沈联涛：欧洲缺少政治诚信难阻危机

　　当前欧洲缺乏足够的政治合作以防止悲剧进一步恶化。真正的问题在于债权人和债务人之间的激励结构

　　□ 沈联涛 | 文

　　希腊悲剧是最古老的戏剧形式之一，大多是关于个人或国家的悲剧。悲剧当然就是会让你哭的戏剧，因为其结局通常都很悲惨。

　　随着欧洲债务危机的蔓延，我们现在也在观看一场可怕的悲剧。

　　偿付危机与流动性紧缩

　　当前这场欧洲债务危机是2007年8月开始的，当时欧洲央行不得不大规模干预，向欧洲银行业注入流动性。

　　干预规模让人措手不及，主要是因为欧洲的监管者们猛然发现欧洲银行业购买了华尔街出售的大量有毒资产。2008年雷曼兄弟破产后，欧洲银行业的问题被全球危机所掩盖，但实际上，有两个定时炸弹随时等待爆炸。

　　欧洲银行业的问题暴露于2009年4月，当时欧盟要求法国、西班牙、希腊和爱尔兰减少财政赤字。2009年10月，希腊社会主义者成立了新政府，他们透露希腊债务达到了本国GDP的113%，几乎是《马斯特里赫特条约》规定的60%的两倍。

　　2010年，爱尔兰和葡萄牙的问题也暴露了。不仅由于高额债务，更由于其银行面临大量房地产泡沫破裂所造成的损失。

　　随着评级机构开始下调这些脆弱国家的主权债务评级，两个同步发生而又相互关联的问题浮现出来。欧洲不仅要处理主权债务问题，同时还面临银行业问题。

　　欧洲银行业比美国银行业规模更大，也更加集中。这些银行同样拥有大量的欧洲主权债务(这些不是逐日盯市的)。因此，如果发生主权债务危机，并且是逐日盯市的，很多欧洲银行也将会资金不足。

　　这也解释了为何希腊债务不允许违约。欧洲央行和欧洲金融稳定基金购买了大量此类债务，只有21%进行了减记，但实际上，减记应该已经超过50%。

　　除偿付危机——需要补充银行的资本金并在希腊、爱尔兰和葡萄牙这些危机国家重启增长——之外，现在还有严重的流动性紧缩问题。

　　很多脆弱的国家需要为其大量的财政债务以及债务积压融资，银行也需要周转其大量的同业资金。

　　因为欧洲银行业实际上更加全球化，它们倾向于在美国美元银行同业市场上融资来借钱给美国银行。

　　这种对美元融资市场的依赖(即使没有美元净融资)，意味着净美元储户如果认为信贷风险过高，就会削减对欧洲银行业的信贷支出，这很容易挫伤欧洲银行业。这也解释了欧洲央行和美联储为什么要确保美元持续融资。

　　欧洲央行两大目标相互冲突

　　欧洲央行已经采取了非同寻常的步骤给欧洲银行业提供流动性，但它面临着两大相互冲突的目标。

　　由于德国民众对通胀的历史性恐惧，欧洲央行有责任将每年的通胀率维持在2%之下。这解释了为什么危机发生时，欧洲央行没有把利率降低到零。

　　利率较高意味着欧元比美元和英镑坚挺，后两者的利率都削减到了接近零的水平。

　　但是，像希腊这样的脆弱国家希望欧元变得更加便宜。与此同时，德国担心通过不断印钞票来帮助那些脆弱国家，最终将会要么导致更大的通胀，要么增加像德国这样的净储蓄国家的债务负担。

　　后一种情况更加糟糕。德国将承担整个欧元区几乎五分之一的债务。欧洲央行理事会的两名德国成员通过辞职表达了自己的意见。

　　但是，欧洲央行同样有责任维持金融稳定。欧洲央行不能袖手旁观，允许大规模的银行倒闭，因此必须为这些银行注入流动性。

　　然而，资本注入，尤其是国家的资本注入，是一种财政决定。那些已有高额债务的政府无力负担更多的债务负担。因为这些都是非常艰难的政治决策，审议往往会推迟，这让银行和债务危机的解决比以往更加复杂。

　　欧洲缺少政治诚信难阻危机

　　欧洲人已经意识到，危机其实是一种杠杆，迫使成员国付出真正的政治诚信，最终建立一个中央财政主管机构。

　　因此，欧洲人必须迈出四个关键步骤，每个步骤都不容易。

　　第一步是要给银行增加资本金，这大约需要3000亿欧元(4000亿美元)的资金，少于欧盟GDP的2.5%。这是可以负担的，应该尽快着手。

　　第二步是要用欧盟的部分资金重振步履蹒跚的脆弱国家，但前提是要让IMF担任训练者。这需要巨大的政治勇气和意愿。

　　最理想的情况是，设计一个全球解决方案，比如新的“马歇尔计划”，来帮助为经济复苏融资。

　　第三步是要启动泛欧洲财政机制政治一体化的进程。这可能会是一个很漫长的过程。

　　第四步是要加强欧洲的制度结构，在一个更加一元的体系内执行纪律，尤其是在金融监管领域。

　　大多数观察家都认为，当前欧洲缺乏足够的政治合作来加速这一进程，以防止悲剧进一步恶化。

　　10月27日，一份紧急欧盟协议似乎达成了阻止希腊危机一揽子计划的关键决策，其中包括：

　　——有关银行同意放弃追缴希腊政府所欠债务的50%，这将带来接近1000亿欧元的损失。

　　——有关银行需要增加1060亿欧元的资本金。

　　——通过允许借款，使欧洲金融稳定基金增加1万亿欧元。

　　——迫使希腊政府债务的市场持有者至少放弃追缴50%的债务。

　　这一消息推动市场大幅上扬。但是，10月31日，希腊总理突然要求举行全民公投，以判定希腊民众是否接受继续留在欧盟或欧元区，这给市场造成了猛烈冲击。

　　11月3日，希腊总理宣布对公投重新考虑，风波也许暂告一段落，但其后政权可能出现交替，救援计划的延误，信心并不会很快恢复，市场仍处于巨大的不确定之中。

　　道德风险需要“硬预算约束”

　　在这场大混乱中，关于中国是否应当救援欧洲的争论正酣。

　　有种观点认为，因为美国和日本都深陷危机，这个有着贸易盈余的国家应当分担一些全球苦难的重担。

　　实际上，《金融时报》的马丁？沃尔夫(Martin Wolf)便主张，债权国必须分担一些债务国的负担，因为它们从向债务国的销售中获益了。

　　但是，沃尔夫先生忘记了，主张中国要为希腊问题负责的理由很牵强。要记住欧洲仍然是一个富裕国家的联盟，而中国的储蓄是很多穷人的储蓄。

　　从逻辑上说，债务人和债权人之间分担负担是有原因的。沃尔夫先生忘记的是，债权人不介意支付第一张支票，他们真正在乎的是支付第二张、第三张乃至所有未来的损失。

　　这是一个道德风险问题，需要“硬预算约束”。

　　作为欧洲最大的顺差国，德国身处这场困境的最前沿。如果德国救了希腊，那么，它同样要去承担营救西班牙和意大利的重担吗？

　　真正的问题在于债权人和债务人之间的激励结构。债务人努力工作，开始向债权人偿还部分债务的激励是什么呢？

　　如果债务人通过民主方式决定拒绝还款，谁又该成为国际合同还款的执行人？

　　主权债务是否双重标准

　　在殖民时期，债务是通过炮舰来索还的。现在，最大最富有的国家欠债最多，而盈余国家则是比较贫穷的新兴市场国家。

　　沃尔夫先生的意思是，如果盈余国家不分担削减当前债务存量的负担，它们就要小心贸易保护主义给其造成失业问题。

　　这的确是一部希腊悲剧，不仅是希腊这个小国的悲剧，更是全世界的悲剧。这场悲剧的寓意在于，当一个勤俭的储蓄者可能不会有回报，因为那些花钱的人可能不会承担还钱的责任。

　　如果不接受IMF的重大制裁，贫穷的新兴市场国家是不可能从富裕国家借到钱的。泰国、印尼和韩国在亚洲金融危机期间，根据IMF的方案，全额偿还了债务，并承担了经济调整的全部痛苦。这是否意味着如果你是富裕国家的一员，那么规则就会不一样呢？

　　好的希腊悲剧会让人悲戚莫名，无语凝噎；日本悲剧是英雄切腹自尽；中国悲剧是霸王别姬。随着当前这场全球悲剧的展开，我却蓦然醒悟，自己只是在观看下一部好莱坞大片。

　　作者为中国银监会首席顾问，香港证监会前主席