美债评级遭降能否走出困局

　　预测美债前景

　　Will American debt deal with the downgrade?

　　■　孙毅虎

　　以美国为代表的发达国家主权债务问题积重难返。美国信用评级遭降使得美债前景更加不容乐观。美国为应对债务困局势必加剧美元贬值，稀释债务负担，向世界转嫁危机，加大国际经济协调的难度。影响美债前景的诸多因素的交织作用不仅会影响债权国和投资者的利益和信心，而且也使得全球经济二次探底的风险加大，世界经济复苏面临更大的挑战

　　2011年8月6日上午，在美国国会两党就是否提高国债上限的政治角力刚刚落幕不久，国际三大评级公司之一的标准普尔宣布将美国主权信用评级由AAA调降至AA+，这在近百年来尚属首次。同时，标普将美国主权信用评级展望仍维持在负面。由于投资者对美债的信心波动起伏，股市持续震荡，而美联储出台第三次“量化宽松”措施的可能性也在增大，未来这场危机的影响仍在继续深化。当然，基于美元霸权的现实，美国无须采取直接违约的方式逃避债务责任，但是美债的前景则取决于影响美国偿债能力和偿债意愿的诸多因素此消彼长的作用结果。

　　美国国债不会直接违约

　　自美国爆发次贷危机及演变为金融危机以来，世界范围内对于美国国债是否会违约的担忧一直存在。虽然美国国会通过了提高债务上限的法案，但是美国国债的规模和增速却让主要债权国和投资者的神经不断紧绷。据美国财政部下属的公债局的统计，自2007年9月底以来，美国国债平均每天增加近40亿美元；截至今年9月12日，美国国债总额已达14.698万亿美元，美国国民人均负担国债4.72万美元。8月2日美国国会通过的提高国债上限的法案，决定分三步提高美国国债上限，额度为2.1万～2.4万亿美元。按照目前的美国国债发行速度，美国国会将在未来1～2年内决定是否再次提高国债上限。

　　美国国会两党关于国债上限议题的政治角力，虽然最终达成妥协，避免了债务违约，但却引发外界恶评，甚至被斥为是一场毫无意义、极端不负责任的“政治闹剧”。两党的这一政治角力已将“投资美债无风险”的完美形象彻底打破，投资者认识到，即使美国国债由美国政府担保，也不是全无风险，这将在未来影响投资者对美债的信心。

　　由于美债规模巨大，美国政府如果违约，将给刚从金融危机中走出来的世界经济以沉重打击，其影响也将大大超过2008年的世界金融危机。对美债违约的担忧虽然不无道理，但是众多业内专家普遍认为，由于美元独步全球的世界货币地位，美国具有近乎无限的融资或创造信用的能力，使得美国政府不必直接违约，即可在不同程度上逃避偿债义务，还可保持美元霸权的存续。

　　首先，由于美国国债总量膨胀会导致其价格下降及收益率上升，美联储为了确保美国的债券收益维持较低水平、降低美国政府还本付息的负担，以及稀释债务负担，惟一的选择就是继续通过显性或隐性的“量化宽松”等措施向他国输出转嫁经济危机。正如前美联储主席格林斯潘所言，美债不会违约，美国可以印钞偿还外债。由此，主要债权国和投资者所蒙受的损失，主要是由于美国利用其拥有的美元霸权继续增发国债，制造全球性的通胀，导致债权国和投资者所持美债资产的实际购买力大幅度下降，甚至可以下降到令人难以置信的程度。

　　其次，维持庞大的国债市场和美元的长期贬值符合美国根本利益。在现有国际货币体系下，美国可以滥发美元扩张信用、输出通胀转嫁危机、影响或操纵各国汇率以打压竞争对手、保持对国际经济协调机制的绝对控制力。如果美债直接违约，将直接引发国际货币体系的改革。目前，美国根本无意发起、参与或容忍国际货币体系改革，因为任何对现行国际货币体系的改革都将在不同程度上削弱美元的优越或霸权地位，进而撼动美国对国际金融规则的话语权、制定权的主导地位，最终动摇美国的全球霸主地位，所以，美国会竭力避免直接违约的结果，维持有利于美国汲取世界资源的美元霸权地位。

　　再次，在国债问题上，美国试图通过美元的特殊地位和能量来扩张战略利益，进一步实现全世界的霸权控制。美联储的“量化宽松”政策加强了美国对全球垄断和控制，大量的美元流向他国，使各国央行调控经济的能力受到限制，由此美国既左右了全球经济政策协调，又打击了竞争对手。正如中国人民大学国际货币研究所理事长兼副所长向松祚教授所言，美联储的量化宽松政策对全球的影响，主要是在三个方面：第一，转嫁债务负担，从某种意义上说可以转嫁危机，制造全球通胀。实际上美债未来偿还的实际代价已经大幅度下降；第二，把美债及美元陷阱做得越来越大；第三，美国让他国陷入严重通胀和经济困难，这有战略意义，使美国的经济先于他国恢复。

　　总之，美国为了维护美元的霸权地位，不会采取直接违约的方式逃避债务。当然，如果美元大幅贬值，即使美债没有出现技术性破产，债权国的利益也会遭受重大损失，而且美国靠印钱还债已经构成“实际违约”，未来这一趋势将更加明显。

　　有利于美债前景保持稳定的条件依然存在

　　美国作为全球惟一的超级大国，其政治、经济及军事实力在未来相当长的时期内仍无可匹敌。虽然美国国债遭到降级，前景展望仍维持在负面，但基于美国的经济实力、财政潜力和美债的“绑定”效应等因素，未来的美债市场有可能保持稳定。

　　首先，虽然经历金融危机的重创，但美国企业质量、创新能力等并未从根本上受损，经济潜力依然巨大。2008年金融危机发生后，美国政府的救市资金约1.7万亿美元所投入的可盈利项目，如各大银行和企业等，潜在回报也相当可观。同时，美国的产业结构正在得到更新和提升，虽然美国的传统制造业、房地产业在衰退，但这美国在军工、航空航天、生物医药和新能源等产业上都处于世界领先地位，而且美国农业现代化程度高，农业对GDP的贡献高达26%。所有的这一切都对美国的偿债能力起到了重要的支撑作用。

　　其次，美国联邦政府的财政状况有可能逐步好转。从2009至2011财年，美国的财政赤字连续同比下降，财政收入在增长。美军逐渐从阿富汗淡出，伊拉克局势也逐渐平息，此前居高不下的军事开支可望缩减。同时，标普下调美国主权信用评级，在一定程度上可以警示美国政府控制财政开支。美国耶鲁大学金融学教授陈志武认为，美国政府信用评级遭降的坏消息会带来短期阵痛，对美国经济也有短期影响；通过调整，特别是通过倒逼美国的财政政策，迫使其缩减财政开支，使美国经济能进入长久发展的良性轨道，对美国经济和全球经济的长久利益都是好事。

　　再次，美债已“绑定”主要债权国，债权国和美国之间已经形成了不利于己的非对称相互依赖关系，所以近期不可能发生抛售美债现象。目前，外国投资者持有的国债占可交易美国国债余额已达50%以上，但主要债权国大规模减持美债几无可能。一方面，美债的主要持有者包含众多美国盟友，如日本、英国、新加坡、中国台湾地区等，这些盟友会力挺美债。另一方面，如果像中国这样的主要债权国大幅减持美债将会引发市场价格下跌，而跌至谷底时，逐利的投资者或美国的盟友可能接盘抄底，重新稳定美国国债市场，而中国却会蒙受巨大损失。

　　最后，美债作为一个长期稳定、低风险投资标的的地位并没有改变，而它的替代物也几乎没有。其中重要原因是，美债危机不仅会削弱投资者对美债前景的信心，还会影响投资者对全球主权债务的信心，而其他主权债务与美债相比，美债仍有相对优势。美国《外交政策》杂志在今年7月刊发了题为《为美债下注》一文，文章指出，由于外国国债、企业债的的总量无法满足全球市场的需求、欧盟陷入经济动荡、因多年经济刺激开支而高杠杆化的政府，美国国债已经成为这个危机时代独一无二的投资品种。这会造成一个看似矛盾却无比正确的结果，即投资者会从美国国债评级下调，乃至国债本身中获利。

　　这一趋势在近期的美债收益率走向中已显端倪。8月18日，美国10年期国债收益率盘中下跌至1.99%，降至60年来低点；9月6日纪录再被刷新，10年期国债收益率收盘首次跌破2%，报1.98%，盘中更是创下1.90%的60年历史新低。其后，美债的收益率仍然在极度低谷徘徊。这说明投资市场远未复苏，如惊弓之鸟的投资者仍然极其青睐美元。与美国国债的境遇形成鲜明对比，希腊国债收益率节节攀升，欧债风险远未消失，因此，由近期市场对欧美国债的反应而言，可以预见，短期内资金大量逃离美债市场的可能性不大。此外，三大评级机构之一的惠誉国际于今年9月8日发出警告，认为中国银行业资产质量将出现实质性恶化，中国本币债评级可能在未来1至2年内遭到下调。惠誉国际发出的信号无疑将在一定程度上影响投资者对中国发展前景的信心，并间接提示投资者投资美国仍是首选。

　　恶化美债前景的诸多因素不容忽视

　　当然，诸多对美债前景形成负面影响的因素也必须予以足够重视。由于美国实体经济逐渐式微，已经形成“输出美元、进口商品”的经济模式，即俄罗斯总理普京所言的“世界经济的寄生虫”模式，美国经济的长期前景也有不容乐观的一面，由此美债前景的持续恶化的可能性也确实存在。

　　首先，随着美债规模与日俱增，美国的偿债能力尚显不足。金融危机后，奥巴马政府推出的一系列稳定金融市场和刺激经济的政策导致巨额的财政赤字。2010年，美国财政赤字接近GDP的10%；政府债务占GDP的比例亦接近100%，远超60%的公认安全线，债务利息支出占财政收入的9.1%，预计2011年这一比例将超过10%，并持续上升。据测算，2011财年美国国债净额为15.476万亿美元，为GDP的103%，政府需支付的国债利息达2510亿美元，平均每个美国公民要支付800多美元的国债利息。据预测，到2020年美国国债净利息将达8400亿美元，届时，即使不算偿付本金，仅支付国债利息也会给美国纳税人以沉重负担。以上仅是美国联邦政府的国债，如果再加上州政府和地方政府以及家庭、企业的债务负担，2011年美国全国债务总额约为55万亿美元，平均到每个家庭约为67万美元。由于今后美国将主要依靠借新债来还旧债，加上巨额债务利息，美国国债雪球将越滚越大。

　　其次，美国的融资能力受到质疑。美元长期贬值的趋势、各国外汇储备分散化的努力、信用评级遭降以及国际货币体系多元化的发展等因素都在削弱美国的债务融资能力。

　　再次，虽然美国政府可以通过开动印钞机的方式，稀释其积欠的债务，但美国自身也将承受巨大代价。美国前审计总长戴维·沃克(David Walker)认为，3年之内，美债与GDP的比例就将达到今天希腊危机的水平，必须紧急治疗病根，而非缓和症状。由于美国能印钞票，美债不会违约，但将来某个时刻，美国将面对利率飙升、美元危机和恶性通胀。如果出现这种状况，将是突然、猛烈和痛苦的。财经作家宋鸿兵先生认为，未来几年中，将会面临突如其来的美元危机、利率飙升和恶性通胀，情况类似于20世纪70年代。那时，尼克松不得不冻结工资和物价，结果越发激起市场恐慌。而利率飙升将导致最大的金融衍生市场利率掉期的崩盘，和2008年60万亿的信用违约掉期崩盘相比，利率掉期规模要大得多。

　　当前，以美国为代表的发达国家主权债务问题积重难返。美国信用评级遭降使得美债前景更加不容乐观。美国为应对债务困局势必加剧美元贬值，稀释债务负担，向世界转嫁危机，加大国际经济协调的难度。影响美债前景的诸多因素的交织作用不仅会影响债权国和投资者的利益和信心，而且也使得全球经济二次探底的风险加大，世界经济复苏面临更大的挑战。