今的公司一旦重组，不可避免地涉及裁减冗员，在重整过程中，如公司需卖出资产和设备变现则又会引发税务问题，税收是否需要调整债权人的重整收益？在美国减债产生的重整收益是免税的，有立法的激励机制，但我国目前还缺乏一系列的配套机制。 此外，投资重整中的公司，需要进行大量艰苦细致的工作，并往往依赖专业人士的协助。重整不能完全消除投资过程中的全部风险，但却能将这些风险控制到最低程度。在破产法律制度更加发达、企业重整文化更加浓厚的英美国家，对于投资危机公司和不良资产，已经孕育了一个庞大的职业群体，并形成了一个成熟和收益丰厚的交易市场。由于重整制度在中国实行时间较短，已有案例较少，重整制度的优势及其中蕴含的投资机会尚不足以完全显现。 值得一提的是，并非所有处于危机中的企业都可以通过转机管理或重整获得解救。经验表明，成功的重整需要天时、地利、人和，对于那些已经病入膏肓、行将就木的企业来说，最明智的做法是进行正式破产清算并出售资产，保证相关利益方获得最大利益。