评论：不可再走货币扩张的老路

　　邹新

　　对于最近央行早于预期下调存款准备金率，市场的普遍解读是：此举意味着货币政策的正式转向，信贷和货币闸门或将重新打开，因此对某些深处资金饥渴和信贷冲动的银行来说，是重大利好。

　　笔者认为，即便在外部环境每况愈下的背景下，我们也要对未来中国经济走势和调控政策取向有清醒和理性的认识。简言之，不要高估政策全面放松的空间，不要低估中国调整经济结构和转变发展方式的决心，以往主要依靠货币扩张来推动经济增长的老路不可再重复。

　　外部不容乐观，内部走势尚好

　　本次降低存准率，一方面说明面对欧债危机等外部窘境，决策层对全球经济可能陷入“二次衰退”已做好充分的思想准备；另一方面，此次央行与全球六大央行“一致行动”，亦彰显中国宏观调控中日益强化的全球视野，把握调控时机的能力进一步提升。央行此次通过下调存准率作出的及时准确反应，是调控政策前瞻性、针对性和灵活性强化的具体体现，表明驾驭经济全局的能力显著增强。

　　我们必须看到的是，经过前期主动的宏观调控和结构调整，中国经济增长由政策刺激向自主增长转变的态势日益显现，国内经济的整体环境较之2008年金融危机时不可同日而语。

　　当然，考虑到地方政府仍然较强的投资冲动、社会流动性整体宽松，以及国际原油价格的快速回升等因素，国内的通胀压力仍不可低估，这个决定了未来政策全面放松的可能性不大。

　　对于近期备受关注的“经济快速下滑”势头，笔者基于调研认为：

　　第一，11月份PMI指数等经济先行指标的确有所下降，但若从结构角度深入分析，这在一定程度上是外部环境恶化以及国内投资行业和主体结构有所改善的结果。

　　例如，从制造业看，在新出口订单指数回落超过2个百分点，以及原材料与能源、中间品和生产用制成品类企业指数低于50%的同时，11月份的进口指数比10月份微升了0.3个百分点，生活消费品类企业指数亦高于50%；从非制造业看，若剔除商品消费季节因素，生产性服务业仍为50.7%，物流业商务活动指数为56.5%，新订单指数为52.5%，较上月均有较大提升，且11月份的业务活动预期指数上升，其中生产性和消费性服务业更是分别达62.6%和62.2%；

　　第二，在主动调控政策引导下，货币信贷投放增速连续三个季度下降，但目前社会整体流动性仍较宽松。

　　主要原因是，前期的信贷和货币扩张滞后效应还在释放，银行贷款久期总体上缩短且贷款周转速度总体加快，使得信贷和货币创造乘数效应提升，社会融资规模渠道亦明显增加。从银行业近期的实际运行看，当前信贷需求仍很旺盛，最近两个月的信贷增长高于预期；

　　第三，从更深层次上看，中国过往的“高增长、低通胀”范式是建立在经济要素粗放投放基础之上的数量型增长，在向“较高增长、较低通胀”的质量型模式的必然转变中，“潜在经济增长率”和“经济增速中枢”的降低以及“通胀中枢”的抬升，是题中应有之义。也就是说，中国经济发展的概念模型和前提假设已经改变。

　　必须调结构

　　笔者以为，当前的中国经济已经出现了一些好的苗头。

　　首先，中国经济以往过度依赖出口和投资的局面在不断改善。今年前三季度，消费、投资及净出口三大需求对经济增长率的贡献分别为5.0%、4.5%和-0.1%，其中消费支出对GDP增长的贡献度较上半年增加0.4个百分点。

　　其次，从投资的区域、主体以及行业结构看，优化趋势更为明显。前10个月，中、西部地区固定资产投资分别增长29.7%和29.6%，分别比全国平均增速高4.8个和4.7个百分点；私营、个体投资比重稳步提升，前三季度国有及国有控股投资占城镇固定资产投资的比重降至34.6%，而私营、个体等民间投资的比重升至65.4%；基础设施投资增速继续回落，而新兴制造业、现代服务业和高新技术产业投资增速加快，前10个月电气机械和器材制造业、通信设备以及电子设备制造业的投资增速分别达48.2%、37.7%和32.0%，第三产业投资亦增长了23.3%。

　　诚然，当今任何经济体都难以“脱钩”于全球经济，对此我们应保持相当的警惕，但我们也不必妄自菲薄，国内需求尤其是消费需求的空间，是未来中国经济保持较高质量发展的根本保证，也是调整经济结构和转变发展方式的重要依托。

　　因此，切实推动社会流动性流向实体经济、全面提升产业结构、不断深化投融资体制改革和加快收入分配制度及财税体制改革，才是未来中国经济调控政策的大方向。

　　笔者以为，部分人士之所以夸大此次降低存准率的意义，大多出于这样的逻辑：信贷和货币闸门或将重新打开，对于银行构成重大利好。

　　殊不知，在中国经济数量型增长模式不再的语境下，中国银行业凭借信贷大量投放和资本过度消耗来维系盈利增长的日子也一去不复返了，只有那些及早谋求“转型”布局并已初尝甜果的银行，才能成为未来政策调整下的最大受益者。

　　市场目前还普遍存在一种浮躁心态，即受制于资本市场资金的“短缺”，容易“被炒作”的各种“小盘主体”更受到欢迎。但随着政策的不断到位，全社会流动性有望加快从一些“投机市场”流向实体经济，未来更重要的市场决定变量在于，银行是否具备适应中国经济结构调整和发展方式转变这条主线，来加大自身结构调整与战略转型的核心竞争力。这也正是目前在大力推进改革的监管层所期望看到的。

　　(作者系工行战略管理与投资者关系部副总经理，仅代表个人观点)